非银金融行业资管通鉴系列十二：法国篇以参股形成业务集群的法盛资管-230316（19页）.pdf

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1、 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行行业业 研研 究究 行行业业深深度度研研究究报报告告 证券研究报告证券研究报告 industryId 非银金融非银金融 推荐推荐 (维持维持 ）重点公司重点公司 重点公司 2022E 2023E 评级 国联证券 0.30 0.41 增持 东方财富 0.67 0.80 增持 江苏金租 0.80 0.95 增持 中信证券 1.38 1.78 增持 瑞达期货 0.86 1.13 审慎增持 0.86 1.13 增持 来源：兴业证券经济与金融研究院 relatedReport 相关报告相关报告 资管通鉴系列十一：德国篇，以

2、成本管控兑现利润增长的德意志资管2023-02-09 资管通鉴系列十：法国篇，从母行协同到零售转型的东方汇理2023-02-05 资管通鉴系列九：富达投资，以服务体系构建竞争优势2022-12-05 资管通鉴系列八：AMG 资管，精品资管公司的狩猎者2022-08-02 资管通鉴系列六：景顺集团，ETF 和主动投资并举的资管巨头2022-06-22 emailAuthor 分析师：分析师：徐一洲 S0190521060001 孙寅 S0190521060002 assAuthor 研究助理：研究助理：开妍 陈静 投资要点投资要点 summary 法盛资管是一家典型的“银行系”资管公司，是法国法

3、盛资管是一家典型的“银行系”资管公司，是法国 BPCE 集团旗下集团旗下 Natixis银行的头部资管平台。银行的头部资管平台。1）发展历程，法盛资产管理公司的建立最早可追溯至法国人民银行和法国储蓄银行的横向合并。公司成立之初，借助母公司的影响力和客户资源，法盛资管实现快速发展，并逐步建立起以机构客户为主的业务模式，确立了精品店模式的营业逻辑：通过收购各类型精品资管公司的部分股份拓展附属子公司网络来扩宽产品业务线，创造长期价值。2）股权结构，BPCE 集团由 900 万合作股东共同拥有，由 14 家区域人民银行和 15 家区域储蓄银行全资控制，是一种具有高度合作精神的稳定股权结构。法盛资管是

4、BPCE 集团旗下 Natixis 银行的全资资管子公司，始终与母公司保持一致的发展策略。3）公司治理，高管任命以经验和履历为导向，注重专业人才的挖掘，“是否出身于控股公司”这一因素对法盛资管的高管任命影响相对较小。从业务模式来看，法盛资管通过建立完善的附属子公司网络推动公司营收和从业务模式来看，法盛资管通过建立完善的附属子公司网络推动公司营收和利润的稳步增长。利润的稳步增长。1）财务表现，子公司的资产管理费和业绩报酬是公司营业收入的主要来源，2010-2021 年期间，法盛资管的净营业收入以 8.1%的复合增速从 14.1 亿欧元增长至 36.0 亿欧元。受管理费率变化和外界经济环境的影响，

5、税前利润率则呈现出较为明显的波动性。2）业务规模方面，2008-2021 年，公司 AUM 规模由 0.45 万亿增长至 1.25 万亿欧元，年化复合增速达 7.6%，基于股票和债券市场上涨带来的市场效应是推动公司资管规模增长的主要驱动力。以机构客户为主的资产渠道结构决定了法盛资管以债券和保险类资产为主的 AUM 资产类型结构。3）微观产品，立足于不同投资领域的优秀资管子公司奠定了法盛资管高质量的基金产品体系。关联附属子公司是基金产品的直接管理者，为法盛资管带来多样化的资产管理策略，依托母公司的分销网络，子公司能够获得稳定的客源和资金流入。法盛资管的基金产品拥有出色的业绩表现，在参与晨星评级的

6、 76 只基金中，共有 35 只基金获得了 4 星及以上的高评级，占比高达 46%，获得晨星 5 星评级的基金数量则达到 12 只。法盛资管依托精品店模式和以客户为中心的高质量服务兑现其经营优势。法盛资管依托精品店模式和以客户为中心的高质量服务兑现其经营优势。1）产品端，公司通过参股的形式积极建设附属子公司网络，进而实现产品业务线的拓展，并逐步完成全球化扩张，目前公司旗下共有 20 家资管公司，规模分布在 10-4000 亿美元。2）客户端，通过设立全球化的客户服务部门和成立专业资管团队，为客户提供精细的投后管理，在服务方面建立差异性优势。3）产品端，法盛资管成立了具有世界影响力的研究机构，通

7、过全面分析外界经济环境变化，为投资管理业务的顺利开展奠定坚实的深度研究基础。风险提示：资管规模下滑风险；全球政策和法律风险；利率持续下滑风险 title 资管通鉴系列十二：资管通鉴系列十二：法国篇，以参股形成业务集群的法盛资管法国篇，以参股形成业务集群的法盛资管 createTime1 2023 年年 03 月月 16 日日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -2-行业深度研究报告行业深度研究报告 目目 录录 1、公司介绍：法国 BPCE 集团旗下的“银行系”资管公司.-3-1.1、历史沿革：两家银行整合打造的头部资产管理平台.-3-1.2、股权结构

8、：BPCE 集团旗下 Natixis 银行的资管平台.-4-1.3、治理结构：管理层以资管专业履历为主要任命导向.-5-2、业务模式：附属子公司营收提高推动公司财务增长.-7-2.1、财务表现：管理费用和业绩报酬是主要的收入来源.-7-2.2、商业模式：机构化业务奠定了 AUM 资产类型格局.-8-2.3、微观产品：优秀的附属子公司构建高质量产品体系.-11-3、竞争优势：精品店模式和高质量服务兑现经营优势.-12-3.1、产品端以参股形成精品店模式拓展公司业务线.-12-3.2、客户端通过客户服务部门提供精细投后管理.-14-3.3、资产和负债端的建设都以深度研究为坚实基础.-16-4、风险

