【公司研究】海尔智家-公布私有化草案“A+H+D”协同布局-20200803[15页].pdf

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1、 请务必阅读正文后的重要声明部分 TablTable_StockInfoe_StockInfo 2020 年年 08 月月 03 日日 证券研究报告证券研究报告公司动态跟踪报告公司动态跟踪报告 买入买入 （维持）（维持） 当前价： 19.80 元 海尔智家（海尔智家（600690） 家用电器家用电器 目标价： 元（6 个月） 公布私有化草案， “公布私有化草案， “A+H+D”协同布局”协同布局 投资要点投资要点 西南证券研究发展中心西南证券研究发展中心 分析师：龚梦泓 执业证号：S1250518090001 电话：023-63786049 邮箱： 相对指数表现相对指数表现 数据来源：聚源数据

2、 基础数据基础数据 总股本(亿股) 65.80 流通 A 股(亿股) 63.09 52 周内股价区间(元) 13.85-20.0 总市值(亿元) 1,302.75 总资产(亿元) 1,884.85 每股净资产(元) 7.33 相关相关研究研究 Table_Report 1. 海尔智家（600690） ：海外全面增长，逆 境更显龙头韧性 (2020-04-30) 2. 海尔智家 （600690） ： 物流出表增厚净利， 卡萨帝加速增长 (2019-10-31) 3. 海尔智家 （600690） ： 海外收入高速增长， 多品牌共同发展 (2019-08-29) 事件：事件：2020 年 8 月 1

3、 日，公司发布重大资产购买暨关联交易公告。公司拟通过 发行 H 股加现金的方式私有化子公司海尔电器。 交易概览：换股交易概览：换股+现金私有化海尔电器现金私有化海尔电器。根据公司发布的交易预案，公司将新发 行 H 股作为交易对价向海尔电器计划股东进行支付，换股比例为 1:1.6，同时将 向计划股东支付 1.95 港元/股的现金。截止草案出具之日， 公司及其全资子公司 合计持有的海尔电器的 12.9 亿股，占海尔电器已发行股份的 45.7%，将不作为 计划股份参与转股。交易完成后，海尔电器将成为海尔智家的全资子公司，并 从香港联交所退市。海尔智家将在香港联交所主板上市并挂牌交易，海尔电器 计划股

4、东将成为海尔智家的 H 股股东。目前该交易草案已经通过海尔智家董事 会、监事会审议，但是交易的后续事项仍需境内外监管机构和双方股东大会的 审议。 全流程打通，推进智慧家庭战略落地全流程打通，推进智慧家庭战略落地。本次交易完成之后，公司通过这次交易 理顺公司架构，全球范围内进一步的优化配置资源，发挥协同，放大竞争优势， 为未来的战略的实现打好坚实的基础。此外，海尔智家旗下所有品类都能在企 划、研发、营销与服务上实现共享。一方面，单个产品可以依托于智慧家庭解 决方案实现收入增长，另一方面海尔智家的体验云服务也能通过整合多种产品， 给用户提供更好的服务。有利于公司智慧家庭战略的落地。 清除积弊，效率

5、提升清除积弊，效率提升。私有化完成之后，一方面集团内部关联交易和同业竞争 的问题将得到解决。公司将提升运营效率，优化决策过程，缩短全流程的响应 周期，整个产品的透明度大大提升。另一方面，资金都在统一的平台，公司将 直接受益于资金使用效率的提升。公司以往被诟病的关联交易和同业竞争的情 况得到解决，加上资金使用效率提升。预期公司整体盈利水平将得到提升。根 据公司公告指出，公司预计未来三年将基于归母净利润的分红比例逐步提升到 40%。 盈利预测与投资建议。盈利预测与投资建议。预计 2020-2022 年 EPS 分别为 1.23/1.43/1.56 元， 未来 三年归母净利润保持 7.7%的增速。考

