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1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2023.02.13 再论中国航空“超级周期”再论中国航空“超级周期”国君航空超级周期系列深度之（一）国君航空超级周期系列深度之（一）岳鑫岳鑫(分析师分析师)0755-23976758 证书编号 S0880514030006 本报告导读：本报告导读：国君交运国君交运 2016年首次提出中国航空“超级周期”长逻辑。年首次提出中国航空“超级周期”长逻辑。2019年供需已临阈值，疫年供需已临阈值，疫后将迎超级周期。巨大的超预期将产生显著超额收益，战略布局机会就在当下。后将迎超级周期。巨大的超预期将产生显著超额收益，战略布局机会就在当下

2、。摘要：摘要：国君航空“超级周期”长逻辑。国君航空“超级周期”长逻辑。我们把周期行业持续 4-5 年甚至更长时间的高盈利定义为超级周期（Supercycle）。理论上周期行业似乎不应有超级周期，所以一旦发生，超额收益十分显著。回顾过去二十年全球交运历史，我们仅观察到两个“超级周期”，中国投资拉动的2004-08 年大宗商品航运超级周期，与美国经济新常态下的 2013-19年航空超级周期。国君交运团队 2016 年首次提出中国航空“超级周期”长逻辑中国航空消费持续渗透，而空域时刻瓶颈凸显，供需持续向好终将推动客座率突破阈值，中国航空业盈利中枢将明显上升，高盈利的持续性将超市场预期。美美国航空“超

3、级周期”的启示：客座率突破阈值是关键。国航空“超级周期”的启示：客座率突破阈值是关键。长期以来，航空业被认为“毁损价值”。而与传统印象极大反差的是，2013-19 年美国航空业出现了“超级周期”，不仅航司回报丰厚，航空股亦超额收益显著。（1）稳定回报阶段（1948-1978 年）：美国航空业被严格管制，类似公用事业，持续盈利而极少亏损。（2）毁损价值阶段（1979-2012 年）：美国航空业管制放松，成为完全竞争行业。客座率持续提升但整体仍过剩，行业利润率以零轴为中枢剧烈波动。（3）超级周期（2013-2019 年）：客座率突破阈值，行业利润率中枢升至历史高位，航司持续高 ROE，股价累计上涨

4、达 3.3 倍。中国民航空域时刻瓶颈凸显，疫后将迎中国航空超级周期。中国民航空域时刻瓶颈凸显，疫后将迎中国航空超级周期。航空仍是资本市场偏见最大的行业，长期超预期巨大，当下投资价值凸显。航空大逻辑，并非仅是“疫后供需错配盈利大年”短逻辑，而是“航空超级周期”长逻辑。需求端，中国航空消费渗透仍极低，疫情未改需求长期增长动能与结构。供给端，中国航空业拥有难得的长期存在的空域时刻瓶颈。“十二五”空域时刻瓶颈已凸显。“十三五”局方出台系列政策严控供给，并票价市场化，引导从量到价。“十四五”航司理性规划运力降速，机队与时刻匹配度提升。疫后票价上行将推动航司盈利中枢上升，中国航空业将迎超级周期。战略布局中

5、国航空超级周期，增持。战略布局中国航空超级周期，增持。中国航空业疫后复苏已开启，待出行心理建设完成，航空需求将充分释放，不仅将现盈利大年，更将迎来中国“航空超级周期”。疫后航司盈利中枢上升确定，高景气的持续性将超市场预期。巨大的超预期将产生显著超额收益，战略布局机会就在当下。维持航空业“增持”评级。维持中国国航、吉祥航空、南方航空、中国东航、春秋航空“增持”评级。风险提示：风险提示：疫情、经济、政策、油价汇率、安全事故、增发摊薄。评级：评级：上次评级：增持 相关报告 航空 2023 年策略 出行心理建设加速，布局航空超级周期 2022.12.13 航空量价再现低谷，市场化稳步推进 2022.1

6、1.23 航空 防疫措施科学优化，修复航空复苏预期 2022.11.13 航空国内量价走弱，国际如期增班 2022.10.27 航空 国庆出游料受抑制，市场预期回归理性 2022.09.25 行业专题研究行业专题研究 股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 航空航空 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 16 目目 录录 1.国君航空“超级周期”.3 1.1.中国投资拉动的大宗商品航运超级周期（2004-08 年）.4 1.2.美国经济新常态下的航空超级周期（2013-19 年）.4 1.3.中国航空“超级周期”长逻辑.5 2