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1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 Table_Info1 非银金融非银金融 Table_Date 发布时间：发布时间：2023-11-09 Table_Invest 优于大势优于大势 上次评级:优于大势 Table_PicQuote 历史收益率曲线 Table_Trend 涨跌幅（%）1M 3M 12M 绝对收益 0%-10%14%相对收益 2%-1%18%Table_Market 行业数据 成分股数量（只）87 总市值（亿）59,725.10 流通市值（亿）22,176.32 市盈率（倍）11.90 市净率（倍）1.20 成分股总营收（亿）40,831.60 成分股

2、总净利润（亿）4,444.85 成分股资产负债率（%）78.94 相关报告 政策出台利好高评级头部券商发展-20231106 保费稳健增长，2024 开门红启动-20231023 优化融券制度，逆周期调节利好资本市场发展 -20231016 券商板块 PB 估值下行何时结束？-20230926 保费收入增长放缓，资产端有望回暖-20230925 Table_Author 证券分析师：郑君怡证券分析师：郑君怡 执业证书编号：S0550522100001 18813077099 Table_Title 证券研究报告/行业深度报告 新会计准则下如何分析保险行业？新会计准则下如何分析保险行业？-保险行

3、业系列报告一：新会计准则下的变化保险行业系列报告一：新会计准则下的变化 报告摘要：报告摘要：Table_Summary 2023 年年 I9 和和 I17 同步实施下保险公司财报变化较大。同步实施下保险公司财报变化较大。23 年以来除国寿过渡 25 年底外，上市保险公司全采用新金融工具及新保险合同准则。新金融工具准则主要是从资产负债表的资产端金融工具的分类、重分类及减值等做了重新的规定，其中最重要的就是把金融工具划分的四分类改为三分类。对于保险公司来说，由于大部分资产用于投资金融工具，金融工具的重新划分将显著影响公司当期净利润。而新保险合同准则则主要重新计量保险公司的主要负债保单的收入确认及利

4、润摊销的方式，对保险公司收入、负债计量及利润在当期的摊销都有较大影响。I9 下保险公司股票投资利润调节空间减少，更倾向于投资蓝筹股。下保险公司股票投资利润调节空间减少，更倾向于投资蓝筹股。利润波动加大或减少取决于保险公司投资资产结构及行业分类。我们分析五家保险公司可以看出，中国太保的 FVOCI 占比最大，中国人保这三类金融资产占比分布较为平均，其 FVTPL 占比对比其他四家保险公司来说最大，达到了 35.17%。新华保险摊余成本计量的金融资产占比最大达到了 45.1%，远超其他家。新华保险中 FVOCI 里面权益类只占 1.8%，大部分权益类资产都计入 FVTPL，这意味着新华保险的投资收

5、益波动更受权益市场的影响。I17 下保险公司利源更清晰，资产负债及净利润表更简洁。下保险公司利源更清晰，资产负债及净利润表更简洁。I17 下保险公下保险公司的营业收入彻底实现权责发生制，报表收入下滑较大。司的营业收入彻底实现权责发生制，报表收入下滑较大。22 年中的新旧对比营业收入中国寿新华下滑较大均超过 50%，太保平安较小，我们判断保障型产品占比高的险企受冲击会相对较小。同时，我们发现资产和负债变动都较小，净利润均有不同程度上升，主要由于金融资产重分类确认的处置收益增加。因此，我们判断新准则总体对保险公司资产负债新准则总体对保险公司资产负债影响不大，对内含价值体系分析没有本质影响。由于内含

6、价值主要计算影响不大，对内含价值体系分析没有本质影响。由于内含价值主要计算方式规则并未改变，调整净资产计算影响较小，内含价值假设不受会计方式规则并未改变，调整净资产计算影响较小，内含价值假设不受会计准则假设及变动影响，我们认为保险公司经营实质并未改变，但此次变准则假设及变动影响，我们认为保险公司经营实质并未改变，但此次变更将使得保险公司财务更透明利源更清晰利于公司长期经营。更将使得保险公司财务更透明利源更清晰利于公司长期经营。投资建议：投资建议：新会计准则下让保险公司投资及负债更加清晰，利润调节空间减少，报表保费收入彻底实现权责发生制，利润摊销及非经营性的市场波动的摊销更为合理平滑。虽然在新准

7、则下，保险公司通过金融工具实现利润调节空间减小导致利润波动更为明显且报表收入大幅度下滑，但我们应该清晰，会计准则只是保险公司负债资产及利润的计量方式，虽然考虑到财务报表的美观性仍会在一段时间影响保险公司的投资及负 债行为，但我们认为会计准则的更新实际上不改变公司真正的价值，同时 NBV，EV 的价值判断体系完全不变。在目前估值水平下，我们仍看好保险行业的长期空间。风险提示：风险提示：宏观及行业政策变化，估值及业绩不及预期，权益市场波动宏观及行业政策变化，估值及业绩不及预期，权益市场波动 -10%0%10%20%30%40%非银金融沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及

8、说明 2/28 非银金融非银金融/行业深度行业深度 目目 录录 1.新金融工具准则新金融工具准则 I9 下影响保险公司投资行为下影响保险公司投资行为.4 1.1.I9 下债权大部分分类为 FVOCI，股权大部分分类为 FVTPL.4 1.2.计入 FVOCI 不可撤销，但处置时债权 OCI 可转损益股权不行.6 1.3.新准则下险企分类略有差异，FVOCI 占比较大.6 1.4.I9 下保险公司股票投资利润调节空间减少.8 1.5.I9 下保险公司股票投资更倾向于高分红、低波动、低估值的蓝筹股.8 2.新保险合同准则新保险合同准则 I17 下对保险公司负债计量影响较大下对保险公司负债计量影响较

9、大.10 2.1.资产负债表：I17 下大部分应收应付进入保险合同资产负债中.10 2.2.新准则下对负债的计量采用分类模型法.12 2.3.利润表：新准则下列报发生变化，收入大幅下滑.16 2.4.引入 OCI 选择权，保险公司灵活性更大可减少利润波动.17 3.新旧准则切换对保险公司收入影响较大，净资产影响较小新旧准则切换对保险公司收入影响较大，净资产影响较小.18 3.1.总体判断：对价值影响不大，影响收入利润和净资产.18 4.新准则下假设变动及市场变动对损益的影响分析新准则下假设变动及市场变动对损益的影响分析.21 4.1.新准则运营假设即非经济假设变动对负债损益的影响分析.21 4

10、.2.新准则下经验偏差对损益的影响.23 4.3.新准则下利率及资本市场对资产负债及损益的影响.23 4.4.新准则对行业内保险公司经营管理的影响分析.24 5.投资建议投资建议.26 6.风险提示风险提示.26 图表目录图表目录 图图 1：新旧准则切换时间表：新旧准则切换时间表.4 图图 2：新准则下大部分债权投资为：新准则下大部分债权投资为 FVOCI 计量大部分股权投资为计量大部分股权投资为 FVTPL 计量计量.5 图图 3：新金融工具准则划分依据图：新金融工具准则划分依据图.6 图图 4：新准则下上市保险公司中报各金融工具分类占比：新准则下上市保险公司中报各金融工具分类占比(根据根据

11、 2023 年中报数据年中报数据).7 图图 5：22 年底中国太保新旧准则金融工具分类对比年底中国太保新旧准则金融工具分类对比.7 图图 6：22 年底中国平安新旧准则金融工具分类对比年底中国平安新旧准则金融工具分类对比.7 图图 7：22 年底中国人寿新旧准则金融工具分类对比年底中国人寿新旧准则金融工具分类对比.7 图图 8：22 年底中国人保新旧准则金融工具分类对比年底中国人保新旧准则金融工具分类对比.7 图图 9：22 年底新华保险新旧准则金融工具分类对比年底新华保险新旧准则金融工具分类对比.8 图图 10：旧准则部分科目切换至保险合同负债：旧准则部分科目切换至保险合同负债.11 图图

12、 11：旧准则部分科目切换至分出再保险合同负债：旧准则部分科目切换至分出再保险合同负债.11 图图 12：旧准则部分科目切换至交易性金融负债：旧准则部分科目切换至交易性金融负债.12 图图 13：新旧准则负债计量的具体项目变化：新旧准则负债计量的具体项目变化.12 图图 14：新旧准则负债计量的具体项目变化：新旧准则负债计量的具体项目变化.13 图图 15：新准则下：新准则下 CSM 的摊销及释放和寿险利润的关系的摊销及释放和寿险利润的关系.13 图图 16：新准则下：新准则下 CSM 的期初期末变更的期初期末变更.13 图图 17：新准则下财险利润及综合成本率计量变化：新准则下财险利润及综合