6、虑到公司私有化海尔电器之后，产品协同 加强推进智慧家庭战略落地，降本控费运营效率提升，维持“买入”评级。 风险提示：风险提示：原材料价格或大幅波动、海外市场不及预期。 指标指标/年度年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 200761.98 202887.72 222866.57 242279.41 增长率 9.52% 1.06% 9.85% 8.71% 归属母公司净利润（百万元） 8206.25 8086.58 9396.86 10249.48 增长率 10.30% -1.46% 16.20% 9.07% 每股收益 EPS（元） 1.25 1.23 1.43

7、 1.56 净资产收益率 ROE 18.98% 16.48% 16.37% 15.44% PE 16 16 14 13 PB 2.72 2.48 2.16 1.90 数据来源：Wind，西南证券 -12% -4% 4% 13% 21% 30% 19/819/1019/1220/220/420/620/8 海尔智家 沪深300 公司动态跟踪报告公司动态跟踪报告 / 海尔智家（海尔智家（600690） 请务必阅读正文后的重要声明部分 目目 录录 1 交易概览：换股交易概览：换股+现金私有化海尔电器现金私有化海尔电器 . 1 2 品类协同：推进智慧家庭战略落地品类协同：推进智慧家庭战略落地. 3 3

8、 重塑估值：业绩与估值双重修复重塑估值：业绩与估值双重修复 . 6 4 风险提示风险提示 . 9 pOrOoOsNoRtRyQsNrNpQnObR8Q8OtRnNsQmMkPnNzRfQoOrMbRoOwPwMpNsPvPnPpR 公司动态跟踪报告公司动态跟踪报告 / 海尔智家（海尔智家（600690） 请务必阅读正文后的重要声明部分 图图 目目 录录 图 1：海尔智家及其全资子公司合计持股 45.7% . 1 图 2：若可转债全部不行权，私有化完成后股权结构 . 2 图 3：若可转债全部行权，私有化完成后股权结构 . 2 图 4：海尔国内外拥有 10 大研发中心 . 4 图 5：卡萨帝指挥家

9、系列成套家电 . 4 图 6：海尔智家全场景智慧解决方案 . 5 图 7：美的集团、格力电器、海尔智家市值对比（亿元） . 6 图 8：美的集团、格力电器、海尔智家历史估值对比 . 6 图 9：海尔智家历年营业收入（亿元） . 7 图 10：海尔智家历年归母净利润（亿元） . 7 图 11：海尔智家销售费用率 . 7 图 12：海尔智家管理费用率 . 7 图 13：海尔智家财务费用率 . 7 图 14：海尔智家销售净利率 . 7 表表 目目 录录 表 1：公司拟新发行 H 股股份. 1 表 2：交易完成后海尔电器计划股东将获溢价率 . 3 表 3：私有化对于海尔智家财务指标的影响 . 8 表

10、4：海尔智家往年分红金额及分红比例 . 9 附表：财务预测与估值 . 10 公司动态跟踪报告公司动态跟踪报告 / 海尔智家（海尔智家（600690） 请务必阅读正文后的重要声明部分 1 1 交易概览：换股交易概览：换股+现金私有化海尔电器现金私有化海尔电器 方案概要方案概要：根据公司发布的交易预案，公司将新发行 H 股作为交易对价向海尔电器计划 股东进行支付， 换股比例为 1:1.6， 同时将向计划股东支付 1.95 港元/股的现金。 交易完成后， 海尔电器将成为海尔智家的全资子公司，并从香港联交所退市。海尔智家将在香港联交所主 板上市并挂牌交易，海尔电器计划股东将成为海尔智家的 H 股股东。

11、 截止草案出具之日，海尔电器已发行 28.2 亿股，海尔智家及其一致行动人通过直接或 间接持股方式持有海尔电器 16.5 亿股，占比达到 58.4%。其中，海尔智家及其全资子公司 合计持有的海尔电器的 12.9 亿股，占海尔电器已发行股份的 45.7%，将不作为计划股份参 与转股。其余的海尔智家一致行动人合计持有的海尔电器的 3.6 亿股（占比 12.7%） ，将作 为计划股份的一部分，将在协议安排生效之后被注销。 图图 1：海尔智家及其全资子公司合计持股：海尔智家及其全资子公司合计持股 45.7% 数据来源：公司公告，西南证券整理 海尔电器其余大约 41.6%已发行股份由海尔电器其他股东持有

