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1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后请务必阅读正文之后第第 52 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 半导体硅材料先行者，硅片半导体硅材料先行者，硅片+刻蚀硅双轮驱动刻蚀硅双轮驱动 有研硅（688432.SH）投资价值分析报告2023.6.15 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 李超李超 新材料行业首席分析师 S1010520010001 陈旺陈旺 新材料分析师 S1010520090003 公司是国内半导体硅材料产业化先行者，德州基地为公司注入新的成长动力。公司是国内半导体硅材料产业化先行者，德州基地为公司注入新的成长动力。受益于产能快速爬坡受益于产能快速爬坡+

2、盈利能力改善，公司业绩有望保持高速增长。盈利能力改善，公司业绩有望保持高速增长。我们预计我们预计2023-2025 年公司归母净利润分别为年公司归母净利润分别为 3.92/5.38/6.04 亿元，对应同比增速为亿元，对应同比增速为11.7%/37.0%/12.4%，对应，对应 EPS 预测分别为预测分别为 0.31/0.43/0.48 元元/股。股。我们我们采用采用分部估值法，给予公司半导体硅抛光片业务分部估值法，给予公司半导体硅抛光片业务 12xPS 估值，刻蚀设备用硅材料业估值，刻蚀设备用硅材料业务务 55xPE 估值，合计对应目标市值估值，合计对应目标市值 212 亿元，对应目标价亿元

3、，对应目标价 17 元。首次覆盖，元。首次覆盖，给予“买入”评级。给予“买入”评级。公司概况：中国半导体硅材料产业化先行者，德州基地助推发展赋新能。公司概况：中国半导体硅材料产业化先行者，德州基地助推发展赋新能。公司起源于有研集团半导体硅材料研究室，在国内率先实现 6 英寸、8 英寸硅片的产业化及 12 英寸硅片的技术突破，并于 2005 年实现集成电路刻蚀设备用硅材料产业化。2018 年混改后，控股股东变为从事硅晶圆再生加工和销售的日本上市公司 RST，同时有研集团仍作为重要股东提供支持，公司也迎来新的发展阶段。2020 年底，公司的整体生产搬迁到新建的德州基地，随着产能爬坡顺利，2022

4、年公司营收同比增长 35.23%，归母净利润同比大幅增长 136.58%，预计未来公司将继续受益于产能扩张、产品结构优化、盈利能力改善带来的业绩增长。行业分析：终端需求助力硅片行业高景气，先进制程驱动刻蚀硅需求持续增行业分析：终端需求助力硅片行业高景气，先进制程驱动刻蚀硅需求持续增长。长。根据 WSTS 的数据，2021 年全球半导体销售额达到 5559 亿美元，同比增长 26.2%。同时 SEMI 统计，2021 年全球晶圆厂商的资本性支出同比增长42%，超过 900 亿美元，且预计 2022 年将突破千亿美元，半导体行业的高景气也拉动了上游硅材料的需求。半导体硅片方面，8 英寸和 12 英

5、寸硅片是市场主流且 8 英寸硅片在细分产品具有明显优势，我们预计 2025 年全球/中国大陆的 8 英寸硅片需求达到 707/212 万片/月，对应 2021-2025 年 CAGR 为3.0%/17.0%，2025 年全球/中国大陆的 12 英寸硅片需求将达到 1090/283 万片/月，对应 2021-2025 年 CAGR 为 10.7%/21.3%；刻蚀设备用硅材料方面，全球晶圆出货量增长叠加先进制程芯片刻蚀次数增加造成硅部件消耗速度加快，我们预计 2025 年全球刻蚀设备用硅材料需求为 6.6 亿美元，对应 2021-2025年 CAGR 为 13.4%。硅片硅片+刻蚀硅双轮驱刻蚀硅

6、双轮驱动开启上行通道，三大竞争优势助力公司加速发展。动开启上行通道，三大竞争优势助力公司加速发展。1）硅片技术国内领先，加速扩大产能。公司核心技术覆盖硅片工艺各环节，整体水平国内领先，德州基地产能利用率提高后毛利率明显改善，目前公司 8/12 英寸硅片规划产能分别达到 23/30 万片/月，新能源车领域的 8 英寸硅片订单饱和。2）世界一流刻蚀设备厂商核心硅材料供应商，德州基地开始放量。公司已经成为国际 12 英寸刻蚀设备用零部件厂商长期稳定的供应商，客户结构多元化，产品可用于 5nm 制程工艺，德州基地投产助力公司国际市占率提升至约16%，目前公司规划产能 540 吨/年，受益于半导体零部件