中来股份-公司研究报告-光伏背板为基底TOPCon和分布式提速可期-230207（23页）.pdf

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1、 公司公司报告报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 中来股份中来股份（300393）证券证券研究报告研究报告 2023 年年 02 月月 07 日日 投资投资评级评级 行业行业 电力设备/光伏设备 6 个月评级个月评级 买入（首次评级）当前当前价格价格 18.18 元 目标目标价格价格 24.3 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股)1,089.63 流通A 股股本(百万股)953.89 A 股总市值(百万元)19,809.43 流通A 股市值(百万元)17,341.76 每股净资产(元)3.48 资产负债率(%)73.23 一年内最高/最低(元)24.89/11.40 作者作者 孙潇雅孙潇雅

2、 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520080009 资料来源：聚源数据 相关报告相关报告 1 中来股份-年报点评报告:N 型双面电池龙头，引领行业发展 2017-04-27 股价股价走势走势 光伏光伏背板为背板为基底基底，TOPCon 和分布式和分布式提速可期提速可期 深耕光伏产业，技术创新为先深耕光伏产业，技术创新为先 公司以光伏背板起家，坚持以技术创新为引擎，自主研发 FFC 涂覆型背板、前瞻布局 N 型电池技术，驱动更低成本的能源应用。通过向上下游拓展，公司目前已形成光伏背板、N 型电池&组件、分布式光伏三大业务板块。TOPCON 领军者，领军者，我们预计我们预计 23、24

3、年持续降本放量，厚积薄发年持续降本放量，厚积薄发 降本增效是光伏行业永恒的主题，目前 P 型转向 N 型已成行业共识，23年 TOPCon 存在超额收益，我们看好公司电池&组件业务产能释放实现量利齐升。1）量的方面，公司 2022 年底 TOPCon 产能 7.6GW，在建/规划产能12GW，预计 23/24 年电池出货均有望实现翻倍。2）利的方面：受益于 23年 TOPCon 的超额收益，同时通过技术迭代和产业链协同实现降本。预计公司 23 年单 w 盈利有望实现 0.06 元/w。分布式分布式 EPC 布局已久，深度绑定国电投助力市占率提升布局已久，深度绑定国电投助力市占率提升 分布式光伏

4、单体规模小、碎片化、难管理，而户用光伏由于 To C 属性强，前述特征更加突出。所以前期展业需要企业有较强的品牌和渠道力，后续管理依靠成熟的运维系统和运维团队。而整县推进提升了央国企做分布式光伏的意愿，市场参与方发生变化。公司作为户用光伏市场的领先企业，1）在品牌、渠道方面已形成先发优势；2）拥有管理运维大规模、分散电站的丰富经验；3）主推 N 型组件形成独特优势。基于以上优势，整县推进下，公司加速跑马圈地，并与央国企达成合作。量：预计市占率 21H1 5%（测算值）23 年 10%；利：受益于上游降价，23 年单位盈利有望实现 0.25元/w。光伏背板龙头，光伏背板龙头，2021 年份额重回

5、全球第一年份额重回全球第一 公司深耕背板行业多年，自主研发的 FFC 涂覆型背板，以高良率和低成本成功打破国外企业的垄断，成为全球光伏背板龙头企业。在双面组件占比提升趋势下，透明背板有望凭借轻量化，增益组件发电量，抗 UV 衰减、耐盐碱，低 PID 效应，低成本高良率等优点替代玻璃背板，成为公司背板业务的主要增量。投资建议：投资建议：结合公司固有竞争优势与盈利修复能力，我们预计公司 2023年可实现电池&组件出货 7.1GW，分布式光伏开发量 3GW，光伏背板出货量 3 亿平方米。22-24 年合计归母净利润 3.7/11.7/16.5 亿元。采用分部估值法，分别给予电池&组件、分布式光伏、光

6、伏背板 20 x、25x、20 x PE，预计 2023 年合理市值 265 亿元，目标价 24.3 元，首次覆盖，给予“买入”评级。风险风险提示提示：疫情风险；原辅材涨价风险；产能建设不及预期；市场竞争加疫情风险；原辅材涨价风险；产能建设不及预期；市场竞争加剧风险；合作推进不及预期剧风险；合作推进不及预期；对外投资风险。；对外投资风险。财务数据和估值财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)5,084.95 5,819.54 13,562.83 19,562.39 28,499.12 增长率(%)46.21 14.45 133.06 44.24