【西南证券】美格智能（002881）-2025年年报点评：海外与无线宽带驱动规模扩张，AI模组打开成长空间-260405（16页）.pdf

1、 请务必阅读正文后的重要声明部分 1 2026 年年 04 月月 05 日日 证券研究报告证券研究报告2025 年年报点评年年报点评 持有持有（首次）（首次）当前价：36.02 元 美格智能（美格智能（002881）通信通信 目标价：元（6 个月）海外与无线宽带驱动规模扩张，海外与无线宽带驱动规模扩张，AI 模组打开成长空间模组打开成长空间 Table_StockInfo 投资要点投资要点 西南证券研究西南证券研究院院 分析师：叶泽佑 执业证号：S1250522090003 电话：13524424436 邮箱： 相对指数表现相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据基础数据 总股本(亿股)3.

2、02 流通 A 股(亿股)1.82 52 周内股价区间(元)35.9-58.97 总市值(亿元)108.78 总资产(亿元)29.67 每股净资产(元)6.50 相关相关研究研究 Table_Report Table_Summary 事件事件：公司发布 2025 年年报。2025 年全年，公司实现营业收入 37.47 亿元，同比增长 27.39%；归母净利润 1.43 亿元，同比增长 5.27%，利润端增速明显低于收入端。盈利能力方面，公司主营业务毛利率为 13.84%，同比下降 3.47个百分点；营业成本同比增长 33.89%，明显快于收入增速。费用端看，公司期间费用率有所下降，其中财务费用

3、由上年的 3254万元大幅下降至 246万元，对利润形成一定支撑。现金流方面，公司经营活动现金流由上年净流出 1.30亿元转为净流入 3249 万元，销售收现明显改善。收入高增但利润释放滞后，毛利率承压为核心矛盾，公司处于规模扩张阶段收入高增但利润释放滞后，毛利率承压为核心矛盾，公司处于规模扩张阶段。2025 年公司收入同比增长 27%，延续较快增长态势，但归母净利润仅同比增长5%，扣非利润基本持平，利润端明显滞后于收入释放。拆解来看，核心在于毛利率下行：主营业务毛利率同比下降 3.47 个百分点至 13.84%，主要受低毛利产品，如无线宽带/FWA及部分海外模组等产品的占比提升及存储芯片价格

4、上涨影响；同时营业成本增速快于收入，进一步压制毛利增长。从结构看，公司收入高度集中，无线通信模组及解决方案营收占比超过 95%，报告期内海外业务同比增超过 70%，收入占比提升至约 37%，成为最主要增量来源，驱动公司增长逻辑由“国内模组”向“海外+无线宽带”双驱动切换。整体来看，公司当前处于以规模换增长的扩张阶段，收入已兑现但利润尚未同步释放。端侧端侧 AI与高算力模组推进，叠加车载多场景拓展，打开中期成长空间与高算力模组推进，叠加车载多场景拓展，打开中期成长空间。公司持续推进高算力智能模组布局，48TOPS产品已实现量产，并向 80TOPS级持续迭代，同时推动生成式 AI在工业视觉、智能终

5、端、AR/VR等场景落地，业务形态由“通信连接模组”向“连接+算力+操作系统+解决方案”升级。随着端侧AI 渗透加速，公司增长模式有望由“出货量驱动”向“量价齐升”转变，成为中期盈利能力修复的重要支撑。车载业务方面，虽短期受大客户采购节奏扰动，但公司仍在推进车规级模组及智能座舱产品布局，业务正由单一客户依赖向多客户、多产品线过渡，车载仍为重要应用场景及能力延伸方向。经营质量改善验证增长成色，公司处于经营质量改善验证增长成色，公司处于“收入兑现、利润待修复”的“收入兑现、利润待修复”的成长早期成长早期阶段阶段。报告期内，公司经营质量明显改善：经营性现金流由负转正，应收账款显著下降，合同负债提升，

6、反映回款能力及订单质量优化；但同时，存货因存储芯片战略备货明显上升，后续仍需关注库存消化及毛利率修复节奏。整体来看，公司当前处于由“规模扩张”向“盈利兑现”过渡阶段：收入端增长逻辑已得到验证，但受产品结构阶段性下沉及成本压力影响，盈利能力仍在修复过程中。中长期看，随着高算力模组及端侧 AI产品占比提升，公司有望实现结构升级并带动毛利率回升。盈利预测与投资建议。盈利预测与投资建议。预计 2026-2028 年 EPS分别为 0.67元、1.03元、1.76元，对应 PE分别为 54倍、35倍、20倍。公司 26年规划目标积极，改革动作持续落地，看好全年加速成长，首次覆盖给予“持有”评级。风险提示