9、提示.-17-图目录图目录 图 1、BPCE 集团股权结构及法盛资管组织结构概览.-5-图 2、公司营业收入和经营利润稳步增长.-7-图 3、税前利润率呈先稳步增长后快速下降趋势.-7-图 4、法盛资管 AUM 保持稳健增长.-8-图 5、市场效应是 AUM 增长的主要因素.-9-图 6、法盛资管 AUM 客户结构、资产结构及地区结构概览.-10-图 7、随着产品结构调整最近三年法盛费率出现下行.-10-图 8、2021 年法盛资管的费率结构.-10-图 9、法盛资管基金产品由关联子公司直接管理.-12-图 10、法盛资管的附属关联子公司网络.-13-图 11、法盛资管拥有全球化的客户服务部门

10、.-15-图 12、由专业团队面向客户提供集成化资管服务.-15-图 13、法盛资管为客户提供的多样化服务.-15-图 14、法盛资管拥有发达的海外分支机构网络.-16-图 15、投资者研究中心多样化的研究方向.-17-图 16、投资者研究中心的全球化视角.-17-图 17、资产组合研究评估示例.-17-图 18、法盛资管资产组合研究业务链环节.-17-表目录表目录 表 1、法盛资管通过收购和成立子公司的方式拓展业务线.-4-表 2、核心高管简介.-6-表 3、法盛资管晨星 5 星产品概览.-11-表 4、法盛资管参股子公司概览.-13-oOmNZVeXeUcWoWdUzW9PbPaQmOnN

11、pNtQeRpPsRiNqRrO6MqQuNuOnMzQvPpOpM 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -3-行业深度研究报告行业深度研究报告 1、公司介绍：法国、公司介绍：法国 BPCE 集团旗下的“银行系”资管公司集团旗下的“银行系”资管公司 1.11.1、历史沿革：两家银行整合打造的头部资产管理平台、历史沿革：两家银行整合打造的头部资产管理平台 法盛资产管理公司（Natixis Investment Managers）隶属于法国 BPCE 集团旗下的Natixis 银行，其成立最早可追溯至 2006 年法国人民银行（Banque Populai

12、re）和法国储蓄银行（Caisse dEpargne）成立的子公司 Natixis。依托母公司的机构客户网络，法盛资管逐步建立起以机构客户为主的业务模式，并通过收购各类型精品资管公司的部分股份扩展附属子公司网络，从而拓宽产品业务线，创造长期价值。纵观其发展历程，法盛资管主要经历了以下几个阶段：整合期（整合期（2006-2009）：脱身于银行横向整合的）：脱身于银行横向整合的银行系资管公司。法国人民银行集银行系资管公司。法国人民银行集团和法国储蓄银行集团合并成立了法国第二大银行集团团和法国储蓄银行集团合并成立了法国第二大银行集团 BPCE，两家银行共同建，两家银行共同建立的合资子公司立的合资子公

13、司 Natixis 银行即为法盛资管的母公司。银行即为法盛资管的母公司。法国储蓄银行于 1818 年成立，致力于发展民众储蓄的管理业务；法国人民银行于 1878 年成立，旨在为企业家提供更为便利的融资平台。2006 年，两家银行集团通过成立合资子公司 Natixis银行的方式增强业务能力、扩展业务范围。2009 年，法国人民银行与法国储蓄银行进行合并，并保留两家银行独立的零售银行品牌和分支机构网络，在完成了前期的准备工作后，BPCE 银行集团正式成立，并成为 Natixis 银行的母公司。在BPCE 银行集团成立后，NGAM（Natixis Global asset Management）继续

14、管理储蓄银行旗下保险公司 CNP Assurances 的人寿保险资产，资管业务的协同效应初步展现，与此同时，储蓄银行向 Natixis 银行出售了 NGAM 全部股权，自此 NGAM 成为 Natixis 银行的全资子公司，集团的资管业务线则隶属于 NGAM。扩张期（扩张期（2010-2017）：确立资产管理业务线的“多分支关联公司”经营模式，通）：确立资产管理业务线的“多分支关联公司”经营模式，通过收购关联资管公司股份的方式拓展业务领过收购关联资管公司股份的方式拓展业务领域和客户渠道，实现快速发展。域和客户渠道，实现快速发展。Natixis银行于2015年6月30日通过子公司NGAM完成了

15、对资产管理公司DNCA Finance的收购，拓宽了零售客户渠道；2016 年，法国邮政银行（Banque Postale）的资管子公司 Ciloger 和资管公司 AEW Europe 在人民银行、储蓄银行和邮政银行三大分销网络的帮助下完成合并，成为法国大众零售市场的第三大参与者。自此，AEW Europe 成为欧洲领先的房地产资产管理公司之一，管理资产超过 250 亿欧元，NGAM 和法国邮政银行分别拥有其 60%和 40%的股份，AEW Europe 也成为了Natixis 银行资管线的重要关联公司之一。2017 年，Natixis Global Asset Management（NGA

16、M）更名为 Natixis Investment Manager，并收购了澳大利亚资管公司Investors Mutual Limited 的 51.9%股权，打开了澳洲个人客户和养老基金市场的大门。同年，Natixis 银行的关联公司 Mirova 资管收购了专注全球气候发展的资管公司 Althelia Ecosphere51%的股权，创建了基于自然资本投资的欧洲平台。发展期（发展期（2018-至今）：依托全球化发展策略，通过收购多领域的资产管理公司进至今）：依托全球化发展策略，通过收购多领域的资产管理公司进一步扩张业务范围，实现投资范围的多样化和投资能力的专业化。一步扩张业务范围，实现投资

17、范围的多样化和投资能力的专业化。2018 年，法盛资管收购了投资于商用航空领域真实资产的资管公司 Airborne Capital 的少数股 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -4-行业深度研究报告行业深度研究报告 权，增强了为客户提供另类资产和实物资产投资方案的能力。同年，公司完成了对专注于中高端私人债务的欧洲资管公司 MV Credit 的收购，通过这一交易，法盛资管能够为投资者提供更为全面的私募股权、私人债务、房地产和基础设施方面的投资策略。与此同时，法盛资管通过收购 WCM Investment Management 的少数股权增强了其在全球

18、股权投资方面的实力，并合并三家私募股权子公司：Euro PE、Caspian private equity 和 Eagle Asia 成立 Flexstone Partners 全球私募股权管理公司，从而为投资者提供全球化和高度活跃的私募股权投资方式。2019 年，公司宣布成立从事全球主题战略投资的子公司 Thematics Asset Management，扩展了法盛资管在水资源、人工智能和机器人等主题策略方面的投资实力。2020 年，法盛资管通过合并 LBP AM 成立了专注于欧洲地区固收和保险资产管理业务的资管子公 Ostrum Asset Management。2022 年，依托 20

