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1、中国宏观金融NIFD季报主编:李扬殷剑峰张旸 王蒋姜2022 年 4 月中国宏观金融NIFD季报主编:李扬殷剑峰张旸2023 年 7 月 NIFD 季报是国家金融与发展实验室主要的集体研究成果之一，旨在定期、系统、全面跟踪全球金融市场、人民币汇率、国内宏观经济、中国宏观金融、国家资产负债表、财政运行、金融监管、债券市场、股票市场、房地产金融、银行业运行、保险业运行、机构投资者的资产管理等领域的动态，并对各领域的金融风险状况进行评估。NIFD 季报由三个季度报告和一个年度报告构成。NIFD 季度报告于各季度结束后的第二个月发布，并在实验室微信公众号和官方网站同时推出；NIFD 年度报告于下一年度

2、 2 月份发布。I 宏观政策需加力提效 摘摘 要要 从 2023 年第二季度起，我们将信用总量统计中的实体经济部门重新划分，令企业中的城投企业单独作为一个部门，发现中国宏观杠杆率结构产生较大变化。以 2022 年为例，中国宏观杠杆率为 279%，其中，中央政府 21%，地方政府 32%，城投 73%，非城投企业 91%，居民 62%。城投已成为杠杆率第二高的部门，超过了居民，也超过了中央和地方政府之和。同时发现，自 2015 年起，非城投企业一直在降杠杆，而公共部门、特别是城投企业一直是加杠杆的主体。第二季度 GDP 名义增速、实际两年平均复合增速均较第一季度下滑，消费、投资、净出口三大需求均

3、表现疲软，CPI 和 PPI 物价水平进一步走弱，总需求不足的矛盾更加突出。第二季度信用总量规模为 356.65 万亿元，同比增速较上季度下滑0.9 个百分点至 8.73%，信用和货币增速同步放缓。M2 与 M1 的正增速差走阔，货币活性降低。M2 与信用的正增速差仍处于较高水平，私人部门信心不足制约信用扩张。从具体部门来看，企业利润下降，主动扩表意愿较弱；毕业生失业率进一步攀升，居民收入修复缓慢，居民通过置换高成本房贷、优化资产结构来修复资产负债表；实体经济偏弱叠加土地财政面临崩溃，导致地方政府收入承压、支出乏力；而过去的信用扩张主体城投，其债务风险已在部分发达省份凸显。一系列扩需稳经济政策

4、局部显效，但是仍需进一步发力以拉动经济脱离当前的负反馈本报告负责人：本报告负责人：殷剑峰 本报告执笔人：本报告执笔人：殷剑峰国家金融与发展实验室副主任 张旸【NIFD 季报季报】全球金融市场 人民币汇率 国内宏观经济 宏观杠杆率 中国宏观金融中国宏观金融 中国金融监管 中国财政运行 地方区域财政 房地产金融 债券市场 股票市场 银行业运行 保险业运行 机构投资者的资产管理 II 循环。2023 年 7 月 24 号召开的政治局会议，客观评估当前困难在于国内需求不足，部分企业经营困难，重点领域风险积聚，外部形势严峻，指出经济恢复的过程并不稳固，但趋势性向好。对下半年工作的部署，以扩内需、振信心、

5、防风险为着力点，结合近期各部委发文来看：减税降费政策有望延续、加码，下半年仍有降准降息空间；扩大总需求的路径进一步明确；平台企业将在技术创新、引领发展、增加就业、国际竞争方面发挥积极作用；国企改革将在战略布局、核心技术攻关层面纵深推进；重点一二线楼市可能迎来一定程度松绑；地方政府债务展期、重组、置换可能仍是化债主要路径；金融机构大力处置不良资产、多渠道补充资本、中小机构合并重组将常态化；稳岗扩就业政策力度将进一步加大；IPO 有望提速、扩容，民企、中小企业债券融资将加快。目 录 一、宏观经济分析.1 二、宏观金融分析.6（一）企业部门：主动扩表信心不足.7（二）居民部门：修复资产负债表.9（三

6、）政府部门：地方收入承压，增债乏力.10（四）城投部门：部分发达省份城投偿债风险凸显.12 三、下阶段判断.14 1 一、宏观经济分析 2023 年第二季度 GDP 名义增长 5.33%，低于第一季度 0.15 个百分点；实际增长 6.3%，剔除低基数效应后两年平均复合为 3.35%，低于第一季度 1.5 个百分点。总总需求需求不足、不足、价格效应价格效应、房地产市场、房地产市场萎缩萎缩是是制约经济制约经济增长的增长的主要因素主要因素。从三大需求来看，第二季度消费对当季 GDP 的贡献进一步提升（图 1），达到历史较高水平，而净出口对当季 GDP 的贡献由正转负，形成拖累。从各行业的当季 GD