中国巨石-公司研究-多角度看中国巨石系列深度报告之四：与周期共舞、为成长铺路-230110（20页）.pdf

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1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后请务必阅读正文之后第第 19 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 与周期共舞、为成长铺路与周期共舞、为成长铺路 多角度看中国巨石（600176.SH）系列深度报告之四2023.1.10 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 孙明新孙明新 基础材料和工程服务行业首席分析师 S1010519090001 赵新宇赵新宇 基础材料和工程服务分析师 S1010522050001 中国巨石属于典型的周期成长股。公司主营业务为玻纤纱（含粗纱和细纱），中国巨石属于典型的周期成长股。公司主营业务为玻纤纱（含粗纱和细纱），其价格随着行业供需变化而波动，

2、进而对盈利产生较大影响，这是周期性的体其价格随着行业供需变化而波动，进而对盈利产生较大影响，这是周期性的体现；玻纤纱具备典型的供给创造需求特征，随着技术进步提升性能、降低成本，现；玻纤纱具备典型的供给创造需求特征，随着技术进步提升性能、降低成本，替代性价比提升，全球需求持续增长，中国巨石通过市占率提升及相对行业更替代性价比提升，全球需求持续增长，中国巨石通过市占率提升及相对行业更快的盈利能力提升，实现增强，这是成长性的体现。复盘看，公司股价从高快的盈利能力提升，实现增强，这是成长性的体现。复盘看，公司股价从高点到下一轮启动大概为两年的时间，且基本在每一轮行业盈利见底之后具备点到下一轮启动大概为

3、两年的时间，且基本在每一轮行业盈利见底之后具备100%-300%不等的上涨弹性，近不等的上涨弹性，近 10 年公司市值年化增长率年公司市值年化增长率 22%，分配现金红，分配现金红利利 61.76 亿元。当前公司股价自高点回落已有两年左右，亿元。当前公司股价自高点回落已有两年左右，PE、PB 均处于历史均处于历史底部，行业普遍盈利水平偏弱，处于基本面底部位置，预计后续公司具备盈利底部，行业普遍盈利水平偏弱，处于基本面底部位置，预计后续公司具备盈利及估值的双重弹性，维持“买入”评级。及估值的双重弹性，维持“买入”评级。中国巨石股价波动的周期性及成长性。中国巨石股价波动的周期性及成长性。我们分析中

4、国巨石 2007 年以来的市值表现，得出三个结论。1）市值波动和基本面周期波动具备相关性：）市值波动和基本面周期波动具备相关性：公司市值低点基本与行业基本面周期底部相吻合，在玻纤价格拐点向上时迎来股价高上涨弹性。2）市值随着公司盈利的持续增长而螺旋式上升：）市值随着公司盈利的持续增长而螺旋式上升：近 10 年来公司净利润年化增长 35%，市值年化增长 22%，股价在随行业基本面周期波动中体现持续的成长性。3）市值先于基本面表现提前的时间在拉长：）市值先于基本面表现提前的时间在拉长：2014 年市值上涨略滞后于玻纤价格上涨，而在 2017、2020 年，公司市值上涨领先于玻纤纱价格上涨，且领先时

5、间拉长。玻纤纱行业及中国巨石的周期性。玻纤纱行业及中国巨石的周期性。玻纤纱在产业链环节属于上游，可与树脂等其他材料复合形成复合材料，最终应用至各个领域。同品类产品价格差异不大，行业供需变化影响产品价格，进而影响企业利润，具备周期性。但是玻纤纱又与传统的化工类产品不同，主要源自：1）多领域应用：玻纤纱的应用主要源自于其优秀的物理性能，而非传统化工品依赖特殊化学性能实现在某一个或某些相关领域的应用，因此避免了需求单一。除了类似金融危机等极端情况外，玻纤纱行业未出现过需求下滑。2）窑炉连续生产：由于玻纤纱生产需要高温，窑炉点火后 8-10 年连续生产，停产成本高，一方面企业亏到现金成本才会退出，大量

6、企业经历过亏损，叠加技术壁垒高，扩产相对理性；另一方面，在双碳背景下对能耗、污染物排放等要求更为严格，未来市场环境更有利于龙头企业发展。历史上，中国巨石的净利润会受到玻纤纱价格的影响，出现连续两年归属净利润不增长的情况，但一般第三年之后会跳跃式增长，站稳新的利润平台。玻纤纱行业及中国巨石的成长性。玻纤纱行业及中国巨石的成长性。我们在深度报告玻纤行业系列分析报告之一如何看待玻纤行业的需求增长（2021-1-12）中提到，玻纤行业的需求本质为供给创造型需求，通过技术进步，一方面降低生产成本，替代性价比更高，另一方面提升性能，在高端领域应用场景拓展，因此行业呈现出需求不断增长，且高端领域占比提升的趋