科思股份-公司研究报告-再议过去、现在与未来-230605（21页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 科思股份科思股份(300856 CH)再议过去、现在与未来再议过去、现在与未来 华泰研究华泰研究 更新报告更新报告 投资评级投资评级(维持维持):):买入买入 目标价目标价(人民币人民币):):122.56 2023 年 6 月 05 日中国内地 化妆品化妆品 防晒领域有望持续做深做透，品类拓展有望支撑第二成长曲线防晒领域有望持续做深做透，品类拓展有望支撑第二成长曲线 15-19 年公司防晒业务快速增长。经历 20-21“失去的两年”，22 年全球出行修复/新品种投产，叠加供应链相对优势/顺价能力彰显，公司业绩强劲

2、修复。公司在防晒剂领域有望持续做深做透，我们测算现有品种满产期收入可达 30 亿级别；非防晒剂仅现有管线满产期收入规模 15 亿级别。公司定位全球个护品原料供应商，对标海外龙头具有较高发展上限，客户积累奠定渠道复用基础，选品布局胸中自有沟壑。期待其成长逻辑的持续演绎。考虑全球防晒剂需求依然旺盛，调高 23-25 年 EPS 至 3.83/4.58/5.77 元（前值3.27/4.38/5.66 元），可比公司 23 年 Wind 一致预期 PE 均值为 32 倍，公司存在技术路径差异，但考虑成长逻辑逐渐明晰，给予公司 23 年 32 倍 PE，目标价 122.56 元（前值 98.10 元），

3、维持“买入”评级。过去：从过去：从 0-1 快速成长快速成长，盈利，盈利能力能力中枢抬升中枢抬升 公司 15 年-19 年营收 CAGR24%，主因：1）站在巨人肩膀。15Q4 起公司获取 DSM 订单，15 年 DSM 贡献收入 4502 万/19 年 4.5 亿。2）防晒剂收入快速增长（19 年 8 亿/15-19CAGR33%）。期间毛利率（15 年 25%/19 年31%）/净利率（4.6%/14%）显著提升，主要因：产能利用率提升（传统防晒剂收入 15-19CAGR27%）/新品贡献（19 年 PS 收入/毛利占比 12%/8%）/18-19 年三次提价。20 年原材料成本下行，而剪

4、刀差效应致毛利率继续提升，21 年毛利率短暂受损，22 年则因需求回暖/产品提价，毛利率强劲修复。现在：防晒系列已在全球现在：防晒系列已在全球市场市场站稳脚跟，有望持续做深做透站稳脚跟，有望持续做深做透 1）化学防晒剂：19 年 AVB 等 5 款传统品种收入规模 6.7 亿元，我们测算22 年约 9 亿元；测算 PS/EHT/PA3 款新品贡献超 3 亿收入，22 年底产能约500/1000/500t，23 年底扩产后产能有望达 2000/2000/1500t，满产期产值5/4/7 亿元。2）物理防晒剂：TiO2 有望于 23Q2 逐步投产放量（产能 2000t），ZnO 亦在研。公司横向拓

5、展增效剂等，纵向延伸配方能力，防晒全案服务能力持续夯实。测算满产期防晒剂收入 30 亿级别（不含 ZnO 等增量品种）。未来：从未来：从 1 1-100100 正在演绎，正在演绎，迈向迈向全球个护品原料供应商全球个护品原料供应商 1）品类扩张带动第二成长曲线：拓展去屑剂/增稠剂/氨基酸表面活性剂/美白剂等，测算仅现有管线满产期收入规模约 15 亿。2）客户积累奠定渠道复用基础：下游客户供应商准入严格，而一旦进入供应体系后嫁接新品周期缩短。3）选品布局胸中自有沟壑：依托中间体原料优势，后发切入 AVB 做到全球份额领先；卡位 PS/PA/PO 等成长好/格局优/壁垒强的新品种，并做长产业链、巩固

6、市场地位。市场洞察敏锐，选品能力持续得到验证。风险提示：原料成本波动；市场竞争加剧；汇率大幅波动；新品拓展较慢。研究员 孙丹阳孙丹阳 SAC No.S0570519010001 SFC No.BQQ696 +(86)21 2897 2038 研究员 林寰宇林寰宇 SAC No.S0570518110001 SFC No.BQO796 +(86)755 8249 2388 基本数据基本数据 目标价(人民币)122.56 收盘价(人民币 截至 6 月 5 日)79.15 市值(人民币百万)13,402 6 个月平均日成交额(人民币百万)142.59 52 周价格范围(人民币)37.78-79.15