【研报】房地产行业地产论道系列之企业战略篇（十一）：十年成败逆反缩表-20200210[21页].pdf

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1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2020.02.10 十年成败，逆反缩表十年成败，逆反缩表 地产论道系列之企业战略篇（十一）地产论道系列之企业战略篇（十一） 谢皓宇谢皓宇(分析师分析师) 单戈单戈(研究助理研究助理) 白淑媛白淑媛(分析师分析师) 010-83939826 010-83939827 021-38675923 证书编号 S0880518010002 S0880119110057 S0880518010004 本报告导读：本报告导读： 在融资监管在融资监管持续持续趋严的背景下，房企加有息杠杆的难度增大，资产负债表面临收缩压趋严的背景下，房企加有息杠

2、杆的难度增大，资产负债表面临收缩压 力，如果保持力，如果保持相应增速相应增速，房企需要从有息杠杆、所有者权益方向突围房企需要从有息杠杆、所有者权益方向突围。 摘要：摘要： 房企靠有息负债扩规模的时代结束，房企靠有息负债扩规模的时代结束，已经开始已经开始面临缩表压力。面临缩表压力。由于 房价持续上涨， 加有息杠杆扩规模就成了房企的选择， 行业总体资产 负债率已经仅此于银行、非银。2018 年开始的金融严监管，抑制了 房企的表外融资； 新的房地产调控思路也从供给侧着手， 房企融资渠 道偏紧会是未来的常态。2019 年从融资规模下滑、土地市场趋冷、 房企资产负债表中有息负债结束增长等方面均已开始体现

3、有息杠杆 难加，房企面临资产负债表收缩的压力。 为应对缩表压力，房企突围的方向在无息杠杆和所有者权益，主要为应对缩表压力，房企突围的方向在无息杠杆和所有者权益，主要 包括：包括：1）通过高周转加快预收回款、同时放慢竣工速度，提高资金 利用率， 在资产负债表上的体现就是提高预收账款占比对冲有息负债 占比下降。另外，可以通过布局地货比高的城市，或者提高精装修比 例，提高预收账款占比。2）加强产业链整合，提高应付账款占比， 但只有规模大、采取集中采购的龙头房企能做到。3）减少分红，提 高所有者权益占比，未来行业分红比例可能出现下降。 以保利的数据为例进行模拟测算，加快周转率、提高地货比效果最以保利的

4、数据为例进行模拟测算，加快周转率、提高地货比效果最 好，是房企突围的主要方向。好，是房企突围的主要方向。1）如果保持有息负债规模不变，保利 销售增速下滑约 12 个百分点至 11.2%，有息杠杆难加显著影响房企 增速；2）提高周转率（土储去化周期从 3 年降至 2.5 年）或者提高 地货比（地货比从 3 提升至 3.5） ，则销售增速可回升至 18.6%和 20.9%；3）取消分红，销售增速可回升至 14.7%；4）如果保持有息 负债率或剔除预收负债率不变，可维持 20%以上增速；5）如果毛利 率下降 5 个百分点，销售增速会进一步降至 8.6%。 基于以上推演，我们从三个角度寻找缩表压力下有

5、明显竞争优势的基于以上推演，我们从三个角度寻找缩表压力下有明显竞争优势的 房企：房企：1）有融资优势可以继续保持较高负债率的，推荐保利地产、 受益中国海外发展、华润置地等；2）周转效率高，对上下游整合能 力强，可以提高无息杠杆的，推荐万科 A、融创中国、龙湖集团、中 南建设、蓝光发展，受益旭辉控股集团、中骏集团控股等；3）有勾 地优势能降低土地成本，利于保持较高毛利率的，推荐大悦城、中国 金茂、招商蛇口、华夏幸福等。 风险提示：如果金融监管放松，房企重回加有息杠杆的老路。 评级：评级： 增持增持 上次评级：增持 细分行业评级 房地产开发 增持 房地产经营 增持 相关报告 房地产经营的分水岭，估

6、值结构港股化 2020.02.04 房地产流动性为王 2020.02.01 房地产展望春节，布局二季度 2020.01.23 房地产合规成本上升，优质项目价值提 升 2020.01.20 房地产到 2022 年的加速后周期 2020.01.18 行 业 专 题 研 究 行 业 专 题 研 究 股 票 研 究 股 票 研 究 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 房地产房地产 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 21 目目 录录 1. 投资要点 . 3 2. 金融监管持续趋严，房企缩表压力显现 . 4 2.1. 房企负债