12、，将作为计划股份的一部 分，在协议安排生效后被注销。 发行新股发行新股：若海尔电器私有化协议安排生效，公司预计将发行不超过 28.6 亿股 H 股股 票。协议安排的计划股东仅包括截止草案出具之日的协议安排股东。可交换债券持有人持股 数量是假设在计划登记日前，可交换债券持有人全部行权，并且考虑到海尔电器 2019 年末 股息的影响。 表表 1：公司拟新发行：公司拟新发行 H 股股份股股份 发行对象发行对象 H 股发行数量（亿股）股发行数量（亿股） 协议安排计划股东 24.5 可交换债券持有人 4.1 合计 28.6 数据来源：公司公告，西南证券整理 公司动态跟踪报告公司动态跟踪报告 / 海尔智家

13、（海尔智家（600690） 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 如可交换债券持有人在计划登记日前全部不行使换股权，本次交易完成后，海尔智家总 股本为 90.3 亿股，海尔集团及海尔集团一致行动人合计持有和控制 31.7 亿股，占海尔智家 本次交易后总股本的 35.1%，除 HCH (HK)以外的计划股东将持有 19.1 亿股，占海尔智家本 次交易后总股本的 21.2%。 交易完成之后， 海尔智家将 100%控股海尔电器， 其中直接持有海尔电器 68.3%的股份， 通过旗下全资子公司海尔股份（香港）间接持有海尔电器 31.7%的股份。 图图 2：若可转债全部不行权，私有化完成后股权结构：若可转债

14、全部不行权，私有化完成后股权结构 数据来源：公司公告，西南证券整理 若可交换债券持有人在计划登记日前全部行使换股权， 并且考虑海尔电器 2019 年末期 股息对 H 股发行数量的影响，本次交易完成后，海尔智家总股本为 94.4 亿股，海尔集团及 海尔集团一致行动人合计持有和控制 31.7 亿股，占海尔智家本次交易后总股本的 33.6%， 除 HCH (HK)以外的计划股东将持有 23.2%股，占海尔智家本次交易后总股本的 24.6%。 交易完成之后，海尔电器将成为公司全资子公司。其中公司直接持有海尔电器 77.3%的 股份，通过旗下全资子公司海尔股份（香港）间接持有海尔电器 22.7%的股份。

15、 图图 3：若可转债全部行权，私有化完成后股权结构：若可转债全部行权，私有化完成后股权结构 数据来源：公司公告，西南证券整理 交易估值交易估值：根据专业估值机构百德能出具的H 股估值报告为定价参考依据，截至H 股估值报告出具之日，公司 H 股价值的预估范围为 16.5 元/股-16.9 元/股（约等于 18.2 港 元/股-18.7 港元/股） 。取以上估值区间的中值，同时结合换股比例及现金付款的金额，可以 公司动态跟踪报告公司动态跟踪报告 / 海尔智家（海尔智家（600690） 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 计算出每一股计划股份的估值为 31.51 港元/股，该估值相对于 2020 年

16、 7 月 31 日和 2019 年 12 月 12 日公告前交易日的溢价率如下： 表表 2：交易完成后海尔电器计划股东将获溢价率：交易完成后海尔电器计划股东将获溢价率 溢价率（溢价率（%） 相对于相对于 2020.7.31 公告公告 相对于相对于 2019.12.12 公告公告 换股收益率换股收益率 现金收益率现金收益率 总收益率总收益率 换股收益率换股收益率 现金收益率现金收益率 总收益率总收益率 前 1 个交易日 10.09% 7.26% 17.35% 35.28% 8.92% 44.20% 前 30 个交易日 20.40% 7.94% 28.34% 33.82% 8.83% 42.65%

