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1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 同程旅行（0780.HK）深度报告 疫后强劲复苏，龙头精益求精 2023 年 07 月 13 日 下沉市场在线旅游龙头，行业地位稳固。同程旅行于 2018 年由同程及艺龙合并而来，同年登陆港交所。合并整合了双方在酒店及机票领域的优势，成为 OTA行业巨头之一。同程主营业务分为住宿预订、交通票务及其他服务，早期交通票务服务占比较大，随着盈利结构完善，住宿预订服务及其他服务占比逐渐提升，业务结构更为合理，为未来可持续增长奠定基础。疫后同程表现亮眼，23Q1 季报营收/归母净利润分别恢复至 19 年的 145%/388%，

2、复苏强劲。行业格局仍有变数，暗流涌动含新机。行业发展步入整合发展阶段，携程、美团、同程、去哪儿、飞猪处于国内市场份额前五位，2021 年 GMV 规模中 CR5达 92.9%，尽管 OTA 市场已经较为成熟，未来仍存在市场和商业模式上的探索空间，以及可能的格局重塑：包括汽车票及船票在线化渗透、下沉市场扩容、内容种草驱动交易的新模式等；抖音、快手及小红书等内容平台的入局亦将对行业格局造成冲击，引发新变。股东优势奠定基础，创新提升未来潜力。同程拥有多项优势：1）背靠携程及腾讯，携程提供资源存量，腾讯给予流量支持，协同助力增长。2）定位下沉市场，2022 年公司非一线城市用户占比达 86.5%，考虑

3、到下沉市场为 OTA 渗透的主要增量，同程在下沉市场的布局占据了发展先机。3）公司依托技术研发、产品创新以及资本的加持，打造了数字化能力支撑下的文旅产业生态：包括同程数科、艺龙酒店科技等平台，充分激发协同效应。未来看点：1）腾讯用户基本盘引流有望持续加强：2022 年同程 MAU 占腾讯微信及 WeChat MAU 的 14.26%，仍有较大挖掘空间。2）下沉市场可深耕扩容：若与美团共同分享下沉市场蛋糕，需重点加强自身产品服务体验，发挥旅游板块先发优势，提升供应链效率。3）深挖旅游服务及产品池，扩充多元化盈利方式，优化用户年龄结构，保持创新步伐，加强内容赋能，从而不被新平台的冲击下落于下风。4

4、）加强产业链渗透力度及出境游布局，在完成多个酒店品牌收购后，需更好的完善上游品牌矩阵及服务体系，提高酒店管理业务的综合竞争力。同时，收购线下旅行社后公司出境游业务有望加速，带来新增量。投资建议：同程背靠股东优势，腾讯及携程分别提供流量和资源支持。随着23 年疫情放开，旅游大环境复苏强劲，公司迎来业绩恢复契机。同时，同程定位下沉市场，具有可观的增长空间，叠加通过收并购布局出境游的增长预期，未来公司业绩预计将进一步释放。我们预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为12.41 亿元、17.53 亿元及 22.85 亿元，对应 PE 分别为 31x、22x 及 17x，首次覆盖，给予“推荐”评

5、级。风险提示：行业竞争风险，政策风险，下沉市场及出境游拓展不及预期风险，股东变更风险，宏观经济恢复不达预期风险，收并购整合不达预期风险。盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元）6592 10998 13656 15996 增长率（%）-13%67%24%17%归属母公司股东净利润（百万元）-146 1241 1753 2285 增长率（%）-120%950%41%30%每股收益（元）-0.07 0.55 0.78 1.02 PE/31 22 17 PB 2.7 2.3 2.1 1.9 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价

6、为2023年07月12日收盘价，汇率1HKD=0.9200RMB）推荐 首次评级 当前价格：17.40 港元 分析师 刘文正 执业证书：S0100521100009 电话：13122831967 邮箱： 分析师 饶临风 执业证书：S0100522120002 电话：15951933859 邮箱： 同程旅行(00780)/商业零售及社会服务 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 公司概况：下沉市场在线旅游龙头，行业地位稳固.3 1.1 业务概况：下沉市场龙头，打造在线旅游生态版图.3 1.2 发展历程：合并整合优势，提高竞争地位.4 1.3 公司