13、成本率计量变化.14 图图 18：长险新单合同服务边际和：长险新单合同服务边际和 NBV 差异分解差异分解.15 图图 19：合同服务边际和履约现金流如何吸收假设影响和释放损益：合同服务边际和履约现金流如何吸收假设影响和释放损益.16 图图 20：22 年底总资产新旧准则变化（百万元）年底总资产新旧准则变化（百万元）.19 图图 21：22 年底总负债新旧准则变化（百万元）年底总负债新旧准则变化（百万元）.19 图图 22：22 年底净资产新旧准则变化（百万元）年底净资产新旧准则变化（百万元）.19 DZ9YpZ8ZoWFYlYtU9P8QbRsQqQnPpMfQqRpOeRmNqM9PmMu

14、NuOtQoRuOnMyR 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 3/28 非银金融非银金融/行业深度行业深度 图图 23：22 年中净利润新旧准则变化（百万元）年中净利润新旧准则变化（百万元）.19 图图 24：22 年中营业收入新旧准则变化（百万元）年中营业收入新旧准则变化（百万元）.19 图图 25：新旧准则某家保险公司净资产情况分解：新旧准则某家保险公司净资产情况分解.20 图图 26：新旧准则某家保险公司净利润情况分解：新旧准则某家保险公司净利润情况分解.20 图图 27：合同服务边际和履约现金流如何吸收假设影响和释放损益：合同服务边际和履约现金流如何吸收假设影响

15、和释放损益.22 图图 28：保险公司产品策略并未改变：保险公司产品策略并未改变.25 表表 1：近年来保险公司投资高股息蓝筹股部分资料汇总：近年来保险公司投资高股息蓝筹股部分资料汇总.9 表表 2：新保险合同准则下资产负债表科目变化：新保险合同准则下资产负债表科目变化.11 表表 3：新保险合同准则下利润表科目变化：新保险合同准则下利润表科目变化.17 表表 4：新保险合同准则下利润表科目变化：新保险合同准则下利润表科目变化.18 表表 5：新准则下各种变动在不同负债计量模型下对损益影响分析：新准则下各种变动在不同负债计量模型下对损益影响分析.21 表表 6：非经济假设变动在不同负债计量模型

16、下对损益影响分析：非经济假设变动在不同负债计量模型下对损益影响分析.22 表表 7：经验偏差在不同负债计量模型下对损益影响分析：经验偏差在不同负债计量模型下对损益影响分析.23 表表 8：资本市场波动对资产负债及损益的影响情况：资本市场波动对资产负债及损益的影响情况.23 表表 9：影响可分配盈余的计量因素：影响可分配盈余的计量因素.24 表表 10：新准则下保险公司应如何应对：新准则下保险公司应如何应对.25 表表 11：新准则下保险公司资产负债管理新准则下保险公司资产负债管理.26 表表 12：新准则下保险公司派息还需各方面考虑新准则下保险公司派息还需各方面考虑.26 表表 13：新准则实

17、施后的影响总结新准则实施后的影响总结.26 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 4/28 非银金融非银金融/行业深度行业深度 1.新金融工具准则新金融工具准则 I9 下影响保险公司投资行为下影响保险公司投资行为 2014 年 7 月国际会计准则理事会发布了 IFRS9国际财务报告准则第 9 号金融工具，并于 2018 年全球实施代替了国际会计准则第 39 号金融工具。为了适应市场变化并与国际会计准则趋同，财政部于 2017 年 3 月 31 日发布了 企业会计准则第 22 号金融工具确认和计量。除特别申请及沟通外（包括金融保险企业）在境内外同时上市的企业以及在境外上市并采

18、用国际财务报告准则或企业会计准则编制财务报表的企业，自 2018 年 1 月 1 日起施行；境内上市企业自 2019年 1 月 1 日施行；其他执行企业会计准则的企业自 2021 年 1 月 1 日起施行。中国平安 2018 开始实行 I9 并同步披露营运利润。其他上市保险公司如中国人寿、其他上市保险公司如中国人寿、新华保险、中国太保和中国人保均于新华保险、中国太保和中国人保均于 2023 年年 1 月月 1 日执行新金融工具准则及新保日执行新金融工具准则及新保险合同准则。其中中国人寿险合同准则。其中中国人寿 A 股股自自 2023 年年 1 月月 1 日至日至 2025 年年 12 月月 3

19、1 日日采用旧采用旧准则过度方案，准则过度方案，H 股采用新准则。股采用新准则。在中国企业会计准则下，中国人寿采用新保险合同会计准则过渡方案，即：自 2023年 1 月 1 日至 2025 年 12 月 31 日，继续执行 企业会计准则第 25 号原保险合同 企业会计准则第 26 号再保险合同（财会20063 号）、保险合同相关会计处理规定（财 会200915 号）、企业会计准则第 22 号金融工具确认和计量企业会计准则第 23 号金融资产转移企业会计准则第 24 号 套期保值（财会20063 号）、企业会计准则第 37 号金融工具列报（财会201423号）等相关会计准则。图图 1：新旧准则切

20、换时间表：新旧准则切换时间表 数据来源：东北证券，公司公告 1.1.I9 下债权大部分分类为 FVOCI，股权大部分分类为 FVTPL 新准则下金融工具分类为三类：1.以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产（financial asset measured at fair value through profit&loss,FVTPL）；2.以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产（financial asset over comprehensive income,FVOCI）；3.以摊余成本计量的金融资产（financial assets measured at amortiz

21、ed cost,AMC）。取代了旧准则下原金融资产的分类：请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 5/28 非银金融非银金融/行业深度行业深度 1.以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产（financial asset measured at fair value through profit&loss,FVTPL）；2.可供出售金融资产（available-for-sale financial asset,AFS）；3.贷款和应收款项（loan and account receivable,LR）；4.持有至到期投资（held-to-maturity investme

22、nt,HTM）。新旧准则切换下:（1）以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产不变（FVTPL）；（2）可供出售金融资产(AFS)需要进行重分类，根据债券投资或权益投资的分类情况及现金流测试情况可进入以摊余成本计量的金融资产（AMC），以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产（FVOCI）或以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产（FVTPL）；（3）贷款和应收款项（LR）进入以摊余成本计量的金融资产（AMC）或以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产（FVOCI）；（4）持有至到期投资（HTM）类似新会计准则下摊余成本计量的金融资产（AMC），进入以摊余成本计量的金融

23、资产（AMC）,以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产（FVOCI）或以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产（FVTPL）。图图 2：新准则下大部分债权投资为：新准则下大部分债权投资为 FVOCI 计量大部分股权投资为计量大部分股权投资为 FVTPL 计量计量 数据来源：东北证券，公司公告 如上图所示，债券投资可分类为如上图所示，债券投资可分类为 AMC，FVOCI 或或 FVTPL;权益工具投资只可以分权益工具投资只可以分类为类为 FVTPL 或者或者 FVOCI。只有债务工具的 FVTPL 和权益工具的 FVOCI 才可能被直接指定，其他类型都是需要通过业务模式或者合同现金

24、流量测试进行自动分类的。AMC：必须通过合同现金流量测试（SPPI），且以收取合同现金流量为持有目的的。只能是债务工具投资（含嵌入衍生工具的债务工具）；FVOCI：包括通过合同现金流量测试（SPPI），且以收取合同现金流量且出售为持有目的的，归类的债务工具（含嵌入衍生工具的债务工具）以及非交易性且直接指定的权益工具，即债务工具为自动分类的，权益工具只能为非交易性且指定的；请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 6/28 非银金融非银金融/行业深度行业深度 FVTPL：包括归类的债务工具、指定的债务工具、衍生工具、交易性的权益工具投资、非交易性非指定为 FVOCI 的权益工具投