17、 前 60 个交易日 28.33% 8.47% 36.79% 37.54% 9.07% 46.62% 前 90 个交易日 34.13% 8.85% 42.98% 42.01% 9.37% 51.38% 前 120 个交易日 33.08% 8.78% 41.86% 42.86% 9.42% 52.28% 数据来源：公司公告，西南证券整理 基于上述估值、换股比例以及现金付款金额，与截止公告出具之日的计划股份数量，海 尔电器计划股东将在私有化方案下获得海尔智家 H 股股份及现金付款的理论总价值为 429.8 亿元-440.7 亿元（约为 476.1 亿港元-488.2 亿港元） 。 审批程序审批程序

18、：目前该交易草案已经通过海尔智家董事会、监事会审议，但是交易的后续事 项仍需境内外监管机构和双方股东大会的审议。从外部审核来看，本次交易境内，尚需国家 发改委和商务主管部门的备案，尚需中国证监会的核准。境外方面，本次交易需要香港联交 所的核准以及百慕大最高法院的审议。 从内部审议来看， 境内首先需要海尔智家 A 股和 D 股类别的股东大会的审议， 并且需要 2/3 股东的核准。香港方面，要求 1）现场出席人数超过 50%；2）出席股东超过 75%表决 通过；3）反对票数不得超过 10%（无关联的计划股东） 。 2 品类协同：推进智慧家庭战略落地品类协同：推进智慧家庭战略落地 多年以来，公司积极

19、征战海外，收购 GEA、斐雪派克和三洋电机等知名海外家电品牌， 资源网络遍布全球。不仅仅是获得家电品牌的发展经验，更重要的是获得了部分核心技术， 为公司技术协同奠定基础。 此外，海尔线下依托全球 10 大研发中心和当地创新伙伴合作，形成一个遍布全球的创 新网络，线上依托 HOPE 平台中的创新合伙人，和各地创新中心形成 N 个随时并联的研发 触点，最终线上线下融合形成“10+N”的开放式创新体系，充分利用创新资源针对用户需 求进行精准研发。 公司动态跟踪报告公司动态跟踪报告 / 海尔智家（海尔智家（600690） 请务必阅读正文后的重要声明部分 4 图图 4：海尔国内外拥有：海尔国内外拥有 1

20、0 大研发中心大研发中心 数据来源：公司官网，西南证券整理 而此次交易完成之后，更加有利于公司推进智慧家庭战略的落地以及全球资源的协同。 未来业务层面的重点工作主要集中在 4 个方面：1）整合全套产品，打造出智慧家庭的解决 方案，为用户提供更加好的体验。同时加速洗衣机等水家电的海外拓展。2）共建共享智家 体验营，为用户提供全生命周期的定制服务。3）通过全品类的一体化的内部深度整合和全 产业链数字化的业务系统的变革，实现全流程的运营效率的提升。4）在海外市场方面，更 好的在全球范围内优化资源配置，发挥全球协同效应，提升海外市场的盈利能力。 图图 5：卡萨帝指挥家系列成套家电：卡萨帝指挥家系列成套

21、家电 数据来源：公司官网，西南证券整理 公司动态跟踪报告公司动态跟踪报告 / 海尔智家（海尔智家（600690） 请务必阅读正文后的重要声明部分 5 未来公司的战略发展方向将围绕着效率、体验、场景和生态进行发展。未来公司的战略发展方向将围绕着效率、体验、场景和生态进行发展。 （1）效率方面，个性化的定制和高效率的零售已经成为了发展趋势。）效率方面，个性化的定制和高效率的零售已经成为了发展趋势。目前公司正在积 极实施四个重构： 1） 目标的重构。 在私有化海尔电器之后， 公司将实施全新的战略目标。 2） 组织的重构。两个平台融合之后，公司将清理无效劳动，提高组织管理效率。3）流程的重 构。未来发

