怡和嘉业-公司深度报告：国产呼吸机龙头立足国内走向全球-230206（27页）.pdf

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1、证券研究报告|公司深度|医疗器械 http:/ 1/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 怡和嘉业(301367)报告日期：2023 年 02 月 06 日 国产呼吸机龙头，立足国内走向全球国产呼吸机龙头，立足国内走向全球 怡和嘉业深度报告怡和嘉业深度报告 投资要点投资要点 国产呼吸机龙头立足国内、发力海外，市占率领先国产呼吸机龙头立足国内、发力海外，市占率领先 公司成立于 2001 年，是国内领先的呼吸健康领域医疗设备与耗材产品制造商，公司创立初期产品主要销往国内、后逐步拓展至海外，2021 年境外业务占比约70%。根据沙利文数据，2020年公司家用呼吸机市占率全球第六（占比1.7%）、国

2、内第三（占比 15.6%）。2017-2021 年公司营业收入从 1.42 亿元增长至 6.63 亿元，CAGR 46.94%；归母净利润从 0.65 亿元增长至 1.46 亿元 CAGR 117.33%，2020年疫情、2021年飞利浦召回事件催化业绩高速增长。2022Q1-Q3业绩延续高增，营业收入+123.64%至 10.14 亿元、归母净利润+127.05%至 2.70 亿元。行业：全球家用无创呼吸机增长提速，国产品牌性价比抢占市场行业：全球家用无创呼吸机增长提速，国产品牌性价比抢占市场 规模：全球及国内市场加速增长，国内渗透率低位。规模：全球及国内市场加速增长，国内渗透率低位。家用无

3、创呼吸机是COPD/OSA的非药物治疗首选方案，COPD/OSA患者基数较大叠加疫情影响，家用无创呼吸机规模增速有所提速。（1）全球：2020 年全球家用无创呼吸机市场规模 27.1 亿美元，CAGR16-20 12.2%CAGR 21E-25E 16.5%；核心配件通气面罩 16.2 亿美元，CAGR16-20 19.7%CAGR 21E-25E 11.5%。（2）中国：渗透率低位，增速高于全球。2020 年中国家用无创呼吸机市场规模 12.33 亿元，CAGR16-20 20.4%CAGR 21E-25E 22.5%；通气面罩市场规模 1.91 亿元，CAGR16-20 28.7%CAGR

4、 21E-25E 18.2%。格局：海外龙头格局：海外龙头占据主要市场，飞利浦召回格局迎变。占据主要市场，飞利浦召回格局迎变。（1）格局：2020 年全球家用无创呼吸机 CR2 近 80%，瑞思迈（40%）+飞利浦（38%）占据主要市场；中国市场CR2低于全球，国产品牌性价比抢占市场，怡和嘉业表现亮眼，市占率前三分别为飞利浦（23%）、瑞思迈（20%）、怡和嘉业（16%）。（2）往年格局稳定，21 年 6 月飞利浦召回事件腾挪市场空间，利好其他竞争对手份额提升。21A飞利浦睡眠与呼吸业务-37%，21H2瑞思迈收入+13%、22Q1-Q3收入+18%，由于缺芯导致产能受限、基数较大，增速提升有

5、限；怡和嘉业 21H2 销售收入同比+95.98%，22Q1-Q3 销售收入同比+130.1%。对比：外资领先，国牌性价突出对比：外资领先，国牌性价突出。产品对比来看，国产品牌基础功能已与外资品牌无明显差异甚至更优，部分核心功能仍存提升空间。价格对比来看，国产品牌普遍较外资品牌低 50-70%。规模对比来看，瑞思迈 FY22 收入规模 35.78 亿美元（折合 RMB 约 240+亿元）+飞利浦 2021 年睡眠及呼吸分部收入规模约 17 亿欧元（折合 RMB 约 120+亿元）+怡和嘉业 2021 年收入 6.63 亿元。怡和嘉业：走向全球的国产优质品牌，产品领先、渠道加速扩张怡和嘉业：走向

6、全球的国产优质品牌，产品领先、渠道加速扩张 产品是少数通过海内外认证的国产品牌，三横两枞策略下产品矩阵产品是少数通过海内外认证的国产品牌，三横两枞策略下产品矩阵&配套服务日配套服务日益完善。益完善。公司家用无创呼吸机产品通过了美国 FDA 认证、欧盟 CE 认证并进入美国、德国、意大利、土耳其等医保市场，是少数通过海内外认证的国产品牌。此外，公司三横（家用、医用、耗材）+两纵（产品、服务）战略下，产品矩阵和配套服务日益完善。研发投入稳定，核心算法持续迭代。研发投入稳定，核心算法持续迭代。公司研发人员占比 28%，历年研发投入稳定，疫情前研发费用率中枢 10-15%。公司自主研发实力突出，呼吸机