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1、 证券研究报告|公司深度报告 2023 年 07 月 30 日 强烈推荐强烈推荐（首次）（首次）核心产品领先身位，核心产品领先身位，战略目光战略目光+执行力构筑竞争优势执行力构筑竞争优势 消费品/医药生物 目标估值：NA 当前股价：52.85 港元 我们认为我们认为康诺亚康诺亚具备前瞻性、差异化选取项目的战略眼光，具备前瞻性、差异化选取项目的战略眼光，并且并且具备极高的临具备极高的临床试验推进床试验推进能力，能力，是是可以兼顾推进可以兼顾推进质量与效率的质量与效率的具备核心竞争力的具备核心竞争力的优秀创新药优秀创新药企业企业，首次覆盖，给予首次覆盖，给予“强烈推荐强烈推荐”投资评级投资评级。康

2、诺亚康诺亚核心竞争优势：核心竞争优势：前瞻性差异化项目选取能力前瞻性差异化项目选取能力。康诺亚具备前瞻性、差异化选取项目的战略眼光，公司成立伊始即选取竞争格局相对良好的自身免疫疾病赛道进行布局。在自免赛道中，进一步选取具有卡位优势的 IL-4R靶点，并根据国内临床的实际需求选择恰当适应症进行重点推进。极高的临床极高的临床试验推进质量与效率试验推进质量与效率。IL-4R相较于其他自免靶点临床难度大，康诺亚在临床试验的推进质量上严格把控标准。同时在同一适应症的推进速度横向比较上，与其他企业相比，显示出高水平的临床推进效率。自身免疫领域：自身免疫领域：核心产品核心产品 CM310 临床进度领先身位，

3、其他产品临床进度领先身位，其他产品各具各具特色特色。CM310 为 IL-4R抗体，布局多个 2 型炎症性疾病，空间大格局好。特应性皮炎与慢性鼻窦炎伴鼻息肉适应症进度领先国内同靶点产品身位。CM326 为TSLP 抗体，靶点位于 2 型炎症反应偏上游位置，在慢性鼻窦炎伴鼻息肉，哮喘等适应症上可不区分嗜酸性粒细胞活性，与 CM310 形成良好的补充协同。CM338 为 MASP-2 抗体，瞄准 IgA 肾病未满足临床需求，国内同类靶点进展领先。康诺亚在自身免疫性疾病领域内选择靶点均有特色。抗肿瘤领域：抗肿瘤领域：Claudin18.2 ADC 已成功已成功 license out，布局多个技术平

4、台。，布局多个技术平台。康诺亚 CMG901 为首个获批临床的 Claudin18.2 ADC，通过两种机制杀死肿瘤，早期临床数据显示其巨大潜力，并以总价值 11.88 亿美元授权给阿斯利康进行全球开发（权益占比 70%），平台能力得到认可。早期管线布局 CD38 抗体、基于 nTCE 平台布局多个双抗产品，看点良多。首次覆盖，给予首次覆盖，给予“强烈推荐强烈推荐”投资评级投资评级。我们预计康诺亚 2023-2025 年营业收入分别为 4.3、3.2、13.6 亿元。对于康诺亚，我们采用 DCF 方式对其进行估值，审慎原则仅考虑 CM310 处于 III 期临床阶段的、由自身负责推进的特应性皮

5、炎、慢性鼻窦炎伴鼻息肉适应症，给予不同上市风险调整。WACC 取 9%，永续增长 g 取 2.5%，根据 DCF 模型，康诺亚估值 204 亿人民币。首次覆盖，给予“强烈推荐”投资评级。风险提示：风险提示：研发不及预期风险研发不及预期风险、商业化不及预期风险、支付政策变化风险、商业化不及预期风险、支付政策变化风险、竞争加剧风险、假设条件不成立风险竞争加剧风险、假设条件不成立风险。财务财务数据数据与与估值估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营收入(百万元)132 100 434 322 1365 同比增长 -24%333%-26%324%营业利润(百万元)-3893

6、-304 -213 -462 -278 同比增长 N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.净利润(百万元)-3887 -308 -217 -470 -284 同比增长 N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.每股收益(元)N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.P/E(倍)N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.资料来源：公司数据、招商证券 基础数据基础数据 总股本（百万股）27974 已上市流通股（百万股）27974 总市值（十亿元）148 流通市值（十亿元）148 每股净资产（MRQ）13.4 ROE（TTM）-9.2 资产负债率 15.1%主要股东 Moonshot Holdings L