25、资。图图 3：新金融工具准则划分依据图：新金融工具准则划分依据图 数据来源：东北证券 1.2.计入 FVOCI 不可撤销，但处置时债权 OCI 可转损益股权不行 只有债务工具的 FVTPL 和权益工具的 FVOCI 才可能被直接指定。在新金融工具准在新金融工具准则下多次强调了指定的适用条件。直接指定只能在合同开始时进行指定，一旦指定则下多次强调了指定的适用条件。直接指定只能在合同开始时进行指定，一旦指定不得进行撤销和修改，且直接指定是为了消除或显著减少会计错配。不得进行撤销和修改，且直接指定是为了消除或显著减少会计错配。（1）金融工具一旦分类或者指定进入 FVOCI，则不可撤销；（2）债权工具

26、进入FVOCI后，在终止确认时浮盈可从其他综合收益转入利润表中；权益工具进入 FVOCI 后，在终止确认时浮盈只能体现在权益里，无法体现在利润表中；因此新准则下债权工具在利率下行下可通过买卖实现利润调节，同时通过和负债端匹配抵消利率下行的影响，（即利率下行对资产负债端都同步增减）。但权益工具如果指定进入 OCI 不能通过买卖进行利润调节，因为划分 FVOCI 的行为是不可撤销的。（3）IFRS9 准则下,所有权益工具无论分类到哪一个大类，都必须采用公允价值计量，由于分类为 FVTPL 的比例较大所以如果企业想降低净利润波动性，会倾向于划分多进入 FVOCI，但一旦进入以后买卖退出都不影响净利润

27、，如果大部分分类为FVTPL 则净利润受权益工具的波动会较大。1.3.新准则下险企分类略有差异，FVOCI 占比较大 因此我们分析五家保险公司可以看出，中国太保的因此我们分析五家保险公司可以看出，中国太保的 FVOCI 占比最大，中国平安和占比最大，中国平安和中国人寿中国人寿 FVOCI 占比都在占比都在 60%左右。左右。从数值上来看，中国人寿 FVOCI 类资产最大，突破了 2.5 万亿。对于中国太保/中国平安/中国人寿这三家保险公司来说，FVOCI资产占其金融资产的很大一部分。中国人保这三类金融资产占比分布较为平均，其 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 7/28

28、非银金融非银金融/行业深度行业深度 FVTPL 占比对比其他四家保险公司来说最大，达到了 35.17%。新华保险摊余成本计量的金融资产占比最大达到了 45.1%，远超其他家。新华保险中 FVOCI 里面权益类只占 1.8%，大部分权益类资产都计入 FVTPL，这意味着新华保险的投资收益波动更受权益市场的影响。图图 4：新准则下上市保险公司中报各金融工具分类占比：新准则下上市保险公司中报各金融工具分类占比(根据根据 2023 年中报数据年中报数据)数据来源：东北证券，各公司公告 图图 5：22 年底中国太保新旧准则金融工具分类对比年底中国太保新旧准则金融工具分类对比 图图 6：22 年底中国平安

29、新旧准则金融工具分类对比年底中国平安新旧准则金融工具分类对比 数据来源：东北证券 数据来源：东北证券 图图 7：22 年底中国人寿新旧准则金融工具分类对比年底中国人寿新旧准则金融工具分类对比 图图 8：22 年底中国人保新旧准则金融工具分类对比年底中国人保新旧准则金融工具分类对比 数据来源：东北证券 数据来源：东北证券 4.7%14.4%4.7%28.2%45.1%68.8%61.1%60.9%36.7%25.9%26.5%24.5%34.4%35.2%29.0%0%20%40%60%80%100%120%中国太保中国平安中国人寿中国人保新华保险以摊余成本计量的金融资产以公允价值计量且其变动计

30、入其他综合收益的金融资产以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产FVTPL/1.6%FVTPL/24.3%AFS/43.3%HTM/31.1%LR/24.0%AC/5.3%FVOCI/70.4%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%旧准则新准则FVTPL/23.3%FVTPL/23.3%AC/66.6%AC/15.6%FVOCI/10.1%FVOCI/61.2%0%20%40%60%80%100%旧准则新准则FVTPL/5.4%FVTPL/33.4%AFS/42.1%HTM/38.1%LR/14.4%AC/5.7%FVOCI/60.8%0%20%40%60%80

31、%100%旧准则新准则FVTPL/3.9%FVTPL,35.2%AFS/57.5%HTM/20.4%LR/18.1%AC/28.2%FVOCI/37%0%20%40%60%80%100%旧准则新准则 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 8/28 非银金融非银金融/行业深度行业深度 图图 9：22 年底新华保险新旧准则金融工具分类对比年底新华保险新旧准则金融工具分类对比 数据来源：东北证券,根据报表计算，FVOCI 为其他债权投资+其他权益投资，AC 为债权投资 中国平安由于 18 年已经采用 I9 进行金融工具重分类，此次变化主要将大部分债券投资从 AC 划分为 FVOC

32、I 的主要原因是为了与 I17 下保险合同负债折现率从 750日移动平均调整为当日利率导致的负债端波动进行抵消。从而达到负债资产的联动调整稳定净资产的波动，。1.4.I9 下保险公司股票投资利润调节空间减少 过去保险公司主要通过过去保险公司主要通过 AFS 即可供出售金融资产调节净利润即可供出售金融资产调节净利润，因为将股票投资划入可供出售金融资产以后只有处置时候收益才可以体现在当期损益里。如果股票价格未上涨，公司可保持不变。但若股票价格上涨，公司可通过转移科目的方式将未实现收益引入损益表，增加利润。当采用新会计准则时当采用新会计准则时，大多数资产会由，大多数资产会由 AFS 类别划入公允价值

33、变动计入损益表类别划入公允价值变动计入损益表（FVTPL），这样做将直接让股价波动影响其当期利润，），这样做将直接让股价波动影响其当期利润，进而进而无法进行会计利润的无法进行会计利润的调整。调整。如果划分为 FVOCI 则债权处置可进入损益而权益不可以，这就导致划分FVOCI 的选择权在一开始就已经确定，调节的可能性变小，但仍可通过划分为FVOCI 的债权处置收益获得利润调节。股票资产在 FVTPL 科目下受到股价波动的影响，可能导致当期利润波动，这与保险公司追求的投资稳定性和利润平稳性要求不符。但是现在股票投资大部分仍被划分为 FVTPL，其主要原因有两个：（1）权益投资划分 OCI 是不可

34、转换的，一旦划分为 OCI 处置时候的损益也不进入利润表这是和以前划分为 AFS 的权益投资的重大区别，因此没办法通过处置浮盈进行利润调节。（2）权益投资收益率为了保持良好的水平（即精算 EV 中大概 5%的水平），通过分红与债券利息很难实现，需要股票 TPL 实现投资收益率的弹性。因此，保险公司为满足投资收益率的需求，将大部分股票投资计入了 FVTPI。我们推测 I9 下中国平安推出营运利润的目的就是平滑权益 FVTPL 资产对损益的影响，专注核心保险业务的盈利情况。我们观察到新华保险大部分股票投资仍计入FVTPL，主要为了满足投资收益率的需求。另外，我们预计权益另外，我们预计权益 TPL

35、占比较大的保险公司利润波动及投资收益率波动较大，而占比较大的保险公司利润波动及投资收益率波动较大，而债券债券 OCI 占比较大的保险公司资产负债在利率下行时的抵消作用使得久期匹配更占比较大的保险公司资产负债在利率下行时的抵消作用使得久期匹配更好利润更加平滑。好利润更加平滑。1.5.I9 下保险公司股票投资更倾向于高分红、低波动、低估值的蓝筹股 FVTPL/9.0%AFS/42.6%HTM/43.0%LR/5.4%FVTPL/36.7%AC/27.7%FVOCI/35.5%0%20%40%60%80%100%旧准则新准则 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 9/28 非银金

36、融非银金融/行业深度行业深度 IFRS9 实施后，如果保险公司将可供出售的金融资产划分为 FVTPL，通常会选取蓝筹股等价格波动较小的资产。而如果划分为 FVTOCI，根据新规定，资产的公允价值变动只能影响净资产，无法直接影响利润。因此，保险公司更愿意选择高股息股票，以获取更多的股息回报。同时，保险公司通过长期股权投资高股息低估值蓝筹股能提升公司整体投资收益率，因为权益法下投资收益按联营企业净利润比例进行确认。从保险公司近几年的实际行为增持公告可以看出，上市保险公司也更倾向于投资高股息股票或通过稳定的蓝筹股进行股权投资，平安 18 年实施 I9，2018 年 7 月以来，率先实施 IFRS9

