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1、请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|首次覆盖报告 2023 年 07 月 07 日 钧达股份钧达股份（002865.SZ）先进产能迅速放量，先进产能迅速放量，TOPCon 助力助力穿越周期穿越周期 投资逻辑投资逻辑:公司切入光伏电池片后迅速布局 N 型 TOPCon 产能，并在该技术路线上实现了成本、效率、良率的领先。2023 年公司将迅速提升 N 型TOPCon 电池片出货量，产能也将由 2022 年底的 9.5GW 提升至 44GW，并通过先进产能高占比的结构优势和 TOPCon 溢价能力，有望穿越周期。剥离汽车业务转型光伏电池制造，收购捷泰科技剥离汽车业务转型

2、光伏电池制造，收购捷泰科技 100%股份。股份。公司以汽车饰品业务起家，2021 年后逐步完成对光伏电池片企业捷泰科技的全部股权收购，正式进军光伏电池制造。切入光伏行业后公司业绩扭亏为盈，实现营收净利双增长。2022 年公司实现营收 115.95 亿元，同比增长304.95%，归母净利润 7.17 亿元，同比增长 501.35%。2023 年公司TOPCon 产能快速放量，预计利润将创新高。电池片环节盈利修复，电池片环节盈利修复，TOPCon 降本增效成果显著。降本增效成果显著。2023 年，随着硅料新增产能持续释放，硅料价格下行并带动光伏产业成本下降。在刺激光伏需求进一步增长的同时，光伏产业

3、链内利润有望实现重新分配，电池片环节有望实现利润修复。目前，TOPCon 电池降本效果显著，凭借 24%-25%的量产效率和逐步与 Perc 齐平的单位成本，TOPCon 实现了在 N 型高效量产电池片技术路线中的性价比优势，成为多数电池厂商主流的扩产路线，形成对 Perc 电池产能的逐步迭代。产能结构优异，公司有望穿越行业周期实现盈利正增长。产能结构优异，公司有望穿越行业周期实现盈利正增长。2023 年公司将实现以 N 型 TOPCon 为主，100%大尺寸化的先进电池产能结构。目前，公司于江西上饶、安徽滁州、江苏淮安共规划了年产能 53.5GW 的电池片基地（P 型 9.5GW，N 型 1

4、8GW+26GW），目标将于 2023 年底前全部投产。公司在 TOPCon 行业内部属于布局最早、量产速度最快、参数领先的头部企业，转换效率超 25%，目标年内提升至 25.8%。2023 年 4 月，根据公司对外披露数据，公司 TOPCon 电池售价较同尺寸 Perc 电池单位售价高 0.14-0.17 元/W，单位性价比优势超出 0.1 元/W，已构筑较高的TOPCon 技术壁垒。因此，我们认为公司有望依托 TOPCon 产能获得先发技术红利，在行业下行周期时实现营收和单位盈利的正增长。盈利预测与投资建议：盈利预测与投资建议：我们预计公司在 2023-2025 年将实现归母净利润28.3

5、0/45.27/49.01 亿元。我们认为公司有望在此轮 N 型技术迭代中获得超额技术红利，参考同类可比公司，我们认为公司 2023 年合理的 PE 估值在17 倍左右。首次覆盖，予以“买入”评级。风险提示风险提示：光伏行业整体需求不及预期，电池片行业竞争格局恶化，技术发展遇到瓶颈、模型假设不及预期。财务财务指标指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）2,863 11,595 23,609 36,526 37,608 增长率 yoy（%）233.5 305.0 103.6 54.7 3.0 归母净利润（百万元）-179717 2,830 4,527

6、4,901 增长率 yoy（%）-1418.7501.3 294.7 60.0 8.3 EPS 最新摊薄（元/股）-0.79 3.16 12.49 19.98 21.63 净资产收益率（%）-8.4 78.1 77.0 55.6 37.8 P/E（倍）-166.541.5 10.5 6.6 6.1 P/B（倍）30.0 28.3 7.8 3.6 2.3 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2023 年 7 月 7 日收盘价 买入买入（首次首次）股票信息股票信息 行业 光伏电池组件 7 月 7 日收盘价(元)131.29 总市值(百万元)29,747.30 总股本(百万股)226.5