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1、证券研究报告|深度报告|保险 http:/ 1/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 中国人寿(601628)报告日期：2022 年 12 月 23 日 寿险头雁，传承改革寿险头雁，传承改革 中国人寿首次覆盖报告中国人寿首次覆盖报告 报告导读报告导读 中国人寿是国内寿险行业的龙头，近年改革成效较好，负债端业绩韧性强，核心价值指标表现领先同业，且领先优势仍将延续，资产端权益弹性更高，韧性+弹性共驱，看好代理人队伍量稳质升及权益市场改善带来的盈利及估值提升。投资要点投资要点 价值转型：核心指标优于主要同业价值转型：核心指标优于主要同业 国寿内含价值 22H1达到 1.25 万亿，10-21年复合

2、增速 13.5%，改革转型以来，19-21年平均增速 14.8%，高于主要同业；NBV规模 20 年开始重回行业第一，近年表现持续领先，22H1同比-13.8%，降幅显著小于同业，凸显业绩韧性。区域布局：广泛均衡，下沉优势大区域布局：广泛均衡，下沉优势大 国寿销售网络密集广泛，下沉市场优势更大。20年，国寿新单保费市占率在一线城市居于第二；在二、三、四线及以下城市位居第一，且越下沉，市占率优势越大，相比第二名市占率分别高出 0.2pc、4.0pc、13.7pc。渠道结构：个险为王，量稳且质升渠道结构：个险为王，量稳且质升 国寿个险渠道是 NBV的绝对主要来源，近 10 年个险 NBV 占比均在

3、 86.5%以上，21年达到 95.9%。随着虚人力的持续出清，国寿队伍规模降幅收窄，22年逐个季度环比小幅下降，有企稳迹象，且产能不断提升，22H1，人均半年NBV3.1 万元，领先同业。产品产品/服务：期交提升，大康养赋能服务：期交提升，大康养赋能 国寿健康险新单保费快速增长，13-21年复合增速 23.1%，占比从 10.2%提升到41.6%。新单保费中，期交产品占比提升，从 13-17的平均 38.8%，提升到 18-21年的平均 59.2%。国寿在大健康、大养老领域持续布局，链接优质产业资源，务实推进康养生态建设，目前有 11 家已投资的健康领域公司上市，开业 3个高端养老机构，赋能

4、保险销售和客户服务。投资收益：波动性小，收益率改善投资收益：波动性小，收益率改善 国寿 19-21年总投资资产规模增速保持在 15%左右，22H1 投资规模达到 4.98万亿，同比增加 11.7%；投资收益率波动性较小，绝对比率不占优势，但有改善趋势，22H1，国寿总投资收益率 4.2%，高于主要同业。盈利预测与估值盈利预测与估值 中国人寿负债端转型成效更好，凸显业绩韧性；资产端弹性高，更受益于权益市场改善。国寿韧性+弹性共驱，看好代理人队伍量稳质升及权益市场改善带来的盈利及估值提升。预计 22-24 年营收同比 3.5%/10.8%/15.1%，归母净利润同比为-30.9%/30.1%/39

5、.1%，内含价值同比为 9.9%/9.8%/9.5%，EVPS为46.76/51.33/56.20元，现价对应 0.77/0.70/0.64倍 PEV。目标价 46.76 元，对应22E的 PEV为 1.0 倍，首次覆盖给与“买入”评级。风险提示风险提示 队伍转型进度不及预期，疫情曲折反复，权益市场低迷，房地产风险扩大，长端利率大幅下行，严监管政策加剧。投资评级投资评级:买入买入(首次首次)分析师：梁凤洁分析师：梁凤洁 执业证书号：S1230520100001 021-80108037 研究助理：胡强研究助理：胡强 研究助理：洪希柠研究助理：洪希柠 基本数据基本数据 收盘价￥35.85 总市值

6、(百万元)1,013,289.67 总股本(百万股)28,264.71 股票走势图股票走势图 相关报告相关报告 -21%-11%-2%8%17%27%21/1222/0122/0222/0422/0522/0622/0722/0822/0922/1022/1122/12中国人寿上证指数中国人寿(601628)深度报告 http:/ 2/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务摘要财务摘要 Table_Forcast(百万元)2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 858,505 888,875 984,864 1,133,819(+/-)(%)4.1%3.5%10.8%1