19、24 年公司战略计划，附属子公司Mirova 宣布收购专注于新兴市场清洁能源和气候投资的资管公司 SunFunder，以此拓展公司在新兴市场投资领域的影响力。表表 1 1、法盛资管通过收购和成立子公司的方式拓展业务线法盛资管通过收购和成立子公司的方式拓展业务线 年份年份 并购或成立的子公司并购或成立的子公司 主要收获主要收获 2015 DNCA Finance 拓宽零售客户渠道 2016 AEW Europe 扩展房地产资产管理业务线 2017 Investors Mutual Limited 进军澳洲个人客户和养老基金市场 2018 Airborne Capital 增强了商业航空领域真实资

20、产投资领域的实力 2018 MV Credit 拓展私募股权、私人债务、房地产和基础设施投资业务线 2018 WCM Investment Management 增强全球股权投资领域的实力 2018 Flexstone Partners 拓展全球化的私募股权业务线 2019 Thematics Asset Management 增强水资源、人工智能和机器人等主题策略方面的投资实力 2020 Ostrum Asset Management 拓展固收和保险资产管理业务 资料来源：公司年报，兴业证券经济与金融研究院整理 截至截至 2022 年年 12 月月 31 日，法盛资管的资产管理规模已达到日，

21、法盛资管的资产管理规模已达到 1.2 万亿欧元。依托万亿欧元。依托 20家附属关联子公司网络，法盛资管能够为客户提供家附属关联子公司网络，法盛资管能够为客户提供 200 余种不同资产领域的专业余种不同资产领域的专业投资策略，并通过全球化策略在全球范围内建立了投资策略，并通过全球化策略在全球范围内建立了 53 家办事处，成为全球资管领家办事处，成为全球资管领域的第一梯队公司。域的第一梯队公司。1.21.2、股权结构：、股权结构：BPCEBPCE 集团旗下集团旗下 N Natixisatixis 银行的资管平台银行的资管平台 不同于传统的公司制企业，法国人民银行集团和法国蓄银行集团的股权结构中由9

22、00 万合作股东构成，这是一种具有高度合作精神的稳定股权结构。BPCE SA 是BPCE 集团的管理主体，由 14 家区域人民银行和 15 家区域储蓄银行全资控制，它负责制定集团的政策和战略目标，并协调各分支网络的销售政策。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -5-行业深度研究报告行业深度研究报告 法国人民银行联合会（FNBP）和法国储蓄银行联合会（FNCE）分别代表两家银行集团及其合作股东提供咨询和沟通服务，在提高银行集团间的合作精神和履行社会责任方面发挥着重要作用。各区域银行的重要高管在法国人民银行集团董事会和法国储蓄银行集团的指导和监督委员会中任

23、职，负责协调资源满足区域当地客户的需求。法盛资管（Natixis Investment Managers）则是 BPCE 集团旗下 Natixis 银行的全资资管子公司，负责集团资产管理和财富管理的相关业务，并未独立上市。其母公司是 Natixis 银行，Natixis 则是 BPCE 旗下的子公司，在稳定的组织结构之下，法盛资管是典型的“银行系”资管公司，其发展策略、业务侧重和社会责任理念均与母公司步调一致。图图 1 1、BPCEBPCE 集团股权结构及法盛资管组织结构概览集团股权结构及法盛资管组织结构概览 资料来源：公司年报，兴业证券经济与金融研究院整理 1.31.3、治理结构：管理层以资

24、管专业履历为主要任命导向、治理结构：管理层以资管专业履历为主要任命导向 公司高管团队的成员拥有丰富的工作经验，专业对口的人才团队设置一方面能够促进公司资管业务快速和正确的发展，另一方面也能凸显母公司 BPCE 集团对资管子公司的重视程度。纵观高管团队成员的工作履历，我们能够发现“是否出身于控股银行”这一因素对高管的任命影响相对较小，公司管理层人员的工作背景可分为三类：1）出身于母公司 BPCE 集团或 Natixis 银行；2）出身于法盛资管子公司的管理层；3）出身于其他大型专业资管公司。专业知识和工作能力是决定公司高管任命的重要因素，这也与法盛资管的注重专业投资能力的扩张策略相契合。请务必阅

25、读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -6-行业深度研究报告行业深度研究报告 表表 2 2、核心高管简介、核心高管简介 姓名姓名 简介简介 Tim Ryan 首席执行官、资产和财富管理主管 于 2021 年 4 月加入 Natixis，并担任目前的职务。1992 年，他开始了资产管理行业的职业生涯，在汇丰的一家子公司从事定量研究和股票投资组合管理。2000 年，加入 AXA，在那里他拓宽了自己作为量化资产管理主管的经验，并于 2003 年成为日本保险业务的首席投资官，随后成为亚洲保险业务的投资官。2008 年，被任命为Alliance Bernstein 美国资

26、产管理子公司各地区（日本和 EMEA）的首席执行官。2017年，加入 Generali 担任集团保险资产首席投资官和资产与财富管理全球首席执行官。Jean-Marc Sabatier 全球首席风险官 曾担任法盛资管全球首席副风险官。在加入法盛资管之前，他曾在伦敦、香港和巴黎担任过一系列高级买方和卖方风险管理职位，包括担任 Natixis 亚太地区总经理和市场风险主管。也曾在东方汇理担任分析和解决方案业务主管，和亚洲风险主管，还担任过 NH-CA 资产管理公司的风险管理和量化主管。Justin Rosen 全球首席合规官 自 2013 年加入法盛资管以来，一直担任多项合规和风险相关职位，最近一次

27、担任北美和亚太地区（APAC）合规和内部控制主管，负责管理公司的企业合规计划，该计划是适用于公司投资管理子公司的总体合规框架。曾担任北美合规和风险主管。在加入 Natixis 之前，他是富达投资公司的董事，除其他职务外，他管理公司机构经纪业务的监管互动，并管理多个公司范围的合规计划。他的职业生涯始于波士顿证券交易所的总法律顾问办公室。Cyril Marie 首席财务官、战略和企业发展主管 2009 年，他在公司的主要职责是监督集团的整体战略和企业发展机会。在加入法盛资管之前，Cyril 曾在母公司 Natixis 的财务部门工作。从 2002 年到 2006 年，他还在 BPCE 的财务部门担

