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1、 公司深度研究|阅文集团 1|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 12 月月 26 日日 公司深度研究公司深度研究|阅文集团阅文集团 在线阅读龙头地位稳固，IP 升维打造增长新引擎 阅文集团（0772.HK）首次覆盖报告 核心结论核心结论 公司评级公司评级 买入买入 股票代码 00772.HK 前次评级-评级变动 首次 当前价格 29.85 港币 近一年股价走势近一年股价走势 分析师分析师 李艳丽李艳丽 S0800518050001 021-38584239 相关研究相关研究 数字阅读行业进入转型期，版权运营延长数字阅读产业链，发展迅速数字阅读行业进入转型期，版

2、权运营延长数字阅读产业链，发展迅速。数字阅读行业自2018年进入转型阶段，免费阅读逐渐获得市场份额，网络文学IP也向可视化、商品化方向发展，开辟多元化盈利模式，预计2022年数字阅读行业来自广告与多元化版权运营的收入规模将突破100亿元，占比超25%。网络文学龙头地位稳固，内容端与分发端均具有领先优势。网络文学龙头地位稳固，内容端与分发端均具有领先优势。在内容端，阅文集团作品储备充足、作家资源丰富，2021年作者和作品市占率分别达到42%和47.8%。公司不断优化内容供给质量以提升用户付费意愿，实现网络文学业务收入稳定增长。据公司公告，截至2022年6月，阅文平台入驻作家1000万位，同比增长

3、6%，作品数量达到1570万部，同比增长8%。在分发端，阅文集团依托自有渠道的九大网站、腾讯阅读渠道及第三方分发渠道全方位发力触及各类读者，拓宽阅读场景。随着优质作品数量的增加以及平台主力用户支付能力的提升，平台付费用户规模以及支付意愿有望实现持续增长。IP升维打通文创产业链，深挖版权价值驱动增长。升维打通文创产业链，深挖版权价值驱动增长。2020年管理层调整及“三驾马车”鼎力整合后，阅文发展战略重心正式转移到IP运营业务，并提出IP“升维”概念，以三层次架构拓展内容产业链，对IP版权内容进行重塑与价值提升。阅文影视作为IP源头，新丽传媒坐拥优秀的制作团队，腾讯影业主要聚焦主投主控，阅文在IP

4、影视化环节已实现全产业链覆盖，具有明显竞争优势。2022年上半年，公司实现版权运营收入17亿元，在总收入中占比达到42%，收入体量逐渐接近在线业务。盈利预测与投资建议：盈利预测与投资建议：预计公司 22/23/24 年调整后归母净利润 11/13/16 亿元，YoY-15%/+28%/+20%，采用分部估值法得公司 23 年预测合理市值 337亿元，目标价 33.16 元人民币（36.96 港币），首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：付费用户数量下滑；付费阅读 ARPPU 增长不及预期；影视剧上线进度不及预期；宏观经济风险。核心数据核心数据 2020 2021 2022E 2023E 2024

5、E 营业收入（百万元）8526 8668 8356 9669 10431 增长率 2%2%-4%16%8%调整后归母净利润(百万元)917 1230 1050 1347 1613 增长率-23%34%-15%28%20%每股收益（EPS）-4.5 1.8 1.0 1.3 1.5 市盈率（P/E）-6.7 16.3 29.6 23.1 19.3 市净率（P/B）1.0 0.9 0.8 0.8 0.7 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 -60%-50%-40%-30%-20%-10%0%2021-122022-042022-08阅文集团恒生指数证券研究报告证券研究报告 2022 年 12

6、月 26 日 公司深度研究|阅文集团 2|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 12 月月 26 日日 索引 内容目录 投资要点.5 关键假设.5 区别于市场的观点.5 股价上涨催化剂.6 估值与目标价.6 阅文集团核心指标概览.7 一、数字阅读龙头企业，探索 IP 阅读新增长.8 1.1 公司简介及历史：深耕数字阅读，兼具版权运营.8 1.2 股权及管理层分析：腾讯为最终控股股东，股权集中.9 1.3 财务分析：收入增长放缓，利润恢复正增长.10 二、数字阅读稳健发展，版权运营开辟盈利新模式.13 2.1 免费阅读逐渐打开市场空间.14 2.1.1 为什么免费阅