贵金属研究专题系列二：再论金银蓄势迎接“主升浪”-230222（20页）.pdf

《贵金属研究专题系列二：再论金银蓄势迎接“主升浪”-230222（20页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《贵金属研究专题系列二：再论金银蓄势迎接“主升浪”-230222（20页）.pdf（20页珍藏版）》请在三个皮匠报告上搜索。

1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2023.02.22 再论再论金银金银：蓄势迎接“主升浪”蓄势迎接“主升浪”贵金属研究专题系列贵金属研究专题系列二二 本报告导读：本报告导读：近期美国非农数据，“软着陆”预期升温，紧缩担忧再起，导致贵金属价格承压，基本符合我们先前判断。时至当下，我们认为金银蓄势待涨，“主升浪”渐行渐近。有别于市场大多声音，我们在看好黄金配置价值的同时，更看好白银的上涨弹性。摘要：摘要：白银分析框架，可被高度总结为“白银分析框架，可被高度总结为“实际利率实际利率定方向，定方向，美元指数美元指数定弹定弹性”。性”。其中，实际利率可看成名义利率与通胀

2、预期（本文指盈亏平衡通胀率，下同）之差，名义利率一般受到政策利率、实际增长、短期通胀的影响，通胀预期更多是受到油价等走势的影响；金银比主要取决于美元指数，一般受到美国与非美经济的相对强弱等影响。金银比与美元指数的“奇妙缘分”：由反向到正向。其实早在 21 世纪之前，美元指数其实与金银比“背道而驰”。胶片用银需求主导白银需求（占比长期在 4 成左右），其中美国是作为胶片产业的核心国，主导白银需求变化。进入 21 世纪之后，中国入世等因素影响下，非美经济体在白银需求的占比大幅提升，美元指数与金银比进入同向阶段。当然，阶段性的实物供需“突变”，有可能会导致美元指数与金银比走势背离。考虑到未来 3-5

3、 年，白银供需维持紧平衡，美元指数与金银比的同向关系，被打破的概率不大。实际利率实际利率展望展望：重申“衰退博弈”下，实际利率将再度打开下行空重申“衰退博弈”下，实际利率将再度打开下行空间间。尽管近期偏强的非农数据使得“软着陆”预期升温，紧缩担忧再起，导致贵金属价格承压。但我们认为，就业“非典型繁荣”的背后，有着三朵“衰退乌云”：1、兼职工占比快速提升；2、工时、薪资仍处于下滑通道中；3、生产效率变低。再考虑到美国经济进入可能维持 2-4 个季度“主动去库”阶段，“衰退博弈”仍将是贯穿全年的重要主题。伴随着终点利率预期的再度修正，10Y 美债利率顶部或在 4-4.2%。再考虑到影响通胀预期的油

4、价下跌风险相对可控，美债实际利率上行风险有限，下行空间即将再次打开。此外，央行“够金潮”的重启，给贵金属交易添了一份“额外保险”。美元指数展望：美元指数展望：欧洲经济担忧阶段性降温，以及美国经济动能的加欧洲经济担忧阶段性降温，以及美国经济动能的加速走弱，有利于美欧基本面预期收敛，进而决定美元弱势行情速走弱，有利于美欧基本面预期收敛，进而决定美元弱势行情。欧央行维持 50bp 的加息幅度等，将进一步拖累美元走势，美元指数大概率在 105 附近寻顶，意味着金银比的回落是大概率事件。再次强调：若以疫情前的 2016-2019 年为参考，美元指数可能下探到 95 附近甚至更低的水平。根据美元指数与金银

5、比的历史关系来看，金价在有望步入新高中，同期白银同期的上涨弹性可能高出 20%以上。观点更新观点更新：1 季度，“降息预期修正，带动黄金、白银均调整，后者幅度更大”的判断得到验证，但从调整节奏及幅度来看，市场走势可能快于我们先前预判，因此我们认为美债实际利率、美元指数见顶在即，金银蓄势待涨。其他维持原先判断，2 季度、3 季度，贵金属价格迎来主升浪；4 季度：金银走势尚不明晰，且待观察。风险提示：美国经济持续强劲；欧洲经济“昙花一现”。报告作者报告作者 董琦董琦(分析师分析师)021-38674711 证书编号 S0880520110001 曹金丘曹金丘(分析师分析师)021-38676666

6、 证书编号 S0880523010001 相关报告相关报告 储能：能源“不可能三角”的破局之道 2023.02.21 美国通胀高粘性还将持续多久 2023.02.15“信贷强，社融弱”中的三个背离 2023.02.11 白银的“宿命”与“反抗”2023.02.03 八大问题看疫后居民预期 2023.02.01 专专题题研研究究 宏观研究宏观研究 宏宏观观研研究究 证证券券研研究究报报告告 专题研究专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 20 目目 录录 1.再论白银分析框架：实际利率定方向，美元指数定弹性再论白银分析框架：实际利率定方向，美元指数定