22、展中，公司将精简流程，提高运营效率。4）机制的重构。公司将通过体系的变 革，实现产品流程组织的优化。 （2）体验方面，全面提升客户体验和用户体验。）体验方面，全面提升客户体验和用户体验。从客户体验来讲，公司实现了统仓统 配和资产端全流程无断点的打通，客户管理精准到每一个触点和每一个乡镇，让客户更加轻 松的实现交易。从用户体验来讲，通过体验云，公司能够给用户提供全流程的解决方案，实 现双向高效沟通，提升用户体验。 （3）场景方面，从卖产品到卖方案。）场景方面，从卖产品到卖方案。公司从 2018 年开始打造智慧家庭解决方案，从卖 产品到卖方案，带给用户不一样的体验和价值。以上海民营一号店为例，平均

23、成交价格能到 20 万。通过提供智慧家庭解决方案，打破了产品加单价的瓶颈。 图图 6：海尔智家全场景智慧解决方案：海尔智家全场景智慧解决方案 数据来源：公司官网，西南证券整理 （4）生态方面，打造场景式营销。）生态方面，打造场景式营销。目前公司正在积极推行体验运营，与更多的厂商接 触，在体验馆卖衣架、洗涤用品、食品等关联产品。全方位的满足用户需求，增强公司竞争 实力。 公司动态跟踪报告公司动态跟踪报告 / 海尔智家（海尔智家（600690） 请务必阅读正文后的重要声明部分 6 3 重塑估值：业绩与估值双重修复重塑估值：业绩与估值双重修复 白电三巨头自上市起，市值走势大多趋同。但是自 2015

24、年 9 月之后，海尔智家同格力 电器、美的集团的总市值走势出现分化。美的集团和格力电器的总市值一路走高，而海尔智 家的估值受到运营效率以及费用体系的拖累，持续承压。 目前，从白电三巨头的市值来看，海尔智家的市值显著较低。截止 2020 年 7 月 31 日， 美的集团的市值为 5035.9 亿元，格力电器的市值为 3423.6 亿元，海尔智家的市值为 1153 亿元。 图图 7：美的集团、格力电器、海尔智家市值对比（亿元）：美的集团、格力电器、海尔智家市值对比（亿元） 数据来源：公司公告，西南证券整理 图图 8：美的集团、格力电器、海尔智家历史估值对比：美的集团、格力电器、海尔智家历史估值对比

25、 数据来源：公司公告，西南证券整理 从营收规模来看，2019 年海尔智家实现营业收入 2007.6 亿元，仅次于美的集团的营业 收入（2793.8 亿元） ，与格力电器的营收规模（2005.1 亿元）大致相当。但是从归母净利润 来看，2019 年海尔智家归母净利润为 82.1 亿元，低于美的集团（242.1 亿元）和格力电器 （247 亿元） 。 公司动态跟踪报告公司动态跟踪报告 / 海尔智家（海尔智家（600690） 请务必阅读正文后的重要声明部分 7 图图 9：海尔智家历年营业收入（亿元）：海尔智家历年营业收入（亿元） 图图 10：海尔智家历年归母净利润（亿元）海尔智家历年归母净利润（亿元

26、） 数据来源：公司公告，西南证券整理 数据来源：公司公告，西南证券整理 究其原因，海尔智家的费用率明显高于可比公司。2019 年海尔智家的销售费用、管理 费用率和财务费用率分别为 16.8%、8.2%和 0.4%，显著高于可比公司。由于费用率较高， 海尔智家的销售净利率明显低于可比公司。2019 年海尔智家销售净利率为 6.1%，同可比公 司美的集团（9.1%）和格力电器（12.5%）存在差距。 图图 11：海尔智家销售费用率：海尔智家销售费用率 图图 12：海尔智家管理费用率海尔智家管理费用率 数据来源：公司公告，西南证券整理 数据来源：公司公告，西南证券整理 图图 13：海尔智家财务费用率

