【研报】粘胶行业深度跟踪报告：行业周期见底中期有望迎反转-20200217[18页].pdf

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1、 请务必阅读正文之后的免责条款 行业周行业周期见底，期见底，中期有望迎反转中期有望迎反转 粘胶行业跟踪报告2020.2.17 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 王喆王喆 首席化工分析师 S1010513110001 袁健聪袁健聪 首席新材料分析师 S1010517080005 陈渤阳陈渤阳 化工分析师 S1010519110001 粘胶纤维价格自粘胶纤维价格自 17 年初见顶后一路回落，目前已跌至历史低位，全行业亏损，年初见顶后一路回落，目前已跌至历史低位，全行业亏损，核心原因是过去三年行业产能的大量新增核心原因是过去三年行业产能的大量新增导致导致供需结构恶化，叠加棉花价格的供需

2、结构恶化，叠加棉花价格的疲软。我们认为，短期内，随着中美疲软。我们认为，短期内，随着中美第一阶段贸易第一阶段贸易协议协议达成和补库存周期开启，达成和补库存周期开启，产品价格有望实现超跌反弹；而在中期角度，随着落后产能的淘汰和行业整合，产品价格有望实现超跌反弹；而在中期角度，随着落后产能的淘汰和行业整合，有望实现产品供需格局反转，有望实现产品供需格局反转，重点推荐重点推荐行业龙头三友化工，建议关注中泰化学行业龙头三友化工，建议关注中泰化学。 需求需求端：保持端：保持稳定增长稳定增长，短期有贸易催化，短期有贸易催化。2019 年我国粘胶产量 489.5 万吨，表观消费量 347 万吨，2015-2

3、019 年表观消费量复合增速 3.62%；粘胶在化纤原料的市场份额稳步增加，从 2011 年的 5.54%稳步提升到 2018 年 7.53%，我们判断粘胶的需求在中长期内也将保持稳定增长的趋势。 同时， 短期内随着中美贸易关系的缓和，行业补库存需求有望开启。 供给端：全行业亏损状态下，落后产能有望加速淘汰。供给端：全行业亏损状态下，落后产能有望加速淘汰。纵观两轮粘胶周期，每轮产能周期都是由于产能过快增长导致行业供需失衡， 产品价格快速下降。 2013年-2015 年产能 CAGR 为 6.68%，2017 年-2018 年产能同比增长 23.62%。由于上述因素，目前粘胶产品价格处于历史低位

4、，全行业处于亏损的状态；行业与区域集中度提升，龙头企业扩张且存在明显的成本优势，行业内落后产能较多，尤其是单套装置 3 万吨及以下的装置在现金流亏损明显的情况下加速退出。 粘胶价格历史低位，中期行业有望反转。粘胶价格历史低位，中期行业有望反转。预计 2020-2021 年行业没有新增产能，叠加库存处于低位，全行业亏损的情况下，我们认为目前产品价格是历史底部，基本没有向下的空间；短期来看，随着需求稳健增长，中美贸易摩擦缓解，叠加疫情消除后带来需求恢复，产品价格有望反弹；看 2-3 年内，预计行业没有新增产能，行业将再次进入供需平衡的局面，叠加行业集中度进一步提升，龙头企业的议价能力和盈利能力均有

5、望大幅提升。 风险因素：风险因素：行业整合速度低于预期、中美贸易摩擦反复、疫情持续时间过长。 重点推荐重点推荐行业行业龙头三友化工，建议关注龙头三友化工，建议关注中泰化学中泰化学。重点推荐行业龙头，从弹性上来看，三友化工三友化工拥有粘胶短纤产能 85 万吨，我们测算，粘胶价格每涨 1000元，公司年化净利润可增加 2.04 亿元，折每股净利润 0.099 元/股。建议关注中中泰化学泰化学，拥有粘胶短纤产能 70 万吨，我们测算粘胶价格每涨 1000 元，公司年化净利润可增加 1.96 亿元，折每股净利润 0.091 元/股。 重点公司盈利预测、估值及投资评级重点公司盈利预测、估值及投资评级 简

6、称简称 收盘价收盘价（元）（元） EPS（元）（元） PE 评级评级 2018 2019E 2020E 2018 2019E 2020E 三友化工 6.09 0.77 0.59 0.79 7.90 10.32 7.71 买入 中泰化学 5.91 1.13 0.26 0.47 5.23 22.73 12.57 - 资料来源：Wind，中信证券研究部预测。注：股价为 2020 年 2 月 14 日收盘价；中泰化学为 Wind 一致预期 化工化工行业行业 评级评级 中性中性（维持维持） 粘胶粘胶行业行业跟踪报告跟踪报告2020.2.17 目录目录 粘胶是重要的化纤原料，近年来产量占比小幅上扬粘胶是重