37、的中国平安连续 4 次增持工商银行 H 股，最后一次增持规模超过 1 亿股。另外，被中国平安大量买入的汇丰控股、中国中药等 H 股公司，均符合低估值、高分红等特征。表表 1：近年来保险公司投资高股息蓝筹股部分资料汇总：近年来保险公司投资高股息蓝筹股部分资料汇总 公司公司 时间时间 投资蓝筹股高股息新闻汇总投资蓝筹股高股息新闻汇总 太平人寿 2023.5.14 耗资逾 30 亿元牵头竞得浙商银行 6.33%股份。太平洋保险 2023.2.28 买入光大环境 H 股股票 6,900,000 股。阳光人寿 2023.1.31 参与认购首程控股（0697.HK）于香港证券交易所配售的港股股票，认购 2

38、.53 亿股配售股份，占该上市公司配售完成后总股本的 3.36%。中国人寿 2023.1.9 增持并举牌万达信息股票。此次权益变动后，中国人寿持有万达信息股份从 18.1670%上升至 20.3208%。太平人寿 2022.11.25 买入工商银行 H 股 8 千万股，涉及资金约 3 亿港币。太平人寿 2022.11.22 买入工商银行 H 股 8300 万股，涉及资金约 3 亿港币。中国人寿 2021.11.17 通过 QDII 账户出资方式参与中国华融非公开发行 H 股。本次交易完成后，该公司持有中国华融 H 股股票占其 H 股股本的比例将由 0%上升至 7.2609%。中国人寿 2020

39、.9.24 从港股二级市场买入 2000 万股工商银行 H 股股份。中国平安 2020.9.23 持汇丰控股 1080 万股，交易均价为 28.29 港元/股，交易金额为 3.06 亿港元。太平人寿 2020.3.23 买入农业银行 H 股 2988 万股，涉及资金约 8500 万港币。中国平安 2018.8.16 连续 4 次增持工商银行 H 股，最近一次增持规模超过 1 亿股。中国平安 2019.7.26 中国平安购买中国金茂约 17.87 亿股股份，配售价为 4.8106 港元/股，此外还将认购约 1.54 亿股股份，认购价为 4.8106 港元/股。中国人寿 2019.7.25 以每股

40、平均价 2.2066 港元增持中广核电力，合计买入 800 万股，合计耗资 1765.28 万港元（约 1565 万元）。天安人寿 2018.5.4 天安人寿保险股份有限公司拟通过协议转让方式持有奥马电器5.9%股份。本次股份的转让价格为 19.89 元/股，股份转让价款合计为 7.48 亿元。中国平安 2018.3.27 平安人寿近日委托平安资管(香港)以每股4.43港元，合计26.77亿港元以定增方式认购中国中药 6.04 亿股新股。中国人寿 2017.1.25 以每股 6.07 元总金额 150 亿元定增入股申万宏源，锁定期为3 年。中国人保 2015.12.28 拟以协议受让方式，取得

41、约 21.36 亿股股份，占公司总股本的 19.99%。交易完成后，人保财险将仅次于首钢总公司，成为华夏银行的第二大股东。华夏保险 2015.7.2 持续增仓以银行为代表的大盘蓝筹股等股票权益资产，规模已达数十亿，并将积极参与中国铁建定向增发。前海人寿 2015.7.11 买入万科 5.53 亿股，持股市值 73 亿85 亿元。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 10/28 非银金融非银金融/行业深度行业深度 数据来源：东北证券，公开信息 2.新保险合同准则新保险合同准则 I17 下对保险公司负债计量影响较大下对保险公司负债计量影响较大 2.1.资产负债表：I17 下大部

42、分应收应付进入保险合同资产负债中 在新保险合同准则 I17 下保险公司资产负债表大变样，大部分应收应付科目进入保险合同资产和保险合同负债里。其中最大变化为保险责任准备金的科目，如下图所示，过去报表中提到的未到期责任准备金，未决赔款准备金等准备金直接变成保险合同负债进行计量。1、旧准则中涉及原保险合同的应收、应付项目不再作为一级科目，而是作为二级科目分别进入新资产负债表的“保险合同负债保险合同负债”的借方和贷方。2、原报表中的四个准备金项目整合进入新资产负债表的“保险合同负债”的贷方。3、旧准则中涉及再保的应收、应付项目分别进入新资产负债表的“分出再保险合同分出再保险合同负债负债”的借方和贷方。

43、4、原报表中单独列示的“保户质押贷款”进入新资产负债表的“保险合同负债保险合同负债”的借方。5、原报表中单独列示的反映万能险、投连险等的“独立账户资产”进入新资产负债表的“交易性金融负债交易性金融负债”借方，“独立账户负债”以及“保户储金及投资款”进入新资产负债表的“交易性金融负债交易性金融负债”贷方。新准则要求与保险合同履约现金流相关新准则要求与保险合同履约现金流相关的收支，均应纳入到保险合同资产或负债中的收支，均应纳入到保险合同资产或负债中一并进行核算和列报，保险合同负债贷方表示未来履约现金流出增加，借方表示未一并进行核算和列报，保险合同负债贷方表示未来履约现金流出增加，借方表示未来履约现

44、金流出减少。来履约现金流出减少。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 11/28 非银金融非银金融/行业深度行业深度 表表 2：新保险合同准则下资产负债表科目变化：新保险合同准则下资产负债表科目变化 资产资产 负债负债 货币资金 短期借款 定期存款 衍生金融资产 交易性金融负债交易性金融负债 应收款项 衍生金融负债 合同资产 卖出回购金融资产款 应收保费 预收保费 应收代位追偿款 应付手续费及佣金 应收分保账款 应付分保账款 应收分保未到期责任准备金 应付职工薪酬 应收分保未决赔款准备金 应交税费 应收分保寿险责任准备金 应收分保长期健康险责任准备金 保险保险合同负债合同负

45、债 保户质押贷款 分出再保险合同负债分出再保险合同负债 买入返售金融资产 应付赔付款 分出再保险合同资产分出再保险合同资产 应付保单红利 金融投资金融投资:保户储金及投资款 交易性金融资产交易性金融资产 未到期责任准备金 债券投资债券投资 未决赔款准备金 其他债权投资其他债权投资 寿险责任准备金 其他权益工具投资其他权益工具投资 长期健康险责任准备金 长期股权投资 预计负债 存出资本保证金 长期借款 投资性房地产 应付债券 固定资产 其中:优先股 在建工程 永续债 无形资产 独立账户负债 独立账户资产 递延所得税负债 递延所得税资产 其他负债 其他资产 资产总计资产总计 负债合计负债合计 数据

46、来源：东北证券 图图 10：旧准则部分科目切换至保险合同负债：旧准则部分科目切换至保险合同负债 图图 11：旧准则部分科目切换至分出再保险合同负债：旧准则部分科目切换至分出再保险合同负债 数据来源：东北证券 数据来源：东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 12/28 非银金融非银金融/行业深度行业深度 图图 12：旧准则部分科目切换至交易性金融负债：旧准则部分科目切换至交易性金融负债 数据来源：东北证券 如上图所示，会计分录左边借方表示相应的负债减少，右边贷方增加表示相应的负债增加，新保险合同准则主要把和保险相关的未来履约现金流入流出直接计入相应的负债二级科目里。

47、新准则要求把保费收入进行拆分，嵌入衍生工具，投资成分和其他非保险合同服务，其中投资成分完全拆分进入新资产负债表的“交易性金融负债”，可见产品结构中投资成分越多，保费收入下降越快，保险合同负债也越少，取而代之的是交易性金融负债。2.2.新准则下对负债的计量采用分类模型法 新保险合同准则下保险合同负债负债计量的主要变化，旧准则为合理估计准备金新保险合同准则下保险合同负债负债计量的主要变化，旧准则为合理估计准备金+风险边际风险边际+剩余边际（剩余边际（DPL），新准则为未来现金流现值），新准则为未来现金流现值+非金融风险调整非金融风险调整+合同服务合同服务边际（边际（CSM）图图 13：新旧准则负债

