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1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告|20242024年年0202月月0404日日买入买入华润啤酒（华润啤酒（00291.HK00291.HK）国内啤酒龙头，续战高端、降本增效国内啤酒龙头，续战高端、降本增效核心观点核心观点公司研究公司研究海外公司深度报告海外公司深度报告食品饮料食品饮料非白酒非白酒证券分析师：张向伟证券分析师：张向伟证券分析师：杨苑证券分析师：杨苑021-60933131021-S0980523090001S0980523090003基础数据投资评级买入(维持)合理估值37.68-42.78 港元收盘价29.40 港元总市值/流通市值95379

2、/95379 百万港元52 周最高价/最低价64.76/27.55 港元近 3 个月日均成交额343.98 百万港元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告公司公司主营主营啤酒业务啤酒业务，啤酒销量全国领先啤酒销量全国领先。华润啤酒是国内最大的啤酒制造商，旗下拥有“雪花”、“喜力”等知名啤酒品牌，2022 年公司实现啤酒销量1109.6 万吨，销量位列国内啤酒市场第一，约占国内啤酒市场三成份额。2021 年公司开始布局白酒业务，目前白酒业务收入与利润贡献尚小，啤酒业务仍是公司核心支柱。目前公司啤酒产品中高档/中档/低档产品销量占比约为20%/30%/50%，中、低档产品销

3、量占比相对较大。公司在2017 年明确提出高端化发展战略，开启转型升级之路，此后通过升级产品结构以及关闭低效工厂、优化组织结构等举措实现盈利能力显著改善，利润快速增长。啤酒行业存量竞争啤酒行业存量竞争，龙头引领行业高端化发展龙头引领行业高端化发展。2013年啤酒行业销量达到顶峰，此后逐步回落，啤酒行业存量竞争特点愈发突出，销售均价提升成为行业收入规模扩张的核心驱动力。在此背景下，啤酒企业于2017 年前后陆续开启高端化战略转型，并将战略重心从销售体量向增长质量转移，行业迈入高端化发展新时期。2017 年至今啤酒行业竞争格局边际改善，啤酒企业盈利能力明显提升，利润较快增长。对比海外成熟市场，目前

4、我国啤酒行业高端化空间充足，且龙头公司继续推动行业高端化的意愿强烈、高端化运营能力突出，预计未来啤酒行业高端化发展趋势延续，行业进入利润收获期。产品产品、渠道优势突出渠道优势突出，高端化竞争胜出概率较高高端化竞争胜出概率较高。产品端，2019 年公司正式引入喜力等高端国际品牌，同时近年来公司也加快自主培育高端产品，目前已形成“中国品牌+国际品牌”的产品组合。其中次高档及以上核心产品喜力、雪花纯生、SuperX竞争优势突出，产品势能已现。渠道端，公司擅长渠道管理，2021 年成立大客户平台吸引优质经销商加入，高端渠道突破能力显著提升。此外，公司通过改革完成组织体系优化，组织活力被释放，公司经营效

5、率明显提升，完善的组织机制亦为公司的高端化竞争提供有力保障。啤酒业务增势巩固，白酒业务构筑新增长点。啤酒业务增势巩固，白酒业务构筑新增长点。以喜力、雪花纯生、SuperX为核心的次高档及以上产品组合增长将有力拉动公司产品结构提升。其中喜力将深耕华东、华南基地市场并逐步推进全国化扩张；雪花纯生将继续受益于喜力对现饮渠道的突破，并将逐步增加对非现饮渠道的渗透；SuperX 将于 2024 年上半年推出升级版新品，预计升级版 SuperX 更贴合消费者需求、产品性价比更为突出，有望加速增长。此外，公司也将继续推进多方位的降本增效工作，可对公司盈利能力提升起到辅助作用。白酒业务方面，公司白酒业务开启时

6、间尚短，目前处于化解历史包袱、探索发展路径阶段。白酒业务完成优化调整工作后，有望依靠旗下优质白酒产品及品牌，借力华润系强大的渠道网络实现增长潜能释放。盈利预测与估值盈利预测与估值：公司核心产品势能向上，未来3 年仍将处于高端化红利期。预 计 2023-2025 年 归 母 净 利 润 51.2/59.9/70.0 亿 元，同 比+17.8%/+17.0%/+16.7%，EPS分别为1.60/1.87/2.18元。通过多角度估值，预计公司合理估值为37.68-42.78 港元，当前估值已处于偏低水平，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：风险提示：宏观经济下行压力增大导致消费能力持续弱化；行业竞争