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1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_MainInfo Table_Title 2024.05.19 饮水思变续写饮水思变续写王者传奇王者传奇 软饮料行业深度报告软饮料行业深度报告 訾猛訾猛(分析师分析师)徐洋徐洋(分析师分析师)021-38676442 021-38032032 证书编号 S0880513120002 S0880520120008 本报告导读：本报告导读：中长期看，中长期看，在在具备功能具备功能/成瘾成瘾/刚需刚需/健康属性的强粘性子赛道中健康属性的强粘性子赛道中，将产品拉力与渠道推将产品拉力与渠道推力有效结合的品牌有望持续挤压竞争对

2、手，取得长期超额收益力有效结合的品牌有望持续挤压竞争对手，取得长期超额收益 摘要：摘要：Table_Summary 投资建议：投资建议：中长期看，我们认为具备功能/成瘾/刚需属性的子赛道未来将结构性繁荣，同时考虑到人口结构变化减糖化将是大势所趋，在此背景下我们看好能够实现产品拉力与渠道推力良好结合的企业获得中长期超额收益。建议增持持续推进能量饮料全国化且积极布局电解质水、咖啡、无糖茶等优质赛道的东鹏饮料东鹏饮料、估值低/分红率高且有经营改善预期的承德露露、李子园承德露露、李子园；受益标的：农夫山泉农夫山泉（持续引领包装水及无糖茶行业成长）、香飘飘香飘飘（管理效率提升背景下公司持续强化即饮板块的

3、渠道力/品牌力）、欢乐家欢乐家（持续提升在零食量贩渠道中的渗透率+积极布局新兴赛道椰子水）、养元饮品养元饮品、康师傅康师傅、统一企业中国统一企业中国。总总量见顶，功能量见顶，功能/成瘾成瘾/刚需刚需/减糖子赛道减糖子赛道结构繁荣。结构繁荣。我国软饮料行业起步于 20 世纪 90 年代可口可乐进入中国，经历近 20 年高速发展之后于 2014 年开始增速放缓并于 2016 年总量见顶，在此背景下具备强消费粘性的细分品类功能饮料、咖啡、碳酸饮料、运动饮料及包装饮用水呈现出结构性繁荣的特征，同时与人口结构变化趋势相适应的饮品减糖化亦代表着了行业未来的升级方向，在此细分方向我们看好无糖茶未来的前景；同

4、时对标日本，20 世纪 90 年代后随着经济泡沫的破灭，饮料行业的均价持续受到压制，但是具备强消费粘性的碳酸/茶/水/咖啡等赛道通过销量的持续增长仍然实现了规模的持续扩张。产品拉力与渠道推力有效结合，超级大单品应运而生。产品拉力与渠道推力有效结合，超级大单品应运而生。通过复盘饮料行业主要大单品的成长路径我们得出结论，单靠产品拉力（粘性赛道+产品性价比）与单靠渠道推力的单品天花板较低，比如元气森林、康师傅冰茶发展到一定阶段后均陷入瓶颈。只有在强粘性赛道中渠道建设足够激进的品牌才有望孵化出 200 亿规划以上的超大单品（红牛+农夫山泉矿泉水）。寻找下一个超级大单品：东鹏特饮及东方树叶逐步脱颖而出。

5、寻找下一个超级大单品：东鹏特饮及东方树叶逐步脱颖而出。1.东鹏东鹏特饮：特饮：在强粘性赛道能量饮料行业持续扩容背景下，基于主要竞争对手或者官司缠身影响发展或者本身不够激进，凭借着产品端高性价比策略+渠道网点/把控力的同步提升，我们看好东鹏特饮持续挤压竞争对手，从而成长为下一个超级大单品；2.东方树叶：东方树叶：无糖茶行业风口已至，渗透率提升空间巨大，在此背景下东方树叶凭借产品拉力（提前卡位逐步占领消费者心智）与渠道推力高效结合，中长期有望持续取得超额收益。风险提示：消费力持续疲软；成本异常上涨；食品安全风险等风险提示：消费力持续疲软；成本异常上涨；食品安全风险等 Table_Invest 评级

6、：评级：增持增持 上次评级：增持 Table_subIndustry 细分行业评级 Table_DocReport 相关报告 行业深度研究行业深度研究 股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 软饮料制造软饮料制造 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 34 目目 录录 1.投资建议.3 1.1.东鹏饮料：全国化扩张激进，品类扩张蓄势未来.3 1.2.承德露露：机制优化，稳中有进.3 1.3.李子园：渠道改革开启，静待经营拐点.4 2.软饮料行业：从百花齐放到结构繁荣.4 2.1.总量见顶，结构繁荣.4 2.2.国际比较：日本经