中航重机-公司首次覆盖报告：中流砥柱展航图百锻重器迎新机-230424（66页）.pdf

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1、 中航重机：中流砥柱展航图，百锻重器迎新机 中航重机(600765)公司首次覆盖报告 2023 年 4 月 24 日 张润毅 军工行业首席分析师 S1500520050003+86 15121025863 任旭欢 军工行业研究助理+86 18701785446 请阅读最后一页免责声明及信息披露 2 证券研究报告 公司研究 公司首次覆盖报告 中航重机中航重机(600765)(600765)投资评级投资评级 买入买入 上次评级上次评级 资料来源：聚源，信达证券研发中心 公司主要数据 收盘价（元）24.19 52 周内股价波动区间(元)40.74-23.55 最近一月涨跌幅()-2.70 总股本(亿

2、股)14.72 流通 A 股比例()100.00 总市值(亿元)356.09 资料来源：聚源，信达证券研发中心 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 中航重机：中航重机：中流砥柱展航图，百锻重器迎新机中流砥柱展航图，百锻重器迎新机 2023 年 04 月 24 日 报告内容摘要报告内容摘要:中航重机是国内稀缺的航空锻铸造龙头，景气上行焕发新机，中航重机是国内稀缺的航空锻铸造龙头，景气上行焕发新机，价值重估价值重估，攻防兼备，给予“买入”评级。攻防兼备，给予“买入”评级。1）在经历2020-2022年高增长

3、之后，市场可能担心未来行业增速放缓，从而导致竞争加剧，但我们认为，未来 5 年将是军机放量、国产发动机列装、民用航空大发展的关键期，航空锻造千亿市场空间广阔，行业天花板言之尚早。2）而随着锻铸件的高端化、大型化、精密化，行业或将向头部集中，中航重机业务覆盖面强而全，在模锻与环锻均有显著优势，加速产业链一体化，管理层激励到位，业绩有望持续超预期。3）我们预计 2023-2025 年公司归母净利润为 16.2/22.7/30.6亿，CAGR 为 37.5%，对应 PE 为 22/16/12 倍，给予“买入”评级。我国航空锻我国航空锻造迎来黄金发展期，催生数千亿市场。造迎来黄金发展期，催生数千亿市场

4、。1）锻件是飞机机身与发动机的关键部件，各占两者结构重量的 20%-35%、30%-45%。2）经我们深入分析与详细测算，预计 2022-2031 年我国军用飞机机身、发动机的锻造市场规模将达到 1593、2091亿元，而以 C919、ARJ21为代表的民用飞机的机身、发动机锻造市场总需求将超过 2500 亿。3）技术“内功”提升+降本“外需”扩大，我国航空工业外贸转包也有望跻身国际第一梯队。纵观纵观 PCC国际巨头发展史，我们认为，产业链一体化并购是锻造领军企业国际巨头发展史，我们认为，产业链一体化并购是锻造领军企业做大做强的做大做强的有效路径有效路径。1）美国PCC集团于1949年由一家铸

5、造厂起家，通过一系列资本运作与并购，成为航空零部件行业的产业巨头。2000-2015年 PCC 营收从 16.7 亿美元增至 100 亿美元，利润率由 11.5%增至 26%。2）PCC 发展史可分为三个阶段：第一阶段（1949-1990）抓住 GE 航空发动机结构铸件发展机遇，先后收购英国、法国、美国多家锻铸厂；第二阶段（1991-2000）开启横向扩张，占领工业燃气轮机市场，收购锻造巨头Wyman-Gordon；第三阶段（2001 至今）推动纵向一体化，向上延伸至钛合金、镍基合金材料行业，向下延伸至飞机结构件领域。3）PCC 虽体量庞大，部分领域几乎垄断产业上游，却始终将自身定位为“二级供

6、应商”。复盘过去十年，中航重机是从一度亏损到轻装上阵、转型腾飞的成功典复盘过去十年，中航重机是从一度亏损到轻装上阵、转型腾飞的成功典范。范。2019-2022 年公司营收由 56.6 亿增至 105.7 亿，归母净利润由 2.8 亿增至 12 亿，CAGR 为 20.87%/63.44%。我们认为，除了近年来行业景气上行外，公司成功蜕变的关键在于：1）聚焦航空锻造核心主业：）聚焦航空锻造核心主业：2022 年公司锻造业务营收 85.8 亿元（+28%），收入占比从 2017 年的 65%升至80%，毛利占比从 72%升至 77%；2）瘦身健体，剥离低效资产：）瘦身健体，剥离低效资产：2016