28、任多个职位，从 1999 年到 2002 年，他是 BBSP 的财务分析师。Alix Boisaubert 资产和财富管理业务线全球企业沟通主管 帮助公司建立品牌，并加强与内外部利益相关者的联系与沟通。曾在法盛资管投资子公司 Ostrum Asset Management 担任沟通、营销和企业社会责任负责人。Christophe Lanne 首席行政官 于 1990 年在印度尼西亚银行（现为东方汇理银行）开始了他的职业生涯。1995 年，成为总部位于巴黎的资本市场活动总秘书，1998 年，他被任命为总部位于伦敦的外汇/国库/固定收益主管。1999 年，被任命为预算和战略主管，然后担任全球市场首

29、席运营官，2002 年，他成为位于东京的农业信贷银行 Indosuez 证券日本公司首席执行官和全球市场主管。于 2005 年加入瑞士信贷，担任法国首席运营官。2010 年，加入 Natixis 并担任公司和投资银行业务首席运营官，并于 2012 年被任命为全球交易银行业务全球投资组合管理总监。2015 年，成为 Natixis 首席风险官，2017 年被任命为投资经理首席转型与人才官，2021 成为首席行政官。Alain Bruneau 资产和财富管理业务线总秘书 负责风险、合规和公共事务，在制定和实施战略方面发挥着重要作用，利用其丰富的经验和洞察力分析全球监管环境对资产和财富管理客户的影响

30、。2016 年，在加入Natixis 担任首席合规官之前，他担任过各种各样的合规职务，最近一次担任法国巴黎银行（Exane BNP Paribas）的集团合规主管，之前担任过德意志银行（Deutsche Bank）董事总经理、欧洲、中东和非洲地区中央合规主管以及纽约泛欧交易所（NYSE Euronext）和花旗银行（Citi）的职务。Eric Ward 全球总顾问 负责领导公司的全球法律团队，为公司各业务部门提供法律支持，监督各分支机构遵守当地监管要求，为 Natixis 的分销和资产管理团队提供创新的法律解决方案。在2004 年加入法盛资管之前，曾担任伦敦和巴黎 Linklaters 律师事

31、务所资本市场部的合伙人职务。在此之前，是纽约休斯哈伯德律师事务所（Hughes Hubbard&Reed LLP）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -7-行业深度研究报告行业深度研究报告 公司部的一名合伙人，从事证券交易和并购领域的业务。1996 年和 1997 年，他在海牙国际法院担任法律官员。资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理 2、业务模式：附属子公司营收提高推动公司财务增长、业务模式：附属子公司营收提高推动公司财务增长 2.12.1、财务表现：管理费用和业绩报酬是主要的收入来源、财务表现：管理费用和业绩报酬是主要的收入来源 资产管

32、理费和欧洲地区资管子公司业绩报酬的提高是公司净营业收入增加的主资产管理费和欧洲地区资管子公司业绩报酬的提高是公司净营业收入增加的主要驱动因素。要驱动因素。2010-2021 年期间，法盛资管的净营业收入从 14.1 亿欧元增长至 36.0亿欧元，复合增长率为 8.1%，整体呈现出稳步增长的态势；2014 年开始公司开始披露分部利润，2014-2021 年期间，公司总经营利润以 7.3%的复合增速由 5.7 亿欧元增长至 10.0 亿欧元。2016 年，公司净营业收入和总经营利润出现了短暂下滑，税前利润率随之下降，主要原因在于：1）2015 年欧洲地区资管子公司的业绩报酬已达到了很高的水平，在高

33、基数背景下 2016 年这一部分的收入出现明显下降；2）美国地区资管子公司的 AUM 规模和管理费率出现下降。2020 年，受新冠疫情的影响，全球范围内资本市场的表现欠佳，公司所管理的资产回报率、业绩报酬和管理费率均出现下降，法盛资管的年度净营业收入、总经营利润水平和公司税前利润率随之大幅度下滑。2014-2021 年期间，由于公司运营成本呈逐年上升趋势，加之外界经济环境的影响，税前利润率整体呈现先稳步增长再快速下降的趋势。其中，2014-2019 年期间，基于净营业收入的稳步增长，法盛资管税前利润率由 26.6%稳步扩张至 35.9%。2020年，受全球资本市场动荡的影响，欧洲和美国地区的业

34、绩费用和资产管理费出现大幅下滑，法盛资管营业净收入随之出现明显的下跌，因此当年公司税前利润率大幅下滑至 26.8%的历史低位。图图 2 2、公司营业收入和经营利润稳步增长、公司营业收入和经营利润稳步增长 图图 3 3、税前利润率呈先稳步增长后快速下降趋势、税前利润率呈先稳步增长后快速下降趋势 资料来源：公司年报，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司年报，兴业证券经济与金融研究院整理 -50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%05101520253035402010A 2011A 2012A 2013A 2014A 2015A 2016A 2017A

35、 2018A 2019A 2020A 2021A亿欧元净营业收入总经营利润总经营利润yoy（右）净营业收入yoy（右）25%27%29%31%33%35%37%2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A税前利润率 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -8-行业深度研究报告行业深度研究报告 2.22.2、商业模式：机构化业务奠定了、商业模式：机构化业务奠定了 AUMAUM 资产类型格局资产类型格局 法盛资管营业收入的稳健增长得益于公司法盛资管营业收入的稳健增长得益于公司 AUM 规模的持续扩张。规模的持续扩张。200

36、8-2021 年期间，公司总资产管理规模保持稳步增长，从 0.45 万亿欧元增长至 1.25 万亿欧元，增幅超过两倍，年化复合增速达 7.6%。图图 4 4、法盛资管、法盛资管 AUMAUM 保持稳健增长保持稳健增长 资料来源：公司年报，兴业证券经济与金融研究院整理 从从 AUM 增长的驱动因素来看，市场效应、扩张效应、外汇效应和资金净流入是增长的驱动因素来看，市场效应、扩张效应、外汇效应和资金净流入是资管规模扩张的主要驱动力。资管规模扩张的主要驱动力。从期间累计来看，2008-2021 年法盛资管 AUM 规模累计净增加 7985 亿欧元，外汇效应、资金净流入、市场效应和扩张效应带来的累计规

