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1、 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 Table_Title 骑手社保专题：“应保尽保”趋势确定，成本压力可控 Table_Title2 美团-W(3690.HK)Table_Summary 预计预计 20232023 年底骑手社保实现全覆盖，年底骑手社保实现全覆盖，保守假设下保守假设下每每单成本单成本 0.0.6 6 元元 我们梳理官方相关表态，判断“应保尽保”趋势下平台为外卖骑手（含兼职）配备社保已成定局，2023 年或将成为逐步落地的关键节点。我们拆分骑手结构及出身城市，对社保缴纳地、代理商分摊比例、社保缴纳比例做出假设，测算出政策落地初期每单社保成本 0.61 元，考虑到平台与代理商

2、的社保分摊比例存在调整空间，预计成本将随外卖业务发展逐步下行。每单利润降幅可控，每单利润降幅可控，继续继续看好看好外卖外卖业务业务上行空间上行空间 考虑到竞争环境缓和、外卖业务订单量及客单价上行、规模效应下配送成本改善趋势具有确定性，我们判断社保成本带来的压力有限，预计到 2023 年底每单外卖仍能实现每单0.7 元利润，相比 3Q22 利润率-3pct 至 10%，逼近每单一元的长期目标。考虑到随着政策的持续推进，与代理商分摊社保比例仍有调整空间，且只在悲观假设下骑手需要五险齐备，我们认为社保对外卖业务的负面影响有限且可控，业务自身的韧性及规模优势足够驱动利润修复。线下复苏线下复苏预期强劲，

3、长期预期强劲，长期业绩业绩上行具有确定性上行具有确定性 长期来看，行业政策面转好，腾讯减持已经落地，困扰估值的因素集中于社保及佣金监管、抖音到店业务的挑战、零售业务的减亏趋势能否持续。具体来看：1）社保成本带来的压力有限，考虑到 2021 年美团已对佣金政策做出动态调整，我们认为监管出台“一刀切”佣金政策可能性较小，但公司未来的收入增长驱动将更多转移至营销收入。2）抖音带来的竞争更多存在于增量市场，仅凭低价策略难以建立长期心智，长期来看双方 GTV 仍将保持一定差距。3）零售业务：我们认为新业务已经走上降本增效的长期轨道，闪购长期利润或不低于外卖。短期来看，宏观趋势下经济复苏预期明确，线下消费

4、的恢复将带动到店酒旅业务强劲反弹，为业绩回暖带来较大空间，重点看好盈利的同比快速修复。考虑到当前股价已经反映防疫的边际转变，我们坚定看好业绩验证及经济复苏预期推动估值继续修复。投资建议投资建议 我们长期看好公司业绩修复及业务成长前景，根据社保落地预期对盈利预测做出调整，维持 2022-2024 年营收预测2101/2802/3300 亿元至 2195/2754/3421 亿元，调整归母净利润预测-61/15/54 亿元至 50/193/376 亿元，对应 EPS 0.81/3.11/6.08 元，参考 2022 年 12 月 20 日 175.5 港元/股收盘价，人民币港元汇率为 1.12，P

5、E 分别为 174/45/23 倍，维持“买入”评级。风险提示风险提示 评级及分析师信息 Table_Rank 评级：评级：买入 上次评级：买入 目标价格目标价格(港港元元)：最新收盘价(港港元元)：175.5 Table_Basedata 股票代码：股票代码：3690 52 周最高价/最低价(港元)：242.4/103.5 总市值总市值(亿亿港港元元)11,066.05 自由流通市值(亿港元)9,853.34 自由流通股数(百万)5,510.82 Table_Pic Table_Author 分析师：赵琳分析师：赵琳 邮箱： SAC NO：S1120520040003 Table_Repor

6、t 相关研究相关研究 1.【华西传媒】美团（3690.HK）到店专题：壁垒坚固，赛道光明，无惧挑战 2022.11.24 2.美团-W(3690.HK)中报点评：核心业务韧性凸显，成长与质量兼修 2022.08.31 3.【华西传媒】美团（3690.HK）首次覆盖报告：本地生活内核稳定，“万物到家”打开想象空间 2022.07.25 -56%-44%-31%-19%-6%7%2021/122022/032022/062022/092022/12相对股价%美团-W恒生指数Table_Date 2022 年 12 月 20 日 证券研究报告|港股公司动态研究报告 171035 证券研究报告|港股公