食品饮料行业专题研究报告：招股说明书梳理珍酒&李渡为核行业东风乘势而上-230119（17页）.pdf

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1、 敬请参阅最后一页特别声明 1 1 月 13 日，珍酒李渡集团向港交所提交上市申请资料。本文梳理珍酒李渡集团的经营情况，揭开其作为成长性酒企近年来的发展步伐。在 22 年外部环境的冲击下，白酒行业动销承压明显，22 年末库存较往年同期有所提升，主流产品的批价亦在年内有所下滑，反应至上市酒企表观多有降速的成分。伴随放开措施落地，需求回暖&经济修复是 23 年及往后的板块主逻辑，对应白酒景气度拐点向好，演绎新一轮周期。整体而言，我们重申重视白酒板块在景气周期起始下的配置价值，确定性&弹性分节奏布局。公司定位为“一家致力提供以酱香型为主的高品质白酒产品的中国领先白酒公司”，由多品牌整合而成，包含了旗

2、舰品牌珍酒、蓬勃发展的品牌李渡，以及湖南地区的领先品牌湘窖&开口笑，以上四个品牌在 22 年前三季度贡献了 98%以上的营收。公司的股权结构较为集中，不考虑上市后公众股东的稀释效应，吴向东全资持有的珍酒控股持股 81.3%，因此吴向东为公司实际控制人。此外，公司管理层均在集团实战逾 10 年，具备充沛的行业经验并具备专业资格。对于募集资金用途，主要包括未来五年五方面的规划：1）生产设施的建设及发展；2）品牌建设及市场推广；3）扩展销售渠道；4）业务运营自动化及数字化；5）营运资金及一般企业用途。公司现有基酒设计产能 4.18 万吨/年，其中珍酒年产能 3.5 万吨，李渡年产能 2000 吨，湘

3、窖&开口笑产能 4800 吨。目前公司已开始扩建 3 个现有生产设施，并新建 1 个生产设施，预期将于 24 年前使基酒年产能增加 2.6 万吨，其中 1.66 万吨为酱香型基酒。对于公司而言，核心产品珍酒为酱香型（22Q1-Q3 珍酒收入占比为 65%，毛利占比 64%），而李渡为兼香型（22Q1-Q3李渡收入占比为 15%，毛利占比 18%），价格带主要为次高端及以上（公司口径下次高端&高端为零售价600 元的产品）。我们认为有别于其他消费品，白酒特别是 600 元及以上价位的白酒，核心消费场景为高端商务招待、送礼、收藏等，面子消费属性明确，消费升级趋势相对不可逆。从盈利能力的角度看，公司

4、在 20 年、21 年、22 年前三季度的毛利率分别为 52.2%、53.5%、55.2%，产品结构升级逻辑下呈明显上行趋势。但是从横向对比来看，我们选取上市名优酒企作为参照，其毛利率水平相对而言处于靠后水平，低于 75%左右的中枢水平。分品牌而言，毛利率李渡湘窖珍酒开口笑其他品牌，我们认为无论是珍酒深厚酱酒底蕴，或是李渡独树一帜的沉浸式营销，盈利能力向上提升空间均充足。在渠道模式上，公司主要采用经销模式与直销模式相结合的架构，其中经销模式中除传统经销商外，还有体验店及零售商（体验店除销售职能外，会相对更倾向于消费者培育、沉浸式体验。而零售商主要为烟酒店、餐厅及超市，属于现有经销商未覆盖的范畴

5、）。截至 22 年三季度末，公司的经销商与超 17 万销售点合作销售公司产品，其中超 10 万个销售点已经连接至公司的数字销售管理系统。截至 22 年三季度末公司品牌及营销人员为 3944 名，公司的销售费用率也处于较高水平（21 年销售费用率为 20%，22 年前三季度为 23.1%，主要构成细项为广告开支及员工薪酬）。从区域分布来看，李渡的大部分收入来自江西，湘窖及开口笑的绝大部分收入来自湖南，珍酒则于全国范围内销售。自 20 年以来，珍酒就确立了“6+8+N”全国市场布局，聚焦贵州、河南、山东等6 个核心省份。截至 22 年前三季度，来自贵州以外地区的收入占珍酒收入比重从 20 年的 7

6、8.3%增加至 86.7%。宏观经济修复不及预期，疫情反复风险，政策风险，食品安全风险。行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录内容目录 引言.4 珍酒&李渡为核，整合资产谋上市.4 消费升级中集中度攀升，捕捉香型多元化&品质高端化的机遇.7 产品高端化&渠道布局完善，公司规模稳步向上.10 产品端：珍酒为核，产品结构持续优化.10 渠道端：经销&直销模式，覆盖面持续延展.12 风险提示.15 图表目录图表目录 图表 1：公司发展历程及里程碑事件.4 图表 2：公司股权结构示意，吴向东为公司实际控制人.5 图表 3：公司管理层简介，核心人物均在集团有充沛的实战经验.5 图表 4