37、模增长分别达到 783 亿、897 亿、4477 亿和 1956 亿欧元。其中，股票和债券市场上涨带来的市场效应对 AUM 规模增长的贡献较为稳定，带来了管理规模超过 4000 亿的增长，是驱动公司资产管理规模增长的主要因素。合作设立附属子公司带来的扩张效应同样则是公司资管规模大幅增长的重要原因，2020 年，法盛资管与 LBP AM 合作成立了资管子公司 Ostrum Asset Management，自此成为欧洲固收和保险资产管理领域的主要参与者，通过这一交易，公司的资管规模实现了1777 亿欧元的突破性增长。另一方面，受全球货币政策和经济环境的区域性差异影响，由不同国家和地区之间货币汇率

38、变动所带来的外汇效应对公司 AUM 的增长贡献并不稳定；资本市场表现和投资者信心具有较强的波动性，因此由投资者申购带来的资金净流入对公司资产管理规模增长的贡献在不同年份呈现出较强的差异性。-10%-5%0%5%10%15%20%25%0.00.20.40.60.81.01.21.42008A 2009A 2010A 2011A 2012A 2013A 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019A 2020A 2021A万亿欧元AUM规模AUM增速（右）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -9-行业深度研究报告行业深度研究报告

39、图图 5 5、市场效应是、市场效应是 AUMAUM 增长的主要因素增长的主要因素 资料来源：公司年报，兴业证券经济与金融研究院整理 从从 AUM 的客户分类来看，机构客户渠道是公司主要的资产来源。的客户分类来看，机构客户渠道是公司主要的资产来源。截至 2022 年 6月 30 日，法盛资管资产管理规模达到 13590 亿欧元。其中，机构投资者资产规模高达 8948 亿欧元，占总资产的比例达 65.8%；共同基金渠道 AUM 为 3534 亿欧元，占总资产管理规模的 26.0%；零售渠道客户资产占比为 8.2%，资产规模最小仅有 1108 亿欧元。法盛资管的“银行系资管公司”属性促使公司形成以机

40、构客户为主的客户结构。母公司 BPCE 集团的两大股东分别是法国人民银行集团和法国储蓄银行集团，在公司成立之初，法盛资管接手并管理法国储蓄银行集团旗下保险公司 CNP Assurances 的人寿保险资产，借助母公司控股方庞大的机构客户网络实现业务协同。另一方面，从公司“多分支关联公司”的经营模式来看，法盛资管通过收购精品资管公司的方式拓展资管业务线，其根本目的是为以机构客户为主的客户群体提供多样性、全方位的投资策略，这一举措也促使公司的客户结构趋于稳定。进一步，从机构客户的资产分类来看，保险和固收类资产是机构资产管理业务的进一步，从机构客户的资产分类来看，保险和固收类资产是机构资产管理业务的

41、主要布局方向。主要布局方向。截至 2022 年 6 月 30 日，法盛资管保险资产和固收资产的管理规模分别为 3065 亿和 1970 亿欧元，占机构渠道资产的比例分别是 38.5%和 24.8%。股权、实物资产、货币市场工具、另类及其他资产的规模分别为 1169 亿、679 亿、542 亿、528 亿欧元，占总机构资产的比重分别为 14.7%、8.5%、6.8%、6.6%。2020年，公司通过合并法国邮政银行旗下的资管公司 LBP AM 成立了专注欧洲地区保险和固收资产管理业务的子公司 Ostrum Asset Management，自此，法盛资管成为欧洲保险和固收资产管理领域的主要参与者，

42、这一交易促使公司形成以保险和固收资产为主的机构渠道资产结构。零售客户依托于股东和法盛资管的分销渠道网络，机构客户资产的地区分类来看，零售客户依托于股东和法盛资管的分销渠道网络，机构客户资产的地区分类来看，欧洲和美洲地区是公司机构业务的重点发展区域。欧洲和美洲地区是公司机构业务的重点发展区域。截至 2022 年 6 月 30 日，欧洲和美洲地区的机构渠道管理资产分别为 5458 亿和 1943 亿欧元，占总机构客户资89.7%90.9%-128.6%111.4%97.9%31.3%-18.4%108.9%50.9%154.0%76.5%29.2%53.2%-1,000-50005001,0001

43、,5002,0002,5002009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A亿欧元外汇效应资金净流入市场效应扩张效应及其他 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -10-行业深度研究报告行业深度研究报告 产的 68.6%和 24.4%，亚洲、澳洲和其他地区的资产规模为 315 亿、180 亿和 57亿欧元，占比分别为 4.0%、2.3%和 0.7%，在机构渠道资产中的总比重仅为 7%。在母公司 BPCE 集团的发展规划中，法国仍是公司的第一大业务市场，并确认美国是集团快速发

44、展的第二大市场，母公司的扩张策略对法盛资管业务的地区性扩张有直接影响，进而形成了以欧美地区为主的机构资产地区结构。管理费率方面，法盛资管整体的平均费率呈现出先稳步上升再大幅下降的趋势。管理费率方面，法盛资管整体的平均费率呈现出先稳步上升再大幅下降的趋势。根据法盛的年报披露，2012-2018 年期间，资管业务平均费率由 0.25%增长至最高值 0.31%，2019-2021 年期间，由于公司产品结构调整的影响，法盛资管平均费率开始出现大幅下降，我们预计主要系 2019-2020 年新参股获取的基金产品费率较低，例如 Ostrum Asset Management 以低费率的保险和固收业务为主。

45、从 2021 年法盛资管的业务和地区费率结构来看，保险业务的费率最低，仅有 0.03%，欧洲地区除保险以外其他业务的平均费率水平最高，达到了 0.39%，北美地区的平均费率则为 0.35%。图图 7 7、随着产品结构调整最近三年法盛费率出现下行随着产品结构调整最近三年法盛费率出现下行 图图 8 8、2 2021021 年法盛资管的费率结构年法盛资管的费率结构 资料来源：公司年报，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：Results for Q4 and full year 2021，兴业证券经济与金融研究院整理 202224262830322012A2013A2014A2015A2016A2