48、计量的具体项目变化：新旧准则负债计量的具体项目变化 旧准则旧准则 新准则新准则 合理估计准备金 未来现金流现值 风险边际 非金融风险调整 剩余边际(DPL)合同服务边际合同服务边际(CSM)短险负债 短险负债 资料来源：东北证券 GMM 模型一般通用模型主要是适用于传统保障型保险合同，包括定期寿险、终身寿险等传统险种。通用模型下保险合同负债包括合同服务边际和履约现金流，履约现金流包括未来现金流现值和非金融风险调整，履约现金流按照即期收益率曲线或接近于当期即期收益率曲线折现，未来保险合同负债价值波动大幅提升。公司选择 OCI 选择权以后，锁定了负债利率确定承保财务损益作为收入表中支出项目，多余部

49、分进入 OCI 进行未来年份逐步摊销，从而减少折现率变动对利润表的冲击。公司投资目的是为了满足保险负债的时间成本，多余和减少部分是额外的投资回报，性质上对保户的义务不随保险公司自身投资收益的变化而变化。CSM 按照期初确定的锁定利率计算，如果不考虑估计变动的吸收和调整，基本上就是按照锁定利率释放的按摊余成本计量的债务工具。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 13/28 非银金融非银金融/行业深度行业深度 图图 14：新旧准则负债计量的具体项目变化：新旧准则负债计量的具体项目变化 资料来源：东北证券，各公司公告 图图 15：新：新准则下准则下 CSM 的摊销及释放和寿险利润

50、的关系的摊销及释放和寿险利润的关系 资料来源：东北证券，各公司公告 图图 16：新：新准则下准则下 CSM 的期初期末变更的期初期末变更 资料来源：东北证券，各公司公告 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 14/28 非银金融非银金融/行业深度行业深度 VFA 模型浮动收费法模型主要适用于分红险万能险和投连险，浮动收费法下，保险合同负债为基础项目的公允价值扣除变动费用后的金额。该模型下保险公司是代替保户进行投资，原则上是收入投资费用和分摊收益，对保户的义务就是扣除其他成本后对应的投资资产价值，因此负债的计量等同于扣除成本费用后的以公允价值计量的资产组合的价值，因此公司倾向

51、于行使 OCI 选择权和债权大部分计入公允价值计量且其变动计入 OCI 的目的就是让保险公司的负债和资产进行相互冲抵，承保财务损益可完全抵消投资收益，净利润净资产因此也会相对稳定。PAA 模型保费分配法，是一般模型的简化法模型，适用于短期保险合同（一年期及以下），一般来说产险使用最多。新准则下，绝大部分产险仍然以 PAA 计量，计量方式差异较小。但是新准则下综合成本率的计算发生细微变化，主要是两点：（1）分出再保业务以前是同时影响保费收入和成本，现在是计算一个净损益计入分子；（2）保险收入和承保财务损益都包含利息，保险服务收入会增加。综合影响下，综合成本率要根据实际情况有一点微小变化。图图 1

52、7：新：新准则下财险利润及综合成本率计量变化准则下财险利润及综合成本率计量变化 资料来源：东北证券，各公司公告 新准则下负债折现率为当日即期利率，负债波动率变大。新准则下负债折现率为当日即期利率，负债波动率变大。旧准则下传统险准备金折现率基于 750 日十年期中债国债移动平均曲线，分红险基于预期投资收益率曲线，通常 750 日移动平均相对日曲线较为平滑，下降和上升都相对平缓，对负债的冲击较小，新准则基于当日即期利率导致负债的波动变大。新准则下虽负债波动率较大，但因为增加新准则下虽负债波动率较大，但因为增加 OCI 选择权因此保险公司可选择计入当选择权因此保险公司可选择计入当期损益或计入期损益或

53、计入 OCI。资产负债表中其他综合收益下新增“不能转损益的保险合同金融变动”和“可转损益的保险合同金融变动额”两个科目,用于体现 OCI 选择权影响。新准则下公司新准则下公司披露新业务披露新业务 CSM（类似新业务价值）并测算新业务利润率（类似新业务价值）并测算新业务利润率=新业务新业务 CSM/保费保费现值。新业务价值的测算在新准则下不变，新业务价值和现值。新业务价值的测算在新准则下不变，新业务价值和 CSM 有数据有数据上和计量上的差异上和计量上的差异，如下图所示，首先新业务价值考虑了税收及资本成本的影响，通常税收和资本成本会减少 CSM 来计算新业务价值，其次，NBV 采用的投资收益率假

54、设一般为 5%，未来现金流风险贴现率假设一般为 10-11%，和计算 CSM 有差异，大于 CSM 的一般折现率导致现值减少。第三，非金融风险调整和分红万能险的选择权及保证利益的时间价值还有业务范围及其他计量方法假设的差异导致 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 15/28 非银金融非银金融/行业深度行业深度 CSM 和 NBV 还有其他偏差。但主要两个假设和范围差异使得一般来说长险 NBV是小于长险新业务 CSM 的。总而言之，总而言之，CSM 的假设和计算规则是新会计准则决定的，但的假设和计算规则是新会计准则决定的，但 NBV 的计算是另一套的计算是另一套假设和计算规

55、则，假设和计算规则，NBV 聚焦的是为股东创造的盈余，聚焦的是为股东创造的盈余，此次只是新旧会计准则的切此次只是新旧会计准则的切换，换，NBV 和和 EV 的精算假设和计算规则并未在此次调整。的精算假设和计算规则并未在此次调整。图图 18：长险新单合同服务边际和长险新单合同服务边际和 NBV 差异分解差异分解 资料来源：东北证券 CSM 和和 DPL 的本质区别是的本质区别是 DPL 的摊销是在保单签收时就确定了，而的摊销是在保单签收时就确定了，而 CSM 则是进则是进行滚动调整。行滚动调整。CSM 可以通过吸收各种变动进行和履约现金流的动态同步调整。可以通过吸收各种变动进行和履约现金流的动态

56、同步调整。（1）传统保障型险种一般适用于通用模型(GMM)：折现率下降不会内部吸收，会影响负债额，会计报表上负债提升同时其他综合收益中保险 OCI 提升；非经济假设变化(即运营假设变化主要包括死亡率、发病率、退保率、费用假设等影响 CSM 和履约现金流，通过对履约现金流和 CSM 的同步动态调整，从而保证总计量负债金额基本上不变，未来通过 CSM 摊销逐步进入利润表体现假设变化。（2）符合条件的分红险万能险投连险等适用于浮动收费法(VFA)：假设变化影响CSM 和履约现金流，对负债影响较小，可以吸收投资波动，投资波动影响 CSM，对净资产影响较小，投资波动 CSM 吸收后逐年摊销。另外，其他旧

57、准则下与保单相关的应收类资产、应付类负债、保户质押贷款以及万能险等非保险合同的账户余额均采用一定模型进入保险合同负债。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 16/28 非银金融非银金融/行业深度行业深度 图图 19：合同服务边际和履约现金流如何吸收假设影响和释放损益：合同服务边际和履约现金流如何吸收假设影响和释放损益 数据来源：东北证券，13 个精算师 2.3.利润表：新准则下列报发生变化，收入大幅下滑 新准则下，保险公司利润表变化新准则下，保险公司利润表变化明显，其中已赚保费取消，取而代之是保险服务收明显，其中已赚保费取消，取而代之是保险服务收入。入。过去保险公司的已赚保

58、费=保险业务收入-分出保费-提取未到期责任准备金。而保险业务收入基本上等于保险公司每个月原保费收入的总和，是一个收付实现制的概念，并非是其他行业公司所确认收入的权责发生制。新准则下，保险公司收入和其他行业可比性增加，收入真实反映当期保险公司履行新准则下，保险公司收入和其他行业可比性增加，收入真实反映当期保险公司履行的保险服务和责任。的保险服务和责任。按会计上收入的确认应该是当期履行的服务和责任，过去会计上的收入确认百分比法等都是为了收入利润在各个会计期间合理的确认和摊销。但过去保险公司的收入并非仅仅包含当期履行责任和保险服务对应的收入而是包含了当期收到的以后履行保险责任和服务的所有保险业务收入

59、。过去主要通过支出项提取保险责任准备金进行收付实现制的扣减，实际上提取保险责任准备金并非当期实际支出，而是包含了未来的支出，因此收入和支出都同比增加。但净利润的计算是符合会计要求的，主要为剩余边际摊销较为贴合实际。此次新准则更贴合会计上此次新准则更贴合会计上其他行业收入确认的原则，使得保险公司收入与其他行业可比。其他行业收入确认的原则，使得保险公司收入与其他行业可比。譬如，银行不能确认所有存款/贷款为收入，只能确认利息为收入是一样的道理。至此，保险公司收入和其他行业可比性增加，收入大幅下降主要源于权责发生制。收入大幅下降主要源于权责发生制。投资成分从营业收入剔除，对于保障型产品为主的公司影响最

