【研报】危废行业深度：看似寻常最奇崛成如容易却艰辛-20200411[22页].pdf

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1、 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行行 业业 研研 究究 行行 业业 深深 度度 研研 究究 报报 告告 证券研究报告证券研究报告 公用事业公用事业 推荐推荐 ( 维持维持 ） 相关报告相关报告 【兴业环保公用】垃圾焚烧行 业深度报告： 订单驱动到业绩驱 动，垃圾焚烧行业四问四答 2020-01-06 分析师： 蔡屹蔡屹 S0190518030002 团队成员： 蔡屹、李春驰、王锟、苗蒙 投资要点投资要点 供需缺口依然存在。供需缺口依然存在。2019 年 4 月，环境部“清废行动 2019”正式启动，同时响 水爆炸引发相关省份化工行业整顿，环保核查

2、趋严，倒逼危废处置回归专业渠 道， 增加危废处置量。 根据我们测算， 我国危险废物处理能力仍存在较大缺口， 2017 年危险废物处置利用率为 88.34%，剩余 870.87 万吨危险废物未得到有效 处置而被贮存。 有效供给相对稀缺。有效供给相对稀缺。根据披露的 2015 年产能情况来看，危废行业整体存在供 需缺口的同时，核准产能的实际利用率不足 40%，其中无害化产能利用率为 43.36%，高于资源化产能利用率 26.40%。我们认为，造成企业拥有危废经营 牌照却没有实际经营能力的可能原因有多重，包括但不限于：1）产能在处理 种类上的错配；2）项目环评建设周期长，尚在建设中；3）工艺技术不达

3、标， 需要通过技改才能释放产能等。以江苏省为例，产能富余的同时，新项目依然以江苏省为例，产能富余的同时，新项目依然 在加速投产。在加速投产。危废的处理方式主要以无害化处理和资源化处理为主，两种方式 最终都将产生废物残渣需要进行填埋，我们认为，填埋能力是危废处理的核心 能力。 看似寻常最奇崛，成如容易却艰辛看似寻常最奇崛，成如容易却艰辛。危废项目现金流好，盈利质量高，吸引了 资本大举进入危废行业，但是在经历过快速扩张之后，上市公司并购趋缓，我 们看到行业沉淀后逐步回归理性。我们认为，危废项目看似效益好，但我们认为，危废项目看似效益好，但业绩的业绩的 真实释放并真实释放并非易事，优质高效益的项目存

4、在诸多非易事，优质高效益的项目存在诸多壁垒壁垒： 壁垒壁垒 1： 牌照资源稀缺， 多种类处理能力才是硬核玩家。牌照资源稀缺， 多种类处理能力才是硬核玩家。 作为政府监管型、 特许垄断性质的危废牌照在选址、技术、管理、资金方面等都有门槛，属 于稀缺资源。同时，较为全面的危废资质则更难获取，拥有更全危废处理 资质的企业更具竞争力。 壁垒壁垒 2：行业呈现资金密集型特征，企业现金流管控要求高。：行业呈现资金密集型特征，企业现金流管控要求高。危废行业为 重资产模式，光大绿色环保、东江环保的“在建工程+固定资产+无形资产/ 总资产”比例均在 40%以上，单体项目投资额通常较大（少则 1-2 亿，多 可达

5、 3-4 亿元） ，建设时间较长（通常需要 3-5 年） ，如再叠加外延扩张需 求，则对公司自身现金流周转要求较高。 壁垒壁垒 3：来源多样化受经济周期影响大，工艺技术难以标准化推广。：来源多样化受经济周期影响大，工艺技术难以标准化推广。与生 活垃圾焚烧项目对比，危废处理项目上游原料来源多元化，受经济周期影 响大，每个项目所在区域上游危废来源不同，同时每种危废都受上游企业 自身经济周期影响，因此接收来料的含量、浓度都存在波动，单个项目的 管控要求高，项目标准化复制推广难度大。危废行业结合了化学、物理、 生物等学科的技术，具有复合性强的特点，行业技术门槛高。比如在危废 焚烧领域，焚烧炉工艺和烟气

6、处理的工艺标准化尚未形成，可能造成处理 设施不能达标达产。 相关相关公司公司推荐推荐：重点推荐已形成稳定危废产能的相关公司，如东江环保、高能 环境、润邦股份、瀚蓝环境，建议关注转型标的浙富控股。 风险提示：环保政策风险，项目安全事故风险，项目建设进度不及预期风险， 原料价格波动风险 title 危废行业危废行业深度深度：看似寻常最奇崛，成如容易却艰辛看似寻常最奇崛，成如容易却艰辛 2020 年年 04 月月 11 日日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 目目 录录 1、供需缺口依然存在，有效供给相对稀缺