Penumbra-美股公司研究报告-神经、外周血栓抽吸龙头-230516（64页）.pdf

1、Penumbra（PEN.US）分析员分析员:HE:HE ShuanglinShuanglin 何霜霖何霜霖(香港证监会中央编号：香港证监会中央编号：BDU787)BDU787)复星国际证券2023年5月16日首次覆盖报告神经、外周血栓抽吸龙头神经、外周血栓抽吸龙头第2页总结Penumbra成立于2004年，总部位于加州，公司专注于神经介入和外周介入领域医疗器械的研发、生产和销售，主要产品为神经及外周血栓抽吸系统、神经通路类产品和弹簧圈。高市场空间：高市场空间：美国外周介入市场（尤其深静脉栓塞(DVT)和肺栓塞(PE)）低渗透率，预计Penumbra美国外周血栓抽吸(估计约30%2022年收入

2、)20%CAGR。高壁垒：高壁垒：1）智能化算法软件（识别血栓减少出血量）；2）作为龙头公司的数据积累壁垒（抽吸导管产品一代一代之间都是壁垒，因为不只是研发一个材料，还需要一个动态的反馈，研发建模需要不断反馈回来的临床数据）；3）龙头公司的品牌，市场教育和医生使用习惯壁垒。高利润增速：高利润增速：我们预计2023/24/25年收入10.24/12.33/14.65亿美元，净利润0.20/0.43/0.71亿美元，2022-2025年收入CAGR为12.7%12.7%,净利润CAGR为53.0%53.0%(得益于较高的经营杠杆)。催化剂：催化剂：1)外周介入增速超预期;2)Lightening

3、Flash/Bolt销售放量(DVT/PE/急性肢体缺血(ALI);3)Stride临床试验数据读出(预计1H24,ALI);4)Thunderbolt 发布(预计2H23,神经介入)。资料来源：Bloomberg资料来源：复星国际证券预测资料来源：复星国际证券2022 2022 估计收入结构估计收入结构主要财务数据主要财务数据历史表现历史表现0100020003000400050006000050100150200250300350PEN股价标普500指数外周抽吸37%外周栓塞22%神经取栓24%神经通路14%神经栓塞3%202120222023E2024E2025E营业收入（百万美元）74

4、8 847 1,024 1,233 1,465 经营利润（百万美元）(8)6 30 62 103 归母净利润（百万美元）5(2)20 43 71-PS15 13 11 9 8 EV/sales15 13 11 9 8 PB12 11 10 9 8 净现金（百万美元）255 188 217 189 176 4WiX3UnVfWAUjW1WiYeXaQ9R6MmOrRoMsReRmMrMeRmNsN8OpOqQuOsRrRvPtPoP第3页公司外周取栓核心产品取取栓栓Indigo systemIndigo system血栓抽吸系统血栓抽吸系统CATCAT系列导管和分离器系列导管和分离器Lightn

5、ingLightning智能抽吸管智能抽吸管引擎引擎Lightning 7Lightning 12*CAT RX可用于冠状动脉*Lightning是美国唯一可用的计算机辅助取栓系统资料来源：公司，复星国际证券整理33.8%39.4%47.8%54.7%59.0%62.6%65.3%67.6%66.2%60.6%52.2%45.3%41.0%37.4%34.7%32.4%0%20%40%60%80%100%201820192020202120222023E2024E2025EVascularNeuro资料来源：复星国际证券PEN PEN 收入结构及预测收入结构及预测第4页历史PS估值资料来源：B

6、loomberg第5页可比公司估值资料来源：Bloomberg,数据截至202305092023E2024E2023E2024E2023E2024EPenumbra IncPEN US Equity12.0412.0812.1710.4411.549.9011.579.93AngioDynamicsANGO US Equity0.350.39-1.040.971.151.07Boston Scientific CorpBSX US Equity76.3385.383.893.465.495.076.145.67Cardiovascular Systems IncCSII US Equity0.