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1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 金种子酒（600199.SH）深度报告 华润赋能，金种子如何突出重围？2022 年 12 月 22 日 华润赋能，金种子能否重回高光时刻？公司拥有“金种子”、“醉三秋”、“种子”、“和泰”、“颍州”五大品牌，华润介入后对治理机制、市场渠道和产品线均做了深度梳理，我们认为公司在安徽省内具备较好的品牌认知基础，机制的理顺利于势能的释放：1）2022 年引入华润战投，华润高管全面介入公司治理，借助华润“三三制”管理原则，公司内部经营管理体系有望进一步理顺；2）产品战略是第一战略，“一体两翼”的产品线梳理更清晰：聚焦“醉三秋

2、”、“金种子馥合香”和“种子酒”三大系列；3）渠道借势，初期汇量增长，中期看中高价位培育：“啤+白”模式下，一方面优化原有经销商体系，另一方面借助华润覆盖全国的渠道经销网络实现快速铺市；初期以省会合肥、阜阳为重心乃至全国的汇量增长是可预期的，另外按照公司制定的“十四五”末营收规划 50 亿的战略目标计算，21-25 年 CAGR 为 42.5%。品牌聚焦，三香馥合，助力金种子“馫”突破。公司以“一体两翼，重在一体”的战略重塑品牌体系，即构建以醉三秋 1507 为区域高端文化白酒、金种子馥合香系列为次高端差异化香型领导品牌、柔和种子酒系列为中低档大众白酒品牌的产品架构。2021 年公司酒业营收

3、7.38 亿元，同增 24.75%，中高档白酒营收 3.43 亿元，同增 32.34%。其中馥合香系列收入 1.18 亿元；柔和种子酒系列定位大众价位，或成为第一阶段重要增长极，“馥合香”品类产品在次高端价位的突围是第二阶段的重要关注点。立足阜阳基地市场，深耕省内大本营。1）省内产业迭代，经济高增红利驱动白酒消费扩容，居民消费能力提升为徽酒的结构升级奠定基础，另外省内酿酒规模全国第五，产业政策相对宽松，白酒产业是安徽食品工业的重要支柱，规划“十四五”末营收突破 500 亿元；2）作为金种子基地市场的阜阳，潜能仍可挖掘。阜阳是安徽人口规模最大的地级市，近年来，阜阳居民人均可支配收入增速高于全省均

4、值，社零总额稳步提升，区域消费偏好中度白酒且需求量较大，阜阳白酒市场规模或超 50 亿。投资建议：“啤+白”模式下，公司借助华润的管理和渠道资源有望在省内竞争中逐步收复失地，也将加速走向全国，同时也需要清晰认知到目前存在的短板，初期“高举高打”自下而上渠道驱动汇量增长是可预期的，未来需要关注公司能否以“馥合香”为抓手淬炼一支聚焦消费者的营销团队，在 200+价位最终实现省内 柔和 认知 升级、品 牌突 围。我们 预计 公 司 22-24 年营收分别 为13.6/18.4/25.9 亿元，同比+12.4%/35.2%/40.6%；预计公司 22-24 年 EPS 分别为-0.11/0.16/0.

5、52 元/股。首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示：安徽白酒市场竞争加剧风险；内部管理调整不达预期；渠道铺设速度与力度不及预期；馥合香产品培育进展缓慢。盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）1211 1362 1842 2589 增长率（%）16.7 12.4 35.2 40.6 归属母公司股东净利润（百万元）-166-71 107 340 增长率（%）-339.8 57.3 250.2 218.5 每股收益（元）-0.25-0.11 0.16 0.52 PE-160 50 PB 6.2 6.4 6.2 5.5 资料来源：Wind，民

6、生证券研究院预测；（注：股价为 2022 年 12 月 21 日收盘价）推荐 首次评级 当前价格：25.98 元 分析师 王言海 执业证书：S0100521090002 电话：021-80508452 邮箱： 金种子酒(600199)/食品饮料 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 徽酒四杰，涅槃在望.3 1.1 酿酒原料得天独厚，颍酒文化悠远流长.3 1.2 历经波折，馥合香带来新转机.5 1.3“一体两翼”，重塑产品结构.6 1.4 华润入股，金种子迎来新变革.7 1.5 市场规模被挤压，利润短期承压.9 2 立足安徽，承接白酒消费扩容红利