60、小，对储蓄型产品占投资成分从营业收入剔除，对于保障型产品为主的公司影响最小，对储蓄型产品占比较大的公司影响最大。比较大的公司影响最大。除了营业收入拉长到整个保险合同期限进行确认之外，保险合同的投资成分也将从收入中剔除，这对销售大量类似增额终身寿储蓄型保险等 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 17/28 非银金融非银金融/行业深度行业深度 带有多投资成分的保险公司的收入将有更显著的影响，而对保障型产品占比较高的保险公司影响更小。表表 3：新保险合同准则下利润表科目变化：新保险合同准则下利润表科目变化 旧旧准测准测 新准测新准测 一、营业收入 一、营业收入 已赚保费已赚保费

61、 保险服务收入保险服务收入【保险业务收入减：分出保费【含：合同服务边际摊销 和提取未到期责任准备金】+预期赔的及费用+获取费用摊销】利息收入 利息收入 投资收益 投资收益 公允价值变动损益 公允价值变动损益 二、营业支出 二、营业支出 退保金退保金 保险服务费用保险服务费用 赔付支出赔付支出【含：实际赔含：实际赔付及付及费用费用+获取费用摊获取费用摊销销】提取保险责任准备金提取保险责任准备金 保单红利支出保单红利支出 承保财务损益 利息支出 信用减值损失 三、营业利润 三、营业利润 数据来源：东北证券 注：预期赔付和实际赔付需要剔除投资成分。新准则引入合同服务边际，保险服务收入的计算包括了合同

62、服务边际摊销预期赔付及费用，获取成本摊销及短期已赚保费。新准则下提取保险责任准备金等科目变为保险服务费用。主要变化如下新准则下提取保险责任准备金等科目变为保险服务费用。主要变化如下 （1）保险服务收入保险服务收入=合同服务边际摊销合同服务边际摊销+预期赔付及费用预期赔付及费用+获取费用摊销获取费用摊销+短险已赚保费等（不再是销售保单收取的保费）短险已赚保费等（不再是销售保单收取的保费）;（2）合同服务边际摊销：合同服务边际主要反映保险合同负债长期评估假设与定价假设之间的总体差异合同服务边际主要反映保险合同负债长期评估假设与定价假设之间的总体差异;摊销是在一定节奏下进行释放。释放节奏主要受摊销载

63、体影响摊销是在一定节奏下进行释放。释放节奏主要受摊销载体影响;每期释放金额每期释放金额 准备金评估假设与定价假设的差异准备金评估假设与定价假设的差异;（3）预期赔付及费用：使用保险合同负债长期评估假设计算;（4）保险服务费用）保险服务费用=实际赔付及费用实际赔付及费用+获取费用摊销等获取费用摊销等;（5）实际赔付及费用：实际经验;（6）预期赔付及费用）预期赔付及费用-实际赔付及费用实际赔付及费用：主要反映短期经验波动；：主要反映短期经验波动；注：预期赔付和实际赔付需要剔除投资成分。2.4.引入 OCI 选择权，保险公司灵活性更大可减少利润波动 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明

64、及说明 18/28 非银金融非银金融/行业深度行业深度 表表 4：新保险合同准则下利润表科目变化：新保险合同准则下利润表科目变化 旧旧准测准测 新准测新准测 一、营业收入 一、营业收入 已赚保费已赚保费 保险服务收入保险服务收入【保险业务收入减：分出保费【含：合同服务边际摊销 和提取未到期责任准备金】+预期赔的及费用+获取费用摊销】利息收入利息收入 利息收入利息收入 投资投资收收益益 投资投资收收益益 公允价公允价值值变动损益变动损益 公允价公允价值值变动损益变动损益 二、营业支出 二、营业支出 退保金 保险服务费用 赔付支出【含：实际赔付及费用+获取费用摊销】提取保险责任准备金 保单红利支出

65、 承保财务损益承保财务损益 利息支出利息支出 信用信用减值减值损失损失 三、营业利润 三、营业利润 数据来源：东北证券 注：预期赔付和实际赔付需要剔除投资成分。新准则改变了行业公司损益表列示方式与盈余分布:（1）总投资收益=“利息收入”+“投资收益”+“公允价值变动损益”-投资资产“信用减值损失”；（2）承保财务损益为 GMM 与 VFA 加总结果：GMM-使用准备金评估利率计算的负债利息成本(分以下两种情况)行使 OCI 选择权：采用锁定利率利息成本；不行使 OCI 选择权：未来现金流现值采用当前利率利息成本；VFA-等于负债对应资产的投资收益 行使 OCI 选择权：等于负债对应资产的总投资

66、收益；不行使 OCI 选择权：等于负债对应资产的公允价值口径的综合投资收益；（3）总投资收益-承保财务损益，在行使 OCI 选择权时，主要为净资产对应的投资收益加 GMM 模型计量业务资产的投资收益减 GMM 锁定利率对应的利息成本；（4）合同服务边际摊销+预期赔付及费用-实际赔付及费用+总投资收益-承保财务损益 当期实际经验与定价假设之差；注：预期赔付和实际赔付需要剔除投资成分。3.新旧准则切换对保险公司收入影响较大，净资产影响较小新旧准则切换对保险公司收入影响较大，净资产影响较小 3.1.总体判断：对价值影响不大，影响收入利润和净资产 如下图所示，实施新会计准则后，在总资产和总负债方面，各

67、家保险公司都有所降低，其中中国人保受到的影响最大。中国平安/中国人保的净资产随着新准则的切换 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 19/28 非银金融非银金融/行业深度行业深度 有所升高，其余三家公司的净资产呈下降趋势。新准则对保险公司净利润的影响较为明显，五家公司的净利润同时上升，其中新华保险净利润的增长百分比最明显。另外，新会计准则的实施对企业营业收入的影响最为明显，新华保险和中国人寿的营业收入在会计准则切换后，营业收入下降百分比超过了 50%。图图 20：22 年底总资产新旧准则变化（百万元）年底总资产新旧准则变化（百万元）图图 21：22 年底总负债新旧准则变化（

68、百万元）年底总负债新旧准则变化（百万元）数据来源：东北证券 数据来源：东北证券 图图 22：22 年底净资产新旧准则变化（百万元）年底净资产新旧准则变化（百万元）图图 23：22 年中净利润新旧准则变化（百万元）年中净利润新旧准则变化（百万元）数据来源：东北证券 数据来源：东北证券 图图 24：22 年中营业收入新旧准则变化（百万元）年中营业收入新旧准则变化（百万元）数据来源：东北证券 如图所示，虽然对于五家上市保险公司净资产影响不一，但所有保险公司的资产负债都有所下滑，我们认为主要原因是资产负债表的很多科目譬如：应收保费、应收分保账款、未到期责任准备金等等科目的取消变为二级科目直接以净值体现

69、为保险合同负债所导致的，当然也有其他综合原因，但总负债和总资产的下滑比例仍属于可接受范围基本都小于 10%。但收入情况如所预料整体大幅下滑，以保障型产品为主的平安太保下滑较小，而国寿新华下滑较大超过 50%这是最大的变化。主要原因-7%-6%-5%-4%-3%-2%-1%0%02,000,0004,000,0006,000,0008,000,00010,000,00012,000,000中国平安 中国太保 新华保险 中国人寿 中国人保旧准则新准则变化率-10%-8%-6%-4%-2%0%02,000,0004,000,0006,000,0008,000,00010,000,00012,000,

70、000中国平安 中国太保 新华保险 中国人寿 中国人保旧准则新准则变化率-20%-15%-10%-5%0%5%0200,000400,000600,000800,0001,000,0001,200,0001,400,000中国平安 中国太保 新华保险 中国人寿 中国人保旧准则新准则变化率-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,000中国平安中国太保新华保险中国人寿中国人保旧准则新准则变化率-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%0100,000200,000

