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1、 证券研究报证券研究报告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 公司研究公司研究 消费者服务消费者服务 2024 年年 01 月月 26 日日 达势股份（01405.HK）深度研究报告 推荐推荐（首次）（首次）品牌势能成长，加速扩张赋能盈利拐点向上品牌势能成长，加速扩张赋能盈利拐点向上 目标价：目标价：64.91 港港元元 当前价：当前价：55.00 港港元元 达势股份是全球最大披萨品牌达美乐比萨（Dominos Pizza）在中国内地、中国香港和中国澳门的独家总特许经营商。达美乐自 1997 年进入中国，2017年具

2、备本土化管理经验高管加入达势，带领公司转型，多年发展成功打造出“本土化产品+高性价比+专注外送”的特色商业模式，成为中国前五大比萨品牌中增长最快的公司。截至 2023H1，公司 2022 年底以来在新城市开设的6 家新门店保持了达美乐全球系统中全球前 30 天销售额前六名的记录，品牌发展势头强劲。2019-2022 年公司收入年复合增速为 34.17%，19-22 年门店复合增速达到29.9%。2023H1 公司实现收入 13.76 亿元，同比增速达 51.5%。目前公司处目前公司处于于新市场新市场拓展拓展/门店扩张门店扩张期期，收入快速增长。收入快速增长。按市场拆分来看，北上为成熟市场，随着

3、公司在杭州、深圳等新城市扩张，新市场快速增长。2020-2021 年北京及上海市场收入 CAGR 为 21.3%，新增长市场收入 CAGR 为 77.7%；截至 2023H1，除北京及上海以外的新增长市场收入占比达到 45.1%。按用餐选择划分来看，公司专注外送模式，外送订单占比高，2023H1 外送订单收入占比 63.6%。在北京及上海市场，外送订单占比 76.5%，相比 22 年同期-0.2pct；在新增长市场外送占比 47.8%，同比-14.5pct。新增长市场由于当前阶段新店较多且单个城市布局相对分散，外送占比相较于北京及上海此类成熟市场占比较低。同店销售持续增长。2022 年公司同店

4、销售额为 15.42 亿元，2020-2022 年复合增速为 40.8%。受益于公司品牌知名度提升，公司 2020 年以来同店销售保持着较快增长；22 年受疫情影响增速略有下降，2023H1 同店增速达 8.8%（去年疫情同店基数较高）。分市场看，北京及上海市场相对成熟，仍具备增长潜力增速稳健；新增长市场较多门店运营时间较短，仍在爬坡期，增速较快。亏损收窄，盈利拐点在即，经调亏损收窄，盈利拐点在即，经调 EBITDA 率快速爬升率快速爬升。亏损或主要由于 1）门店人力成本支出较高且刚性（自建配送体系保证 30 分钟必达）；2）公司快速扩张新市场，开设新门店及中央厨房，新门店在运营初期销售规模较

5、小，对公司利润贡献有限；3）此外公司对区域门店管理、信息技术系统、品牌建设等进行大量投资以支持门店扩张，2019 年以来公司经调净利润为负。随着公司品牌知名度提升，新门店盈利能力改善，公司亏损幅度持续收窄，2021年起，经调整 EBITDA 扭亏为盈，2023H1 经调整 EBITDA 率为 9.2%，2023H1 公司经调净亏损-17.5 百万元，净利率-1.3%。核心竞争力在于：核心竞争力在于：产品本土化创新程度高，打造多种爆款口味，自带“网红”属性,2018 年以来公司共推出了 130 多种新菜单项目，通常每 6-12 周推出一款新比萨。专注外送构筑差异化服务优势，承诺 30 分钟必达，

6、超时赠送免费披萨券。供应链方面，集中采购&中央厨房集约生产，打造品质稳、成本低优势。盈利预测与估值：盈利预测与估值：公司正处于品牌势能提升和门店快速扩张的成长期，同店销售额持续增长；叠加收入增长带来的规模效益，公司盈利能力爬升，预计拐点将至。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为-4300 万元/400 万元/1.38 亿元；参考可比公司，考虑公司成长性给予 2024 年 2 X PS 估值，目标价 64.91 港元，首次覆盖给予“推荐”评级。风险风险提示：提示：食品安全风险，门店增长不及预期，宏观经济波动，单店经营不及预期，行业竞争加剧。主要财务指标主要财务指标 2022A 2