46、017A2018A2019A2020A2021Abps公司平均费率35433932505101520253035404550bps北美地区费率欧洲地区保险业务以外的费率公司保险业务以外的平均费率保险业务费率平均费率图图 6 6、法盛资管、法盛资管 AUMAUM 客户结构、资产结构及地区结构概览客户结构、资产结构及地区结构概览 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -11-行业深度研究报告行业深度研究报告 2.32.3、微观产品：优秀的附属子公司构建高质量产品体系、微观产品：优秀的附属子公司构建高质量产品体

47、系 从产品类型来看，法盛资管的基金以权益类和债券类产品为主，公司整体产品的从产品类型来看，法盛资管的基金以权益类和债券类产品为主，公司整体产品的业绩表现出色。业绩表现出色。公司共有 115 只基金产品，其中权益类、债券类、另类资产和多资产类基金数量分别为 55 只、39 只、8 只和 13 只，权益类和债券类产品是主要的产品布局方向。从产品晨星评级来看，法盛资管旗下基金拥有出色的业绩表现，在参与评级的 76 只基金中，共有 35 只基金获得了晨星 4 星及以上的高评级，占总体的 46%；在 12 只晨星 5 星的高评级基金中，权益型、债券型和多资产型基金数量分别为 7、4 和 1 只。表表 3

48、 3、法盛资管晨星、法盛资管晨星 5 5 星产品概览星产品概览 类型类型 名称名称 AUM（亿）（亿）设立时间设立时间 历史年化收益率历史年化收益率 1 年年 3 年年 5 年年 多资产型 DNCA Invest Eurose 20.6 2007-06-21 5.77%3.57%1.66%权益型 Ossiam Shiller Barclays CAPE US Sector Value TR$18.7 2015-06-22 1.75%17.27%14.48%DNCA Invest-SRI Europe Growth 12.6 2012-12-28 3.65%9.98%8.87%DNCA Inve

49、st-SRI Norden Europe 5.5 2016-11-02-4.40%10.80%10.93%DNCA Invest-Archer Mid-Cap Europe 3.0 2016-06-24 11.09%14.30%8.25%Ossiam Shiller Barclays CAPE Europe Sector Value TR 1.4 2014-12-30 9.70%13.19%9.31%Vaughan Nelson U.S.Select Equity Fund$0.6 2004-04-22-5.09%16.55%10.68%Loomis Sayles Global Emergin

50、g Markets Equity Fund$0.6 2019-10-07-8.31%11.27%-债券型 DNCA Invest-Flex Inflation 5.2 2017-12-13-1.83%4.35%2.54%Ostrum Euro Inflation 1.0 2013-12-12-5.66%2.53%2.32%Ostrum Fixed Income Multi Strategies 0.7 2017-06-19 0.14%1.01%1.38%Ostrum Short Term Global High Income Fund$0.5 2013-10-09 3.30%2.63%2.80

51、%资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理，数据截至 2023.3.7 从产品的管理模式来看，关联子公司是基金产品的直接管理者，法盛资管则充当从产品的管理模式来看，关联子公司是基金产品的直接管理者，法盛资管则充当“分销平台”的角色。“分销平台”的角色。受“多分支关联公司”经营模式的影响，公司将专注于不同领域投资的子公司资管产品集合起来，例如，子公司 Mirova 是可持续金融领域的先驱，致力于将长期价值创造与可持续发展相结合，为客户提供绿色金融主题的基金产品；子公司 Thematics 则专注于包括水资源、全球安全、人工智能和机器人在内的创新主题股权投资，在全球具有高增长潜力的资产领域

52、中为投资者提供战略投资方案。法盛资管作为中间分销平台，利用资管领域头部公司的品牌效应和庞大的分销渠道网络，向广大客户群体提供多样化的基金产品。这一独特的产品管理模式一方面能够满足客户个性化的业务需求，另一方面也能充分发挥不同子公司在各自投资领域中的独特优势和专业特长，从而建立起区别于竞争对手的差异化优势，帮助公司实现稳步的扩张和发展。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -12-行业深度研究报告行业深度研究报告 图图 9 9、法盛资管基金产品由关联子公司直接管理、法盛资管基金产品由关联子公司直接管理 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理 3、

53、竞争优势、竞争优势：精品店模式和高质量服务兑现经营优势：精品店模式和高质量服务兑现经营优势 3.13.1、产品端以参股形成精品店模式拓展公司业务线、产品端以参股形成精品店模式拓展公司业务线 法盛资管通过收购关联子公司部分股权的方式来快速拓展产品业务线。法盛资管通过收购关联子公司部分股权的方式来快速拓展产品业务线。2016 年，法盛资管母公司 BPCE 集团的股东法国人民银行和法国储蓄银行帮助法国邮政银行的资管子公司 Ciloger 和资管公司 AEW Europe 完成合并，通过这一交易，AEW Europe 成为了法盛资管的重要关联子公司之一，公司在房地产资产管理领域的实力因此得到了增强。2

54、017 年，法盛资管通过收购澳洲 Investors Mutual Limited 资管公司 51.9%的股权，正式进军澳洲个人客户和养老基金市场。2018 年，公司收购了专注于中高端私募股权的欧洲资管公司 MV Credit，自此，法盛资管拥有了私人债务、房地产和基础设施投资领域的专业团队。同年，法盛资管收购了 WCM Investment Management 的少数股权，从而提高了公司在全球股权投资业务方面的实力。2019 年，以全球创新主题战略投资为主营业务的资管子公司 Thematics Asset Management 正式成立，扩展了法盛资管在全球安全、人工智能和机器人等高增长潜

55、力资产领域的投资经验。2020 年，公司通过合并 LBP AM 资管成立了专注固收和保险资产管理业务的资管子公司 Ostrum Asset Management，固收和保险类资产投资领域实力的增强契合了保险公司、共同基金等机构客户的需求，进而增加了公司机构渠道资金来源的稳定性，是法盛资管实现业务规模扩张的基础。在精品店模式的业务逻辑下，法盛资管通过收购目标公司部分股权的方式构建子公司网络和业务线，而不是以收购附属公司 100%股权的方式来实现对子公司所有业务、交易和团队人员的控制。这是因为法盛资管始终尊重立足于不同资产管理领域附属子公司的独立研究成果和投资策略，并不会直接干涉子公司的决策和经营

