【研报】保险行业险资配置系列报告之一：低利率渐近利差损尚远-20200731[28页].pdf

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1、1 证券分析师证券分析师 王维逸王维逸 投资咨询资格编号：投资咨询资格编号：S1060520040001 WANGWEIYI 李冰婷李冰婷 投资咨询资格编号投资咨询资格编号：S1060520040002 LIBINGTING 证券研究报告证券研究报告 险资配置系列报告之一：低利率渐近，利差损尚远险资配置系列报告之一：低利率渐近，利差损尚远 行业评级行业评级 保险保险强于大市（维持）强于大市（维持） 20202020年年7 7月月3131日日 2 核心观点核心观点0 寿险资产负债久期缺口较大（7年+），长端利率中枢下移背景下，短期货币政策带来的利率波动对保险股估值影响尤 为明显，市场对利差损过度

2、担忧。我们希望通过本次系列报告，分析险企股价、EV、净利润的影响因素，解构险资配 置，深入研究海外险资配置经验，为当前险资配置形成落地建议。 一一、长端利率下行对险企的影响主要体现在短期的长端利率下行对险企的影响主要体现在短期的EVEV与利润波动上与利润波动上，险企调降风险贴现率和投资收益率假设来应对， 长期影响暂无法判断；权益弹性更高，保险股超跌仅出现在长端利率和股市同步下行、监管趋严、新单下滑的情况。 二二、大类资产配置风格稳健大类资产配置风格稳健、非标再配置承压非标再配置承压。险资可投资范围逐步放宽，近年加大长股投以稳定投资收益率波动， 加大长期债券配置、拉长久期，非标资产近期到期再配置

3、压力较大，境外投资规模不大、以不动产为主。 三三、关注政府债和国债期货配置机遇关注政府债和国债期货配置机遇，投资端影响有限投资端影响有限。主要险企资产久期5年+，固收类资产再配置比例约10%-15%， 压力不大。国债、地方债是十年期以上债券的主要券种, 2018年以来加速发行。我们认为，到期资产和新增资产应： 1）抓住利率阶段性高点、灵活运用杠杆，提前加配超长期国债和长期地方债，应对非标资产到期压力、拉长资产久期、 巩固净投资收益。2）充分发挥国债期货的风险对冲作用，提前半年进行配置，持有买入合约来锁定未来配置债券的收 益率水平、规避短期利率波动带来的再配置压力，以动态把握现券市场收益率高点。

4、 nMoRoOrOtMnPyQqPmQrOsR6MdN8OpNmMsQqQlOrRuMeRrRtQ6MoPmMxNpOsMvPrNrO 3 目录目录 二、险资运用现状分析：风格稳健、非标再配置承压二、险资运用现状分析：风格稳健、非标再配置承压 一、长端利率下行对险企影响几何一、长端利率下行对险企影响几何 三、关注政府债和国债期货配置机遇，投资端影响有限三、关注政府债和国债期货配置机遇，投资端影响有限 四、投资建议四、投资建议 五、风险提示五、风险提示 4 长端利率下行对险企影响几何长端利率下行对险企影响几何 01 5 股价：权益弹性更高，长端利率中枢单边下移股价：权益弹性更高，长端利率中枢单边

5、下移超跌超跌1.1 时间时间 保险指数保险指数 涨跌幅涨跌幅 上证综指上证综指 涨跌幅涨跌幅 保险指数保险指数 超额收益超额收益 十年期国债十年期国债 收益率变动收益率变动 核心逻辑核心逻辑 200798%88%9%128bp 牛市推升投资收益率；新股弹性大 2008-74%-65%-8%-168bp 限售股解禁、熊市影响投资、长端利率下行，融资计划重挫投资者信心限售股解禁、熊市影响投资、长端利率下行，融资计划重挫投资者信心 2009106%80%26%89bp 长端利率上行、牛市助投资，监管放宽险资债券投资（地方政府债等） 2010-2011-45%-33%-12%-21bp 长端利率下行、

6、银保渠道改革（规范销售行为，叫停银行驻点、限制网点合作长端利率下行、银保渠道改革（规范销售行为，叫停银行驻点、限制网点合作3家），新单下滑、家），新单下滑、NBV增速增速 201220%2%19%14bp 上市险企资本补充方案缓解市场担忧、新单降幅显著收窄，监管允许险资配置估值期货、资管计划、非标等 2013-14H1-14%-8%-6%49bp 规范代理人考试、提高参考门槛，熊市无益投资，规范代理人考试、提高参考门槛，熊市无益投资，14H1长端利率快速下行长端利率快速下行 14H2-201587%73%14%-124bp 取消代理人考试、个险壮大、新单扭正；长端利率中枢下移，但牛市带来权益弹