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1、 研究报告研究报告 请务必阅读正文之后第请务必阅读正文之后第 24 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 从海外经验看疫后中国从海外经验看疫后中国服务业服务业恢复的节奏和程度恢复的节奏和程度 “疫后中国经济复苏观察”系列专题2023.1.28 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 程强程强 宏观经济首席 分析师 S1010520010002 “放开”后新增确诊病例数量的变化是影响海外经济体服务业修复的关键变“放开”后新增确诊病例数量的变化是影响海外经济体服务业修复的关键变量。量。无论是无论是美国，还是亚洲经济体，在开启“放开”进程后，其服务业景气度美国，还是亚洲经济体，在开启“放

2、开”进程后，其服务业景气度的变化都与新增确诊病例数量的变化表现出明显的负相关关系。从“放开”的的变化都与新增确诊病例数量的变化表现出明显的负相关关系。从“放开”的路径、“放开”时的疫苗接种率、“放开”措施的先后顺序来看，与中国大陆路径、“放开”时的疫苗接种率、“放开”措施的先后顺序来看，与中国大陆最为接近的经济体是韩国。我们对韩国最为接近的经济体是韩国。我们对韩国的服务业的服务业进行产业间横向对比研究发进行产业间横向对比研究发现，生活性服务业“放开”后增长情况好于生产性服务业，波动程度大于生产现，生活性服务业“放开”后增长情况好于生产性服务业，波动程度大于生产性服务业，相对于疫情前水平的恢复程

3、度落后于生产性服务业。此外，基于各性服务业，相对于疫情前水平的恢复程度落后于生产性服务业。此外，基于各省百度发烧搜索指数的变化和海外经济体多轮省百度发烧搜索指数的变化和海外经济体多轮感染高峰的经验，预计已经有超感染高峰的经验，预计已经有超过三分之二的省份感染人数达峰，过三分之二的省份感染人数达峰，疫情对疫情对 2023 年年服务业冲击最大的时间服务业冲击最大的时间大概率大概率在在一季度，第二轮及后续潜在的感染高峰的规模和对服务业的影响将逐渐减一季度，第二轮及后续潜在的感染高峰的规模和对服务业的影响将逐渐减小。小。“放开”后新增确诊病例数量的变化是影响海外经济体服务业修复的关键“放开”后新增确诊

4、病例数量的变化是影响海外经济体服务业修复的关键变量。变量。无论是美国，还是亚洲经济体，在开启“放开”进程后，其服务业景气度的变化都与新增确诊病例数量的变化表现出明显的负相关关系。韩国与中国大陆在“放开”的路径、“放开韩国与中国大陆在“放开”的路径、“放开”措施的先后顺序措施的先后顺序、“放开”时、“放开”时的疫苗接种率的疫苗接种率方面较为接近。方面较为接近。中国大陆与韩国同属于“放开”启动时间晚、突变式“放开”的经济体，并且都按照公共场所防疫措施、感染者和密切接触者的隔离要求、国际旅客的入境限制这样的顺序来开启“放开”进程。两个经济体在“放开”时的疫苗接种率均达到 85%以上，属于高接种率经济

5、体。从产业间横向对比来看，韩国从产业间横向对比来看，韩国生活性服务业“放开”后增长情况好于生产生活性服务业“放开”后增长情况好于生产性服务业，波动程度大于生产性服务业，相对于疫情前水平的恢复程度落性服务业，波动程度大于生产性服务业，相对于疫情前水平的恢复程度落后于生产性服务业后于生产性服务业。从“放开”后行业活动指数变化的幅度来看，处于前三领先位置的均是生活性服务业（住宿业、文体娱乐业和餐饮业），并且均较“放开”前提升了 20%以上。从相对于疫情前水平的恢复比例来看，处于前三位领先位置的均是生产性服务业（金融业、仓储物流业和批发业）。基于百度发烧搜索指数的变化基于百度发烧搜索指数的变化和海外经

6、济体多轮感染高峰的经验和海外经济体多轮感染高峰的经验，预计预计疫疫情对情对 2023 年服务业冲击最大的时间在一季度年服务业冲击最大的时间在一季度。“放开”后第一波感染高峰中，全国层面服务业增加值受影响最大的时间段是 12 月下旬。按照三个月左右一个完整感染周期的时间推算，此轮疫情感染人数基本在 2023 年 2 月中下旬见到谷底。在不出现短期新变种病毒反复感染的前提下，服务业大概率在一季度受到的冲击最大，二季度开始将逐步恢复。从海外经验来看，“放开”后第二轮感染高峰人数约为第一轮感染高峰人数的 40%-60%，对服务业的冲击也会进一步降低。“疫后中国经济复苏观察”系列专题“疫后中国经济复苏观