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1、 敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑：商业模式决定经营业绩稳健，1H23 拿单强势。公司 1922 年营收 CAGR 为 24.2%；归母净利润 CAGR 为 26.1%，1H23 新签合同 36.6 亿元（年化金额 6.8 亿元），接近 22 全年水平。由于市政环卫、物业管理项目均以签订多年合同、每年赚取固定服务费的形式运作，因此存量项目不断积累驱动业绩增长，同 时 带来 稳定 的现 金分 红能 力：公司 22 年 股 利支 付率38.3%、股息率 3.14%。环卫上半场：城镇化推进、环卫市场化演变驱动行业扩容，根据中国环境网统计结果，1722 年环卫市场 CAGR 28.8%；根据我们

2、的测算，往后看年增速预计维持 10%15%。行业高景气度下入局企业增多（央国企介入、原主营装备/物管的民营企业切入），行业 CR10 市占率降至 22%。龙头内外兼修，保持优势地位：（1）内：精细化管理带来近年来人均创收/创利上升，环卫毛利率长期处于行业第一（1H23为 26.7%）；（2）外：开拓服务区域（华东/华南以外地区营收占比升至）、开拓“城市大管家”一体化项目、开拓 B 端物管客户。环卫下半场：数智化升级，机器人或将入局。智慧环卫：系统从人车调度、环卫方案设计、服务监督等多方面助力降本增效，1H23 继续升级“数智城市大管家”的信息化产品矩阵，服务于城市大管家项目开拓。持股坎德拉科技

3、，进军机器人领域：8M23 公司公告首期投资8000 万元受让坎德拉科技 34.65%的股权。同时，向坎德拉进行环卫机器人战略采购，（一期金额 3000 万元）。根据亿欧智库数据结论，至 25 年自动驾驶环卫车（即环卫机器人）保有量可达 4 万辆，市场规模可达 150 亿元。盈利预测、估值和评级 公司 1H23 拿单强势（订单分多年确认）、盈利指标保持行业领先，切入环卫机器人赛道带来长期看点。我们预计 2325 年公司实现归母净利润分别为 5.7/6.6/7.9 亿元。给予公司 23 年PE 15 倍，目标价 21.41 元。风险提示 新签订单不及预期、新业务拓展不及预期、应收账款压力上升、股

4、东减持风险等。S1130519040001 15.52 21.41 公司基本情况（人民币）项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)4,834 5,394 5,939 6,889 8,033 营业收入增长率 12.01%11.58%10.12%15.98%16.61%归母净利润(百万元)473 494 569 661 793 归母净利润增长率-25.12%4.61%15.11%16.24%19.91%摊薄每股收益(元)1.707 1.488 1.428 1.659 1.990 每股经营性现金流净额 2.24 1.12 1.29 2.12 2.49 ROE(

5、归属母公司)(摊薄)16.40%14.94%15.58%16.23%17.28%P/E 9.14 10.48 10.93 9.40 7.84 P/B 1.50 1.57 1.70 1.53 1.35 来源：公司年报、国金证券研究所 05010015020025012.0013.0014.0015.0016.0017.0018.00220919人民币(元)成交金额(百万元)成交金额玉禾田沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录内容目录 1、高质量发展环卫龙头，稳健向前.4 2、环卫上半场：多类企业入局，降本增效带来优势.5 2.1 城镇化推进、市场化演变驱动行业扩容.5

6、2.2 各类资本竞争加剧，龙头企业内外兼修.7 3、环卫下半场：数智化升级，机器人或将入局.11 3.1 由智慧环卫到信息化产品矩阵.11 3.2 由坎德拉机器人切入装备市场.12 4、盈利预测与投资建议.14 4.1 盈利预测.14 4.2 投资建议及估值.16 5、风险提示.16 图表目录图表目录 图表 1：20191H23 营业收入及增速情况.4 图表 2：20191H23 归母净利润及增速情况.4 图表 3：1H23 城市运营管理平台营收占比达 81.2%.4 图表 4：城市运营管理平台业务营收增速加快.4 图表 5：综合毛利率/净利率稳中有升.5 图表 6：分业务毛利率情况.5 图表