71、300,000400,000500,000600,000700,000中国平安 中国太保 新华保险 中国人寿 中国人保旧准则新准则变化率 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 20/28 非银金融非银金融/行业深度行业深度 前文已经一一阐明主要是储蓄型等保险产品的投资成分分出，同时签单保费只能确认当期责任对应的保费收入。总体而言，我们认为保险公司的实际数据情况基本反应了准则实施的理论变化。图图 25：新旧准则：新旧准则保险公司净资产情况分解保险公司净资产情况分解 数据来源：东北证券，各公司公告，上图只是表示成分而非具体数据 新准则下对净资产的变动拆解主要分为几部分，包括金融

72、工具准则影响资产，主要是转换后更多债权投资资产以公允价值计量，公允价值高于摊余成本，以公允价值计量形成的正向影响。而未来现金流现值及合同边际影响主要由于（1）以 VFA 计量的分红险等业务负债镜像反映债权投资资产的公允价值,高于旧准则的负债；（2）新准则下负债评估基于当日线计量，低于旧准则下以 750 日移动平均曲线和投资收益率为基础的负债评估利率，的综合影响。图图 26：新旧准则：新旧准则保险公司净利润情况分解保险公司净利润情况分解 数据来源：东北证券，各公司公告，上图只是表示成分而非具体数据 旧准则下折现率假设变动直接影响净利润，新准则下如果公司行使 OCI 选择权则折现率假设变动可以平滑

73、摊销，因此对比之下，我们判断大部分公司选择 OCI 选择权 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 21/28 非银金融非银金融/行业深度行业深度 以抵消短期即期利率下行对于损益表的直接冲击。同时受金融工具准则影响大部分债券、股权计入公允价值计量权益市场变动对损益当期产生一定影响。4.新准则下假设变动及市场变动对损益的影响分析新准则下假设变动及市场变动对损益的影响分析 新准则下可以发现过去准则变动都是计入 P&L 的情况下，利润调节空间是存在的，同时新金融工具准则下利润调节空间也减少，如下图所示，可以看出只有交易性金融资产和保险成分及维持费用的经验偏差计入当期损益，这两者几乎

74、都没有调控空间，权益投资一旦划分为公允价值变动计入当期损益的金融资产以后波动是直接影响当期损益的，而保险成分和维持费用经验偏差则是实际赔付和费用与预期的差异也是和当期情况和损失有关，因此我们判断保险公司的财报更加透明，更加依赖于权益市场波动。表表 5：新准则下各种变动在不同负债计量模型下对损益影响分析：新准则下各种变动在不同负债计量模型下对损益影响分析 旧准则旧准则 新准则新准则 一般模型法一般模型法 浮动收费法浮动收费法 财务影响财务影响 所有偏差及变动均直接反映在当期损益 长险传统 长险分红、万能 死亡率疾病发生率、费用率、退保率等非经济假设 CSM CSM CSM 吸收,当期损益影响小

75、利率变动 OCI CSM 计入 OCI 或 CSM 吸收，当期损益影响小 权益市场变动 P&L;OCI CSM GMM 下，直接影响当期损益或计入 OCI VFA 下,CSM 吸收,当期损益影响小 保险成分及维持费用经验偏差 P&L P&L 直接影响当期损益 投资成分经验偏差 CSM CSM CSM 吸收,当期损益影响小 资料来源：东北证券，各公司公告 4.1.新准则运营假设即非经济假设变动对负债损益的影响分析 保险公司的非经济假设变动即运营假设包括死亡率、疾病意外发生率、费用率、退保率等等是精算层面及保险公司层面的假设，对于经济假设的变动过去直接影响损益波动相比，现在通过对未来履约现金流及合

76、同服务边际的调整进而未来通过合同服务边际进行每期摊销，但摊销比例和速率还要根据每期调整来看，不能简单认为每期摊销就是此次非经济假设变动的线性差异。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 22/28 非银金融非银金融/行业深度行业深度 图图 27：合同服务边际和履约现金流如何吸收假设影响和释放损益：合同服务边际和履约现金流如何吸收假设影响和释放损益 数据来源：东北证券，13 个精算师 现在对于寿险传统险和分红万能等虽然采用不同模型进行负债计量，但是合同服务边际都可以吸收这些非经济假设变动的影响，即死亡率上升则合同服务边际及未来履约现金流相应进行边际调整，未来履约现金流上升，合同

77、服务边际减少，死亡率下降则合同服务边际及未来履约现金流相应进行边际调整，未来履约现金流下降，合同服务边际上升。同样疾病意外发生率上升则合同服务边际及未来履约现金流相应进行边际调整，未来履约现金流上升，合同服务边际减少，疾病意外发生率下降则合同服务边际及未来履约现金流相应进行边际调整，未来履约现金流减少，合同服务边际上升。费用率假设的上升，未来履约现金流上升，合同服务边际下降。退保率上升，未来履约现金流上升，合同服务边际下降。表表 6：非经济假设变动在不同负债计量模型下对损益影响分析：非经济假设变动在不同负债计量模型下对损益影响分析 合同服务边合同服务边际际 未来履约现未来履约现金流金流 保险合

78、同负债保险合同负债 当期损益当期损益 死亡率+-+不变 仅当期摊销部分，影响小 疾病发生率+-+不变 费用率+-+不变 退保率+-+不变 折现率-+综合 NA NA NA 资料来源：东北证券，折现率假设变动是指在公司选择 OCI 选择权下，若公司不选择 OCI 选择权则全部计入当期损益。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 23/28 非银金融非银金融/行业深度行业深度 4.2.新准则下经验偏差对损益的影响 保险公司的经验偏差主要是指定价经验与实际情况的差异，包括了保险成分即死亡给付或疾病给付等，维持费用，投资给付（退保给付、满期给付）等实际经验和定价假设的偏差。简单来说经

79、验偏差就是实际运营经验（如死亡率、发病率、退保率、费用率）和对应假设的差异。上文提到的是假设的调整，这里提到的是实际运营经验和对应假设的差异。过去公司实际经营结果与精算评估假设之间的差异,包括运营偏差和投资偏差，这些差异直接影响当期损益，如果差异为正，说明实际经验优于精算假设，利润贡献为正。表表 7：经验偏差在不同负债计量模型下对损益影响分析：经验偏差在不同负债计量模型下对损益影响分析 一般模型法一般模型法 浮动收费法浮动收费法 财务影响财务影响 长险传统 长险分红、万能 保险成分及维持费用经验偏差 P&L P&L 直接影响当期损益 投资成分经验偏差 CSM CSM CSM 吸收,当期损益影响

80、小 资料来源：东北证券，中国平安公告 和旧准则一样，保险成分或维持费用的经验偏差都是直接计入当期损益的，因为这就是所谓的当期发生的死差异，费差异，而投资成分的经验偏差（例如实际退保和生存金给付与保险负债评估假设下的预期给付之间的差异等）则是被 CSM 吸收。4.3.新准则下利率及资本市场对资产负债及损益的影响 由于保险公司负债和资产存在久期差异，因此在市场利率下行的情况下，负债的增高大于资产因此净资产是会有一定影响的，这就是为什么在利率下行的时候市场普遍认知到保险公司 EV 的下修因此而给 PEV 估值较大折价的原因。但在新准则下由于资产负债匹配因此对于当期损益是可以通过 CSM 进行吸收或者

81、通过 OCI 的方式进行资产负债抵消，因此对净资产和当期损益都影响较小。如下图所示，我们可以明确的看出分析保险行业的时候净资产其实应该关注利率，而净利润应该更关注权益市场，保险新准则下权益市场对资产端的冲击没办法通过可供出售等资产买卖进行短期平滑，因此会由于权益市场的高度波动而产生净利润的非平滑波动。表表 8：资本市场波动对资产负债及损益的影响情况：资本市场波动对资产负债及损益的影响情况 资本市场情资本市场情况况 业务类型业务类型 久期久期 资产配资产配置置特点特点 资产资产 负债负债 净资产净资产 当期损益当期损益 市场利率市场利率降降低低 以 GMM 计量的传统险业务 资产负债 债权资产配

82、置规模适度(例如不超过负债规模)增高 增高 降低降低-以 VFA 计量的分红险等业务-增高 增高 影响较小 影响较小 权益市场权益市场增增高高 以 GMM 计量的传统险业务-增高-增高增高 增高增高 以 VFA 计量的分红险等业务-增高 增高 影响较小 影响较小 资料来源：东北证券，各公司公告 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 24/28 非银金融非银金融/行业深度行业深度 4.4.新准则对行业内保险公司经营管理的影响分析 4.4.1.新准则对偿付能力计量无实质影响 （1）偿二代二期实际资本 计量基础：认可资产、认可负债在财务账面价值基础上进行调整，账面价值依照财政部