56、，在产品研发、品牌营销和投资团队人员配置方面给予了附属关联公司充分的自主权。在相对独立、业务协同的合作关系下，法盛资管为子公司提供战略和 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -13-行业深度研究报告行业深度研究报告 运营方面的支持，共享客户群体和分销渠道，以帮助子公司获得稳定的客源与资金，突破成长瓶颈，扩大资管规模；另一方面，关联子公司则继续在熟悉的投资领域中进行多样化的产品研发，为法盛资管的客户群体提供了 200 余种投资策略和解决方案，进而增强客户黏性，提高了行业竞争力，为公司创造了更大的营收增长空间。截至 2022 年 12 月 30 日，法盛资

57、管已经拥有由 20 余家关联公司构成的附属子公司网络。图图 1010、法盛资管的附属关联子公司网络、法盛资管的附属关联子公司网络 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理 表表 4 4、法盛资管参股子公司概览、法盛资管参股子公司概览 公司名称公司名称 AUM 规模规模（亿美元）（亿美元）业务亮点业务亮点 Seventure Partners 10 是一家专注于数字科技和生命科学领域投资的欧洲领先风险投资公司，推动了法国和欧洲地区经济财富的创造和技术发展 Dorval Asset Management 14 公司专注于欧洲股票市场投资，以灵活的资产管理策略闻名。通过积极管理的方式提供一系

58、列由欧洲股票基金和灵活型基金构成的基金产品 Thematics Asset Management 29 公司专注于包括水、安全、人工智能和机器人和全球健康在内的创新主题战略股权投资，这些市场具有高于全球经济扩张速度的增长潜力 Investors Mutual Limited 31 公司深耕澳大利亚市场，通过保守和长期投资策略，同时关注股票质量和价值，为投资者提供稳定的收益回报 MV Credit 47 欧洲最早成立的私人信贷公司之一，专注于欧洲其余优先债券和次级债券的投资，为客户提供积极的融资方案，致力于实现价值增值 Flexstone Partners 58 专注于北美、欧洲和亚太地区市场，

59、积极捕捉增长机会，为客户提供定制的私募股权、房地产、私人债务和基础设施投资策略 Naxicap Partners 72 一家专注于杠杆收购和资本开发的法国私募股权公司，从事中小型企业（SME）和经济目标投资（ETI），为投资者提供稳定的投资回报 Vauban Infrastructure Partners 79 专注于交通、社会、数字和公用事业部门的基础设施资产投资，请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -14-行业深度研究报告行业深度研究报告 推动当地环境的可持续发展。在面临不确定性和风险时，为客户提供弹性的投资，从而确保长期盈利 AlphaSimpl

60、ex Group 82 专注于另类投资，通过波动性管理进行主动资产管理，从而抵消市场的短期波动风险 Ossiam 83 使用智能贝塔：替代加权指数，利用包括交易型开放式指数基金（ETF）在内的高流动性资产为投资者提供定制化的资产管理策略 Gateway Investment Advisers 86 通过指数期权策略降低股票投资风险，为具有风险意识的投资者提供低波动性股票策略，使投资者面临的风险低于其他股票投资 Vaughan Nelson Investment Management 130 以目标回报为导向，进行美国、国际和新兴市场的股票投资，公司内部使用自下而上的研究方法，为投资者提供主动型

61、资产管理策略 Mirova 290 通过愿景驱动专注于可持续金融领域的资产投资，将价值增长和长期可持续发展进行有机结合 DNCA Investments 298 典型的愿景驱动型投资公司，提供包括固定收益、股票投资、多资产和 SRI 在内的基金产品 Natixis Investment Managers Solutions 500 以客户为中心提供全面的集成型服务，充分理解客户核心需求，从而提供定制化的投资解决方案 AEW 721 世界上最大的房地产投资管理公司之一，提供以价值增值为导向的多样化房地产投资策略，在美国、欧洲和亚洲地区实现了业务扩张 WCM Investment Manageme

62、nt 721 公司投资于全球成长型股票，进行主动的资产管理，降低下行风险并提高长期收益，目标将创新文化和员工激励措施紧密结合，促进精英管理和辩论的扁平权力结构，为客户创造长期、可持续的超额回报。Harris Associates 941 专注于价值投资领域，通过公司内部扎实可靠的研究成果，选定价值被低估的公司进行投资 Loomis,Sayles&Company 2821 以全球范围内机构客户和共同基金为服务对象，通过积极的资产管理方式，在投资研究和风险分析的基础上，提供股权、固收和另类资产投资策略 Ostrum Asset Management 4034 以保险公司、养老基金等大型机构为主要客

63、户，利用投资团队在固收和保险资产投资领域的经验和实力，为投资者提供成熟的投资策略和解决方案 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理 3 3.2 2、客户端通过客户服务部门提供精细投后管理、客户端通过客户服务部门提供精细投后管理 法盛资管设立通过设立法盛资管设立通过设立 Natixis Investment Managers Solutions 部门，为多样化的部门，为多样化的跨国客户群体提供了专业化和多样化的资管服务。跨国客户群体提供了专业化和多样化的资管服务。Natixis Investment Managers Solutions 团队由在资管领域平均工作年限超过 20 年的 7

64、0 名业内资深专家组成，并在波士顿、伦敦、巴黎和新加坡设立了全球办公地点。Natixis Investment Managers Solutions 部门在深度了解客户的投资需求和目标资产类型的基础上，根据外界客观的约束条件，有效统筹公司旗下资管子公司网络在不同资产投资领域的业务能力和资金规模，构建收益指向明确的资产管理组合，向客户提供全面集成化的投资方案，保证客户始终处于投资业务链的中心位置，并围绕客户的核心需求制定个性化策略。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -15-行业深度研究报告行业深度研究报告 图图 1111、法盛资管拥有全球化的客户服务部

65、门、法盛资管拥有全球化的客户服务部门 图图 1212、由专业团队面向客户提供集成化资管服务、由专业团队面向客户提供集成化资管服务 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理 法盛资管面向客户提供了多方位、全方面的投资和研究服务：法盛资管面向客户提供了多方位、全方面的投资和研究服务：1）全球市场策略分析：通过分析宏观经济条件，结合客户的资产配置要求来确定关键的市场投资策略，计算资产的预期收益，为客户提供切实有效的资产增值分析；2）ESG 投资方案：作为 ESG 投资领域中的领先者，法盛资管帮助客户评估和配置 ESG 主题资产，构建资产组合并

