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1、 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1/3232 Table_Page 公司深度研究|软件与服务 证券研究报告 【广 发 传 媒【广 发 传 媒&海 外】美 图 公 司海 外】美 图 公 司（01357.HK）AI 驱动付费率提升，生产力场景具备弹性驱动付费率提升，生产力场景具备弹性 核心观点核心观点：拍摄美化龙头，用户认知深刻，拍摄美化龙头，用户认知深刻，MAU 领先同行领先同行。据 Questmobile，美图秀秀在图片编辑领域拥有最高的用户活跃度。24 年 4 月，公司MAU 市占率达到 54%，近两年 MAU 市场份额保持在 50%以上，具备较高的用户粘性。MAU 第二

2、的醒图截至 24 年 4 月 MAU 市占率约为 28.6%。其他竞品 MAU 份额较低，与美图秀秀差距较大。AI 驱动用户付费率提升，积极推动产品出海。驱动用户付费率提升，积极推动产品出海。根据公司财报，截至23 年，公司月活跃用户数达 2.5 亿人，同比增长 3%。公司推出 AI相关功能提升用户付费意愿，付费率从 20 年 0.65%提升至 23 年的3.7%。公司积极推动产品全球化，在海外推出多个新功能获取用户。我们认为，对标其他订阅类 APP，公司用户付费率较低，随着用户订阅数据的提升和产品的持续出海，C 端订阅收入增长空间广阔。AI 为中小厂商降本增效，渗透率有望加速提升为中小厂商降

3、本增效，渗透率有望加速提升。公司推出“美图设计室”等面向商业场景的产品，并持续迭代，通过 AI 设计服务降低中小企业设计成本。我们认为中小企业成本敏感，AI 降本增效成果显现将加速渗透率提升，带动付费增长。盈利预测盈利预测与投资建议与投资建议。预计公司 24-26 营收分别为 36.63、47.07、56.46 亿元，归母净利润分别为 5.08、7.00、9.20 亿元。公司商业模式转向订阅，盈利能力提升，采用 PE 方法估值并结合 PS 讨论。参考可比公司按 28X PE，对应 3.9X PS，预计美图公司合理估值为 142.19 亿元人民币，对应 155.85 亿港币（人民币兑港币汇率取0

4、.91:1），合理价值 3.44 港币/股。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示风险提示。用户订阅意愿不及预期用户订阅意愿不及预期、AI 终端图片编辑能力提升的风终端图片编辑能力提升的风险险、电商平台参与设计竞争的风险电商平台参与设计竞争的风险、AI 模型效果不及预期的风险模型效果不及预期的风险。盈利预测：盈利预测：单位单位:人民币百万元人民币百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 2,085 2,696 3,663 4,707 5,646 增长率（%）25.2%29.3%35.9%28.5%19.9%EBITDA-13 322 610 851 1,163

5、 归母净利润 94 378 508 700 920 增长率（%）-301.8%34.2%37.8%31.4%EPS（元/股）0.02 0.08 0.11 0.15 0.20 市盈率（P/E）59.0 38.9 21.8 15.8 12.0 ROE（%）0.5%8.9%12.2%14.4%16.0%EV/EBITDA-44.1 16.5 11.2 7.4 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 公司评级公司评级 买入买入 当前价格 2.67 港元 合理价值 3.44 港元 报告日期 2024-06-24 基本数据基本数据 总股本/流通股本（百万股）4535/4535 总市值/流通市值（百万

6、港元）12109/12109 一年内最高/最低（港元）3.98/2.29 30 日日均成交量/成交额（百万）58.04/159.34 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%）-19.84/-20.07 相对市场表现相对市场表现 分析师：分析师：旷实 SAC 执证号：S0260517030002 SFC CE No.BNV294 010-59136610 分析师：分析师：章驰 SAC 执证号：S0260523080001 021-38003814 请注意，章驰并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。相关研究：相关研究：-30%-20%-9%1%12%22%06/2308