83、2006 年相关会计准则及 2009 年保险合 同相关会计处理规定进行确认和计量；（2）偿二代二期最低资本 计量基础：结合资产负债端风险特性，根据偿二代二期制定的统一的方法、模型、参数计量。4.4.2.价值评估逻辑不受会计准则变更影响 会计准则的计量变化，虽然可能对于盈余及其可分配的时间分布有一些影响，但是并未改变价值评估的逻辑。表表 9：影响可分配盈余的计量因素影响可分配盈余的计量因素 影响可分配盈余计量的因素影响可分配盈余计量的因素 会计准则要求 资产应足以覆盖会计准则负债要求，影响可分配盈余计量中利润预测的基础。偿付能力监管要求 资产应足以覆盖偿付能力负债和最低资本要求，产生资本占用，影

84、响盈余分配。现金价值 资产不能低于有效保单的现金价值。资料来源：东北证券，根据各公司公告整理 新单合同服务边际：1.是保险合同负债的一部分；2.基于准则要求的准备金评估假设计算，其中隐含的息差是负债评估折现率定价利率之间的差异；3.不能为负，不考虑所得税；4.在后续计量中，按一定节奏摊销。4.4.3.新准则对考核和运营无实质影响 保险公司应坚持高质量发展，以新业务价值为考核指标体系核心；行业内各公司应业内各公司应将会计准则结果作为经营管理的重要参考将会计准则结果作为经营管理的重要参考，持续开展日常监测，助推经营管理优化，逐步增厚业务盈利。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明

85、 25/28 非银金融非银金融/行业深度行业深度 表表 10：新准则下保险公司应如何应对 继续强费继续强费用管理用管理 继续强化继续强化发生率管发生率管理理 继续强化继续强化持续率持续率管理管理 继续强化继续强化短险综合短险综合成本率管理成本率管理 不断优化费用预算与考核。利用人工智能、大数据等技术，进行核保风险筛查。坚持高质量发展理念，围绕价值创造设置管理目标。继续坚持短期险综合成本率管理要求。优化业务流程、优化人力配置、提升人均产能，实现踪本增效。科学运用风险分散和风险减量管理提升运营成效。目前已初步显现管理成效。设置相关发生率管理考核指标，提升死病差运营 贡献。资料来源：东北证券，各公司

86、公告整理 4.4.4.新准则对产品策略无实质影响 保险公司产品策略应在法律法规的监管框架下，从满足客户的多元化需求出发，结合公司经营目标，例如价值管理目标、资本管理目标等，开发符合市场环境和保险公司长期可持续发展的产品，新准则对公司产品策略无实质影响，但我们判断由于在新准则下保险公司保险服务收入是完全剔除投资成分的，因此保险公司为了提升收入可能更倾向于销售长期高保障型产品。图图 28：保险公司产品策略并未改变保险公司产品策略并未改变 数据来源：东北证券，各公司公告 4.4.5.新准则对资产负债管理实质无影响 保险公司资产负债管理实质：从跨周期经营的视角，在一系列被动约束下，通过协调资产端和负债

87、端的决策，主动实现长期经营目标。应以实现长期稳健投资收益为目标，同时保持战术灵活性。在新准则下保险公司由于负债的计量分类，如果公司行使了 OCI 选择权同时债券更多应该被划分为以公允价值计量且其变动计入 OCI的情况下，公司的资产负债匹配会更合理。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 26/28 非银金融非银金融/行业深度行业深度 表表 11：新准则下保险公司资产负债管理 主动性目标主动性目标 资产负债管理资产负债管理 被动性约被动性约束束 股东长期利益最大化 成本约束：覆盖负债成本 收益目标 偿付能力约束：覆盖资产负债风险 价值目标 流动性约束：支持负债现金流要求 合规约

88、束：符合法律和监管要求 资料来源：东北证券，各公司公告 4.4.6.派息需综合考虑多方面因素 在新准则下，派息情况还需要综合考虑，但无论如何业绩是影响派息的核心，而且偿二代下资本充足率受到严格监管，保险公司可能更需要留存收益。保险公司应高度重视派息工作；未来持续跟踪分析包含新旧准则利润在内的各项指标，综合考虑监管政策、公司的偿付能力水平、流动性要求和经营管理需要等多方面因素可以帮助确定未来派息水平。表表 12：新准则下保险公司派息还需各方面考虑 派息方案派息方案 1.经营结果 2.监督政策 3.股东回报 4.偿付能力水平 5.流动性要求 6.经营管理需要 资料来源：东北证券，各公司公告 4.4

89、.7.新准则实施的影响总结回顾 表表 13：新准则实施后的影响总结 新准则实施后新准则实施后 财务结果变化受多因素综合影响 对偿付能力计量无实质影响 价值评估逻辑不受影响 对考核和运营者无实质影响 对产品策略无实质影响 对资产负债管理无实质影响 资料来源：东北证券，各公司公告 5.投资建议投资建议 新会计准则下让保险公司投资及负债更加清晰，利润调节空间减少，报表保费收入彻底实现权责发生制，利润摊销及非经营性的市场波动的摊销更为合理平滑。虽然在新准则下，保险公司通过金融工具实现利润调节空间减小导致利润波动更为明显且报表收入大幅度下滑，但我们应该清晰，会计准则只是保险公司负债资产及利润的计量方式，

90、虽然考虑到财务报表的美观性仍会在一段时间影响保险公司的投资及负债行为，但我们认为会计准则的更新实际上不改变公司真正的价值，同时 NBV，EV 的价值判断体系完全不变。在目前估值水平下，我们仍看好保险行业的长期空间。6.风险提示风险提示 宏观及行业政策变化，估值及业绩不及预期，权益市场波动，利率长期下行等。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 27/28 非银金融非银金融/行业深度行业深度 研究团队简介：研究团队简介：Table_Introduction 郑君怡：清华大学金融硕士，曾任职于光大证券，2022 年加入东北证券，担任非银金融业首席分析师。分析师声明分析师声明 作者

91、具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。本报告遵循合规、客观、专业、审慎的制作原则，所采用数据、资料的来源合法合规，文字阐述反映了作者的真实观点，报告结论未受任何第三方的授意或影响，特此声明。投资投资评级说明评级说明 股票 投资 评级 说明 买入 未来 6 个月内，股价涨幅超越市场基准 15%以上。投资评级中所涉及的市场基准：A 股市场以沪深 300 指数为市场基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为市场基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为市场基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500指数为市场基准。增

92、持 未来 6 个月内，股价涨幅超越市场基准 5%至 15%之间。中性 未来 6 个月内，股价涨幅介于市场基准-5%至 5%之间。减持 未来 6 个月内，股价涨幅落后市场基准 5%至 15%之间。卖出 未来 6 个月内，股价涨幅落后市场基准 15%以上。行业 投资 评级 说明 优于大势 未来 6 个月内，行业指数的收益超越市场基准。同步大势 未来 6 个月内，行业指数的收益与市场基准持平。落后大势 未来 6 个月内，行业指数的收益落后于市场基准。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 28/28 非银金融非银金融/行业深度行业深度 重要声明重要声明 本报告由东北证券股份有限公司

93、（以下称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断，不保证所包含的内容和意见不发生变化。本报告仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议。本公司及其雇员不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，在任何情况下，我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责

94、。本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易，并在法律许可的情况下不进行披露；可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务、财务顾问等相关服务。本报告版权归本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，须在本公司允许的范围内使用，并注明本报告的发布人和发布日期，提示使用本报告的风险。若本公司客户（以下称“该客户”）向第三方发送本报告，则由该客户独自为此发送行为负责。提醒通过此途径获得本报告的投资者注意，本公司不对通过此种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。地址地址 邮编邮编 中国吉林省长春市生态大街 6666 号 130119 中国北京市西城区锦什坊街 28 号恒奥中心 D 座 100033 中国上海市浦东新区杨高南路 799 号 200127 中国深圳市福田区福中三路 1006 号诺德中心 34D 518038 中国广东省广州市天河区冼村街道黄埔大道西 122 号之二星辉中心 15 楼 510630