【研报】证券行业深度研究：“投行+PE”的资本性投行新模式将撬动券商ROE-20200108[22页].pdf

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1、 行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 1 证券证券 证券证券研究报告研究报告 2020 年年 01 月月 08 日日 投资投资评级评级 行业行业评级评级 强于大市(维持评级) 上次评级上次评级 强于大市 作者作者 罗钻辉罗钻辉 分析师 SAC 执业证书编号：S1110518060005 夏昌盛夏昌盛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110518110003 舒思勤舒思勤 联系人 资料来源：贝格数据 相关报告相关报告 1 证券-行业点评:政策优化进行时， 业绩提升将体现，证券行业向好趋势明 确 2019-12-30 2 证券-行业点评:新修订证券法 落 地 ， 完 善 证 券 市 场

2、基 础 制 度 2019-12-29 3 证券-行业点评:分拆上市新规落地， 2020年 投 行 业 务 将 多 点 开 花 2019-12-14 行业走势图行业走势图 “投行“投行+PE”的资本性投行新模式将撬动券商的资本性投行新模式将撬动券商 ROE 时代背景时代背景： “： “全面深化资本市场改革全面深化资本市场改革”进行时进行时，监管鼓励股权融资的大江大监管鼓励股权融资的大江大 海，证券行业正在承担时代重任，证券公司大有可为海，证券行业正在承担时代重任，证券公司大有可为。 此前， “全面深化资本市场改革工作座谈会”已明确了 12 个方面重点任务。 近期，新证券法明确了全面推行注册制，大

3、幅提升违法成本，有助于提 高上市公司质量并增强资本市场吸引力。 银保监会方面也出台了 关于推动 银行业和保险业高质量发展的指导意见 ，展现了同样的政策导向。我们判 断后续衍生品业务、投行业务将仍有利好政策落地， “推动更多中长期资金 入市”方面的政策也值得期待。另外，我们判断 2020 年至少 15 家外资券 商将进入中国市场，这会显著影响监管思路，进而推动创新业务发展。这个 过程也或将伴随着中资券商的并购事件进一步增多，形成“航母级券商” 。 转型方向：注册制改革大背景下，证券公司转型方向：注册制改革大背景下，证券公司将从通道型向综合型将从通道型向综合型投行投行转变转变， “投行“投行+PE

4、”新模式可提升头部券商的”新模式可提升头部券商的 ROE。 投行将从通道发行回归定价与销售本源， 投行业务将呈多元化。 证券公司需 要具备卓越的综合服务能力， 并基于此能力打造 “投行+PE” 的新商业模式。 我们判断来自于“投行+PE”的收入比重将会逐步提升，证券公司的杠杆率 将会因此逐步提升，若股权投资规模与投资收益率达到预期，ROE 将会迎 来上行拐点。在“投行+PE”这一赛道中具备竞争优势的证券公司大概率将 会享受估值溢价， 而这要求研究、 投行、 投资等业务条线均强且可有效协同。 业绩测算：业绩测算： 一、科创板持续扩容，创业板改革一、科创板持续扩容，创业板改革推进，新三板改革推进，

5、新三板改革+分拆上市分拆上市+再融资再融资+ 并购重组政策均已并购重组政策均已于于 2019 年年落地，落地，2020 年将是股权融资大年，亦是政策年将是股权融资大年，亦是政策 利好转化为业绩的一年。利好转化为业绩的一年。我们预计 2020 年投行业务收入至少同比+20%至 662 亿。 此外， 投行业务是激活业务资源的重要引擎，股权投资、 资本中介、 衍生品业务均可受益于此。 二、二、我们判断“投行我们判断“投行+PE”模式将在”模式将在 2020 年明确体现出业绩贡献年明确体现出业绩贡献，其对龙其对龙 头券商的贡献程度显著高于行业平均头券商的贡献程度显著高于行业平均。 我们预计 2020

6、年 160 家科创板企业上市，中性假设下将为证券行业贡献 50.28 亿元的净利润，占 2020 年证券行业净利润的比例约为 3.9%。中金公 司等重点头部券商受到科创板影响更大， 未来投行业务将进一步向龙头券商 集中，我们预计 2020 年中金公司、中信建投的科创板跟投收益+承销保荐 费分别贡献 2020 年利润的 11.9%、5.5%。而随着股权投资规模的不断累积， 未来贡献的利润增量占比将持续提升。 投资建议：投资建议：证券行业目前平均估值 2.13x PB，大型券商估值在 1.3-1.9x PB 之间，行业的历史估值中位数为 2.4x PB（2012 年至今） 。我们坚定推荐中 信证券