27、：海尔智家财务费用率 图图 14：海尔智家销售净利率海尔智家销售净利率 数据来源：公司公告，西南证券整理 数据来源：公司公告，西南证券整理 公司动态跟踪报告公司动态跟踪报告 / 海尔智家（海尔智家（600690） 请务必阅读正文后的重要声明部分 8 长期以来，公司的运营效率和费用体系都是压制估值的因素之一。三大白电中，海尔智 家同格力电器的营收规模大致相当。但是由于费用率偏高，公司归母净利润和格力存在明显 的差距，公司整体估值收到压制。 而此次海尔电器私有化交易完成之后，由于业务全方位的协同，销售费用、管理费用以 及财务费用都将得到改善，预期运营效率提升，公司的盈利能力提高。 降本控费，运营效

28、率提升降本控费，运营效率提升 私有化交易完成之后，两大平台融合发展。基于公司过去数字化平台转型上的努力，未 来公司有望降本控费，全面提升国内运营效率。 （1）销售费用的降低。）销售费用的降低。未来公司将通过智家体验云统仓统配以及数字化营销体系的落 地，实现线上和线下渠道的全面融合，缩短商品交易流程，减少中间环节，降低营销费用和 人工成本，全面提升效率。 （2）管理费用的降低。）管理费用的降低。公司的管理平台已经启动了数字化转型和流程化优化，进一步 提升管理效率。 （3）财务费用的降低。）财务费用的降低。整合以后，原来在海尔电器账面上的现金可以在统一的平台上 实现部分共享，资金的利用效率提高。公

29、司的贷款利息减少，预期财务费用将得到降低。 表表 3：私有化对于海尔智家财务指标的影响：私有化对于海尔智家财务指标的影响 2019 年年 12 月月 31 日日 交易前交易前 交易后交易后 变化率（幅度）变化率（幅度） 资产总额（亿元） 1874.54 1874.54 - 负债总额（亿元） 1224.63 1251.17 2.17% 归属于母公司所有者权益（亿元） 478.88 606.29 26.60% 资产负债率（%） 65.33 66.75 2.17% 项目项目 2019 年年度年年度 交易前交易前 交易后交易后 变化率（幅度）变化率（幅度） 营业收入（亿元） 2007.62 2007.

30、62 - 营业成本（亿元） 1408.68 1408.68 - 利润总额（亿元） 146.31 146.31 - 归属于母公司所有者的净利润（亿元） 82.06 121.18 47.67% 扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润（亿元） 57.65 75.72 31.35% 毛利率 29.83% 29.83% - 基本每股收益（元/股） 1.286 1.375 6.92% 扣除非经常性损益后的基本每股收益（元/股） 0.903 0.859 -0.0487 数据来源：公司公告，西南证券整理 交易前， 海尔智家及其一致行动人通过直接或间接持股持有海尔电器合计 58.4%的股份， 为海尔电器的

31、控股股东，海尔电器已纳入海尔智家合并报表范围。因此，私有化海尔电器对 海尔智家资产总额、营业收入、营业成本、利润总额、毛利率等无直接影响。 公司动态跟踪报告公司动态跟踪报告 / 海尔智家（海尔智家（600690） 请务必阅读正文后的重要声明部分 9 交易完成后，海尔电器除海尔智家外其他股东享有的权益和损益将分别转为海尔智家归 属于母公司所有者权益和归属于母公司所有者的净利润， 海尔智家 2019 年末归属于母公司 权益及 2019 年度归属于母公司所有者的净利润等得以显著增长。本次交易涉及新增 H 股 股份发行，本次交易完成后海尔智家 2019 年度基本每股收益有所增加，2019 年度扣除非

