【研报】交通运输行业深度研究报告：顺丰控股专项研究（三）假如顺丰航空“独立”核算？（上）从参与者角色看我国航空货运市场-20200510[27页].pdf

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1、 ）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 证 券 研 究证 券 研 究 报 告报 告 交通运输行业深度研究报告 推荐推荐（维持维持） 假如顺丰航空“独立”核算？假如顺丰航空“独立”核算？（上）：从参与者角（上）：从参与者角 色看我国航空货运市场色看我国航空货运市场顺丰控股专项研究 （三）顺丰控股专项研究 （三） 我国航空货运市场：国际航空货运能力存短板我国航空货运市场：国际航空货运能力存短板。1）“客强货弱”特征明显。）“客强货弱”特征明显。 运输量角度，2011-19 年客运量复合增速 11%，货运仅 5.4%；机队规模角度， 全国全货机 171 架，占比不到 5%；货运方式角

2、度，客机腹舱运输占 70%，国 内占 82%，国际占 49%。2）我国国际货运存短板，“自主可运”亟需破题。我国国际货运存短板，“自主可运”亟需破题。 其一其一我国全货机数量占全球不到 10%，与我国货运规模（世界第二）严重不匹 配；其二其二我国国际航空货运市场，测算外航份额占比超过国内承运人，疫情下 客机腹舱资源大幅下降，以及世界贸易复杂多变的环境，全货机能力较弱的矛 盾凸显，帮助中国企业更好走出去与运进来，亟需有力的航空货运保障。 我国航空货运参与者结构分析：大航求变，货代平稳，顺丰崛起我国航空货运参与者结构分析：大航求变，货代平稳，顺丰崛起。1）承运人）承运人 角度：三大航合计占据运力优

3、势，顺丰成功崛起角度：三大航合计占据运力优势，顺丰成功崛起。运输量看，三大航占国内承 运人运输量的约 7 成，考虑顺丰租入运力后，CR5 占比高达 95%，分区域看， 三大航凭强腹舱资源，占国际货运量的 90%。而顺丰航空 09 年开航，19 年运 量占整体的 18%，国内的 25%，机队占比 4 成，载运能力占比约 3 成，成功 崛起。2）16 年构筑运价底部，年构筑运价底部，国际线收益更高国际线收益更高。观察国际线单位收益水平好 于国内 （19 年国际线三大航平均货邮吨公里收入为 1.3 元， 高于国内约 2 成） ， 全货机则高于客机腹舱（18 年东航物流全货机单位收益 1.47 元，高

4、于同期三 大航水平）。关于历史运价表现，16 年构筑运价底部，18 年相较 16 年提升 2 成， 19 年受中美贸易及宏观经济影响， 单价有所回落， 但 2016 年以来国货航、 中货航均保持了盈利。 3） 大航求变， 东航物流独立后， 盈利水平上台阶。） 大航求变， 东航物流独立后， 盈利水平上台阶。 17-18 年，东航、国航分别剥离货运业务，独立运营。东航物流成为货运航空“国资 +民企+员工持股”混合所有制改革范本，18 年收入 107 亿，净利 9.9 亿，净 利率超过 9%，而收入构成上，航空速运占比 62%，地面综合服务及综合物流 解决方案分别占比 21%及 17%。观察独立后单

5、位收益水平明显提升，17 年相 较于 16 年大幅提升 23%，超过行业平均涨幅的 12%，18 年高于南航 11%。4） 货代：头部公司毛利率水平约货代：头部公司毛利率水平约 10-12%。观察华贸物流 2011-19 年空运业务量 复合增速 10%，收入增速 7%，毛利率稳定在 12%，其货运价格具备成本转嫁 能力，但难以超额提价。同时观察外运发展 17 年国际航空货代毛利率 10%。 假如顺丰航空“独立”核算？假如顺丰航空“独立”核算？1）顺丰是国内最大自有航空运力持有者，亦是 最大空运货主，贡献 19 年行业货运增量的约 8 成，航空运力作为顺丰“天网” 核心资源（全货机+散航+无人机

6、），亦是公司护城河要素之一。2）我们系列 研究希望能对顺丰各项业务做希望能对顺丰各项业务做单独单独评估评估， 本报告中先以东航物流为基准， 做一 个简单对比假设。因货品结构不同，顺丰单票重量仅 1.56 公斤，全货机载运载运 能力是能力是东航物流的 2 倍；但 19 年运量仅较东航物流 18 年多 9%，我们不妨先 以载运能力作为参数以载运能力作为参数，东航物流全货机运输收入 41.3 亿元，假设顺丰航空同顺丰航空同 样样对外经营，对外经营，以同比例折算，则纯货机收入则可达纯货机收入则可达约约 90 亿亿（假设全货机 3.7 亿票，24 元/票）。考虑顺丰组织货源以及效率或相对更高，假设净利率