66、反馈最终的分析报告；3）投资组合分析：通过提供领先于市场的独立分析服务，帮助客户更好地了解投资组合中的风险因素和多样化的收益率驱动因子；4）投资咨询：根据客户的主观需求提出专业化的投资建议，并帮助客户构建以风险控制和实现超额收益为导向的投资组合；5）多资产组合管理：依托公司内部基金管理团队的研究分析结果，抓住长期战略资产配置策略、中期自上而下策略和短期投机策略的价值增值三要素，提高客户多资产组合的回报率。图图 1313、法盛资管为客户提供的多样化服务、法盛资管为客户提供的多样化服务 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息

67、披露和重要声明 -16-行业深度研究报告行业深度研究报告 法盛资管通过建立全球化办事处网络的方式为客户提供因地制宜的投资方案。法盛资管通过建立全球化办事处网络的方式为客户提供因地制宜的投资方案。不同国家和地区办事处的团队专业人员能够充分了解当地的海关政策、监管要求、商业惯例和不同区域客户差异化的需求，以此减少沟通成本，为业务开展扫除语言、文化和法律法规方面的阻碍，从而为本地客户提供更为便捷和专业的资产管理服务。依托全球化策略，截至 2022 年 12 月 31 日，法盛资管在全球范围内共设立了 53 家办事处和 23 家附属子公司，以更好地满足不同地区客户的多样化业务需求，进而帮助公司在不同地

68、区的资管市场中实现稳步扩张。图图 1414、法盛资管拥有发达的海外分支机构网络、法盛资管拥有发达的海外分支机构网络 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理 3 3.3.3、资产和负债端的建设都以深度研究为坚实基础、资产和负债端的建设都以深度研究为坚实基础 法盛资管通过成立专项研究机构全面分析外界经济环境变化，为投资管理业务的法盛资管通过成立专项研究机构全面分析外界经济环境变化，为投资管理业务的顺利开展奠定了坚实的研究基础。例如，顺利开展奠定了坚实的研究基础。例如，2010年，法盛资管投资者研究中心（Natixis Center for Investor Insight）正式成立，这是

69、一项研究对象超过十万名，覆盖范围超过 30 个国家的全球性研究计划，旨在探究不同时期投资格局形成的推动因素。该研究机构通过分析全球范围内投资者情绪的变化以及机构投资者、金融专业人士、个人投资者、不同行业雇主和不同地区政府的行为活动，得出有关投资风险和行业市场前景的重要结论，进而判断经济的走势和投资过程中的挑战与机遇。在内部机构研究结论的基础上，法盛资管还将结合附属子公司和第三方专家的不同观点进行综合评判，致力于为客户提供有依据、高收益的投资策略。法盛资管的投资者研究中心已具备全球影响力。法盛资管的投资者研究中心已具备全球影响力。例如，“年度全球退休指数”是公司投资者研究中心具有代表性的研究成果

70、，该指数已成为金融、经济和公共政策领域评估不同国家和地区退休保障水平的权威指标。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -17-行业深度研究报告行业深度研究报告 图图 1515、投资者研究中心多样化的研究方向、投资者研究中心多样化的研究方向 图图 1616、投资者研究中心的全球化视角、投资者研究中心的全球化视角 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理 法盛资管系统性的资产组合研究评估能力增强了公司在客户群体中的竞争力。法盛资管系统性的资产组合研究评估能力增强了公司在客户群体中的竞争力。在投资组合分

71、析（Natixis Portfolio Clarity）的业务中，团队成员使用多维度的量化分析工具来构建资产组合模型，从而全面评估投资的预期收益和风险评级，为金融投资专业人士提供客观意见。投资组合分析业务链具有系统性和全面性，包括风险价值模型构建、资产配置、风险水平预估、收益因子分析、压力测试和设置对照组环节，严谨的业务流程和扎实的研究能力是法盛资管客户服务质量的保障。图图 1717、资产组合研究评估示例、资产组合研究评估示例 图图 1818、法盛资管资产组合研究业务链环节、法盛资管资产组合研究业务链环节 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融

72、研究院整理 4、风险提示、风险提示 1、资管规模下滑风险。、资管规模下滑风险。法盛资管的主要收入与关联附属子公司营业收入紧密相关，受到 AUM 规模、管理费率和业绩报酬等因素的影响。若全球经济出现剧烈变动，子公司投资业绩不理想导致资管规模出现净流出，公司的整体盈利将受到影响。2、全球政策和法律风险。、全球政策和法律风险。法盛资管的资管业务遍布全球各个国家和地区，若未来出现各地资本市场法律法规发生变动、监管力度趋严，这将对公司的业务发展带来不利影响。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -18-行业深度研究报告行业深度研究报告 3、利率持续下行风险。、利率

73、持续下行风险。法盛资管的主要配置资产以受利率影响较大的固收类资产，若外界利率持续下行，公司将面临更大的再投资风险，不利于产品回报率和营收业绩的提高。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -19-行业深度研究报告行业深度研究报告 分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。投资评级说明投资评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 类别类别

74、评级评级 说明说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%15%之间 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%5%之间 减持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%无评级 由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法

75、预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业评级 推荐 相对表现优于同期相关证券市场代表性指数 中性 相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平 回避 相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数 信息披露信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录 内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。使用本研究报告的风险提示及法律声明使用本研究报告的风险提示及法律声明 兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征

76、价邀请或要约，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效，任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载资料的来源被认为是可

77、靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的

78、业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送、发布、可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或

79、法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区、国家或其他管辖区域的公民或居民，包括但不限于美国及美国公民（1934 年美国证券交易所第 15a-6 条例定义为本主要美国机构投资者除外）。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。特别声明特别声明 在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。兴业证券研究兴业证券研究 上上 海海 北北 京京 深深 圳圳 地址：上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦15层 邮编：200135 邮箱： 地址：北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦32层01-08单元 邮编：100020 邮箱： 地址：深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T2座52楼 邮编：518035 邮箱：