32、经常性损益后的基本每股收益有所下降。 随着未来海尔智家和海尔电器之间整合协同效应的释放，降本控费提升经营效率后续公 司将具有更好的运营效率和发展前景。 高分红规划，彰显发展信高分红规划，彰显发展信心心 为了提升股东回报率，公司计划在三年内将股东分红的比例逐步提升到 40%。根据公司 公告说明，在满足公司正常生产经营的资金需求，且无重大投资计划或重大现金支出等事项 发生的情况下，公司计划于 2021 年度、2022 年度、2023 年度以现金方式分配的利润分别 不少于公司当年实现的归属于上市公司股东的净利润的 33%、36%、40%。在此之前，海 尔智家的年度分红比例维持在 30%左右，分红比例

33、大幅提升近 10%。公司私有化海尔电器 之后，业务协同下智慧家庭战略落地，降本增效全民提升运营效率，分红比例大幅提升充分 彰显公司信心。 表表 4：海尔智家往年分红金额及分红比例：海尔智家往年分红金额及分红比例 含税现金分红的数额含税现金分红的数额 （亿元）（亿元） 分红年度合并报表中归属于上市分红年度合并报表中归属于上市 公司普通股股东的净利润（亿元）公司普通股股东的净利润（亿元） 占合并报表中归属于上市公司占合并报表中归属于上市公司 普通股股东的净利润的比例普通股股东的净利润的比例 2017 20.85 69.26 30.11% 2018 22.35 74.4 30.04% 2019 24

34、.67 82.06 30.07% 数据来源：公司公告，西南证券整理 4 风险提示风险提示 （1）原材料价格或大幅波动； （2）海外市场不及预期。 公司动态跟踪报告公司动态跟踪报告 / 海尔智家（海尔智家（600690） 请务必阅读正文后的重要声明部分 10 附表：财务预测与估值附表：财务预测与估值 利润表（百万元）利润表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 200761.98 202887.72 222866.57 242279.41 净利润 12334.39 12154.

35、53 14123.94 15405.48 营业成本 140868.40 141485.97 154486.08 167274.64 折旧与摊销 4663.29 2050.47 2118.39 2170.34 营业税金及附加 802.05 893.27 961.10 1671.73 财务费用 893.02 1249.00 1089.30 681.31 销售费用 33682.13 33476.47 36995.85 40460.66 资产减值损失 -860.58 750.00 750.00 750.00 管理费用 10113.26 13390.59 14486.33 15748.16 经营营运资本

36、变动 -398.27 -6439.35 744.24 711.07 财务费用 893.02 1249.00 1089.30 681.31 其他 -1549.22 -3104.46 -3781.38 -2489.90 资产减值损失 -860.58 750.00 750.00 750.00 经营活动现金流净额经营活动现金流净额 15082.63 6660.19 15044.48 17228.30 投资收益 5479.54 2100.00 2100.00 2100.00 资本支出 -7561.25 -1100.00 -1100.00 -1100.00 公允价值变动损益 76.72 181.87 37

37、.80 98.79 其他 -3400.33 2281.87 2137.80 2198.79 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额投资活动现金流净额 -10961.58 1181.87 1037.80 1098.79 营业利润营业利润 14449.44 13924.28 16235.71 17891.70 短期借款 2286.54 -8585.05 0.00 0.00 其他非经营损益 181.16 492.98 517.59 381.72 长期借款 -2265.01 0.00 0.00 0.00 利润总额利润总额 14630.61 14417.26 16753

38、.30 18273.42 股权融资 2438.27 0.00 0.00 0.00 所得税 2296.22 2262.73 2629.36 2867.94 支付股利 0.00 -1641.25 -1617.32 -1879.37 净利润 12334.39 12154.53 14123.94 15405.48 其他 -8472.76 -10315.55 -1089.30 -681.31 少数股东损益 4128.15 4067.95 4727.08 5155.99 筹资活动现金流净额筹资活动现金流净额 -6012.96 -20541.85 -2706.62 -2560.68 归 属 母 公 司 股 东 净 利 润 8206.25 8086.58 9396.86 10249.48 现金流量净额现金流量净额 -1597.98 -12699.80 13375.66 15766.41 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 财务分析指标财务分析指标 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 36178.82 23479.02 3