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1、 简单金融 成就梦想 申万宏源研究 上海市南京东路99号|+86 21 2329 7818 医疗服务|公司研究 2023 年 9 月 22 日 买入 首次覆盖 市场数据：2023 年 9 月 21 日 收盘价（港元）9.76 恒生中国企业指数 6,099 52 周最高/最低价(港元)32.36/9.76 总市值（百万港元）2,307 流通股（百万股）汇率（人民币/港元）236 0.93 股价表现：资料来源：Bloomberg 证券分析师 周文远 A0230518110003 研究支持 胡梦婷 A0230122050001 以双美为基石，打造泛美生态 美丽田园医疗健康(02373:HK)美丽田园

2、医疗健康聚焦中国美丽与健康管理服务行业，提供传统美容服务（生美）、医疗美容服务（医美）和亚健康评估及干预服务（健康）。按 2021 年收入计算，公司是中国最大的传统美容服务提供商和第四大非外科手术类医疗美容服务提供商。截至 2023 年 6 月底，公司旗下业务网络共有 390 家门店（196 家直营店和 194 家加盟店），覆盖全国 105 个城市，其中约 88%的直营店位于一线及新一线城市。我们预计23/24/25 年的经调整每股基本盈利分别为1.06 元、1.38元和1.70 元，分别同比增长 35%/30%/23%。我们的目标价为 17.95 港元，对应 23 年 16 倍 PE 和 2

3、4 年 12 倍 PE。目标价对应 84%的上涨空间，首次覆盖给予买入评级。泛美业带动美丽与健康管理服务市场可持续增长。根据弗若斯特沙利文分析和2022 年新氧医美行业白皮书的数据，2021 年中国美丽与健康管理服务市场规模为 12,365 亿元，其中生美和医美市场份额分别为 33%和 23%。2022 年，中国生美、轻医美、健康服务市场规模分别为 4,354 亿元、1,207 亿元和84 亿元，2017-2022 年复合增长率分别为 5%/25%/23%。随着人均可支配收入、消费者对美丽与健康的意识和市场渗透率的进一步提升，预计 2022-2030 年中国生美、轻医美、健康服务市场规模复合增

4、长率将分别达到 5%/17%/17%。多品牌全国布局，门店扩张持续推进。目前，公司旗下生美品牌包括美丽田园和贝黎诗。此外，通过秀可儿和研源品牌分别提供医美和健康服务。截至 2023 年 6 月底，公司共覆盖全国 105 个城市，门店总数从 2019 年的 280 家增长至 2023 年上半年的 390 家。其中，公司直营门店和加盟门店数量分别为 196家和 194 家。公司近 90%的直营门店位于一线和新一线城市，其中大部分门店位于购物中心，广泛覆盖国内中高端消费者。并购方面，公司关注直营区域的龙头，以及业绩优秀的加盟区域。今年上半年公司宣收购成都幽兰品牌 20%的股权，以及四家长沙加盟生美门

5、店 51%的股权，新增湖南长沙为直营区域。未来公司计划进一步加强对现有城市的覆盖和业务扩张，预计今年下半年通过自建或加盟新增约 30 家门店。业务协同，助力会员价值提升。2023 年上半年公司直营门店共服务 73,919 名活跃会员，同比增长 21.3%，其中 79.6%的活跃会员于今年上半年多次购买公司服务。此外，公司 2019 年活跃会员中的 73.2%于 2020年至 1H23 多次购买公司服务，显示了较高的用户黏性。此外，2023 年上半年公司 23.4%的传统美容服务会员购买了医美或健康服务，同比提升 2.2%。随着医美和健康业务网络的扩张，未来生美至医美和健康业务的渗透率有望进一步

6、提升。首次覆盖给予买入评级。我们预计 23/24/25 年的经调整每股基本盈利分别为 1.06 元、1.38 元和 1.70元，分别同比增长 35%/30%/23%。我们的目标价为 17.95 港元，对应 23 年 16 倍 PE 和 24 年 12 倍PE。目标价对应 84%的上涨空间，首次覆盖给予买入评级。风险提示：消费复苏不及预期，以及来自其他美丽与健康管理服务提供商的竞争加剧；受门店整合、区域市场竞争等不确定因素影响，直营或加盟门店进展低于预期。财务数据及盈利预测 人民币 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）1,781 1,635 2,154 2,