复合调味行业“每食每刻”系列之（五）：复合调味行业景气再临聚焦龙头边际变化-230310（23页）.pdf

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1、 联合研究丨行业深度 Table_Title“每食每刻”系列之（五）：复合调味行业景气再临，聚焦龙头边际变化 请阅读最后评级说明和重要声明 2/23 丨证券研究报告丨 报告要点 Table_Summary 复合调味料作为功能化升级的典型代表，品类增长势能较强，行业过去 5 年 CAGR 达 12.64%，持续实现高景气增长。行业历经 2021 年激烈的价格战和资源投放后，格局逐步出清，回归良性竞争。2023 年，在消费信心复苏、成本压力减弱、行业竞争强度下降的大背景下，复调赛道有望继续优化成长节奏，龙头公司业绩有望重回稳健较快增长通道。重点推荐天味食品、颐海国际、日辰股份、宝立食品等。分析师及

2、联系人 Table_Author 董思远 赵刚 徐爽 SAC：S0490517070016 SAC：S0490517020001 SAC：S0490520030001 杨会强 陈硕旸 SAC：S0490520080013 9WaVdXbZ8XfYeUfV6McMaQsQpPmOnOkPqQpMfQqRsQ9PoMoOMYmRuNNZtRnM 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 cjzqdt11111 Table_Title2“每食每刻”系列之（五）：复合调味行业景气再临，聚焦龙头边际变化 联合研究丨行业深度 Table_Summary2 复合调味料顺

3、应行业“功能化”升级趋势，长期看仍是高景气成长的细分赛道 调味品是居民日常生活必备的大众品，广大的消费基数带来升级潜力较大。随着我国日渐深化的城镇化进程和人口老龄化趋势，调味品的升级方向“健康化+功能化”，也在不断迭代中变得清晰。复合调味料这一大类的产品便是功能化升级的典型代表，集使用的便捷性和口味的多样性于一身，品类增长势能较强。2022 年复调市场容量达 1786 亿元，过去 5 年增长 CAGR 达12.64%相较于调味品整体（5 年 CAGR 约 10.29%）更快，近年来产品也呈现百花齐发，从过往较为单一的火锅底料、川菜调料，衍生出非辣味汤料、小龙虾调味、红烧汁、油醋汁等更多菜系口味

4、及使用场景的新产品。差异化增强、全国化壁垒提高，复调行业的格局有望延续良性竞争 复调产品经历了口味及使用方式从单一（川味底料居多）到多元（菜系风味、包装形态百家争鸣）的历程，龙头品牌的产品矩阵也逐步完善，同时其全国化的渠道网络布建基本完成，头部化的品牌心智、消费黏性渐渐形成。在 2020 年疫情来袭的初期，居家场景的增多也加速了复调产品的消费升级，C 端复调需求景气的升温也带来了资本的青睐，裹挟了大大小小的调味品企业（上至基础调味品的上市公司，下至区域化的复调生产商）加入了品牌扩张布局的争夺；而经过 2021 年激烈的价格战和资源投放，2022 年赛道景气度回归常态，尝鲜性消费转向真实复购，关

5、注度降温也带来资本退坡，新进品牌普遍转向战略聚焦或区域收缩，区域后发品牌突围全国化的窗口期走向尾声，复调行业进入良性有序的竞争阶段。B 端场景回归，C 端消费升级，景气改善叠加成本压力边际减弱，盈利有望提振 疫情期间，B/C 端的复调景气也呈现一定程度分化，C 端复调及方便食品视作居家类产品叠加特殊时期餐饮消费的替代品，而在防疫政策已然优化的当下，餐饮等可选消费场景的需求复苏路径较为清晰，而市场对居家需求景气的担忧也随之产生。须知，调味品的 B/C 端需求并非简单的跷跷板效应，C 端复调品类渗透率提升的底层逻辑来自产品风味及场景细化的消费升级需求，品类景气的核心驱动力在于消费能力提升，而非消费

6、场景切换，在居民收入增长及消费信心恢复的背景下，餐饮需求复苏带动 B 端应用场景回归，而 C 端复调也同样迎来渗透提速。此外，成本端压力边际减弱，也将增强盈利端弹性在复调的原材料成本占比中超过 20%的油脂类成本，其相关现货产品价格均自 2022 年的 9 月出现边际回落，2023 年复调产品的综合吨均成本有望实现稳中有降。穿越景气迷雾，把握龙头公司的投资机会 品类升级逻辑长期延续，赛道竞争中期维持良性有序，成本压力短期边际减弱，细分赛道龙头公司业绩增长重回稳健较快通道。在调味品的功能化升级的大趋势下，复调品类有望长期引领增长，格局洗牌告一段落，资本介入趋于理性，搅局者减少，竞争有望延续良性有