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1、 敬请参阅最后一页特别声明 1 风电法兰龙头，新布局迎来新起点 公司简介公司简介 公司在大兆瓦风电法兰领域具备领先优势，是目前全球较少能制造7.0MW 及以上风电塔筒法兰的企业之一，公司现已具备量产 9MW 海上风电塔筒法兰的能力。公司法兰产品供应全球，下游客户包括Vestas、通用电气、西门子歌美飒、金风科技、明阳智能、上海电气等国内外知名厂商。21 年 7 月公司非公开发行募集 14.74 亿元，募投年产 5 万吨 12MW 海上风电用大型精加工锻件、年产 4000 套风电轴承和 10 万吨齿轮深加工项目。公司大兆瓦海上风电法兰已于2Q22 开始释放产能，独立变桨轴承已于 3Q22 末开始

2、小批量交付。投资逻辑：投资逻辑：根据 GWEC 统计，22-25 年全球风电总装机为 101/102/106/119GW，年复合增速 6%，其中海风装机 9/13/14/25GW，年复合增速 41%。“十四五”期间我国各省风电总装机规划达 290GW，其中海风新增装机 22-25 年预计 5/12/15/18GW，年复合增速达 53%。我们预计 25 年全球、国内风电塔筒法兰市场规模有望达 100、80 亿元左右。公司作为国内风电法兰龙头，将受益于下游海上风电&大型化趋势下的大MW 法兰需求增长。根据我们测算，公司占国内风电塔筒法兰市场份额有望从 21 年的 21%持续提升至 24 年 27%

3、左右。预计公司定制化、高毛利率的海上大兆瓦风电法兰产品结构持续优化，23-24 年风电辗制法兰毛利率有望达 27.3%、30.2%，带动公司整体盈利能力回升。公司拓展高附加值风电轴承产品，业绩有望迎来第二增长曲线。在风机大型化趋势下，轴承环节其单位价值量占比持续提升。根据我们测算，2025 年我国主轴轴承、偏航变桨轴承市场规模约达 116、138 亿元。当前我国风电轴承国产化率较低，其中主轴轴承国产化率仅为 33%左右。公司拟借助自身锻件领域加工工艺、装备资源等优势，顺势切入轴承、齿轮领域。公司目前已与头部主机厂合作并交付独立变桨轴承，23 年伴随海外无软带淬火设备落地后，主轴轴承有望开始放量

4、。我们预计 23 年、24 年轴承将贡献 9.7、17.8 亿元左右业绩收入，占比同期公司总营收的 27.1%、34.8%；齿轮项目有望24 年实现 3 亿元业绩增量。盈利预测、估值和评级盈利预测、估值和评级 预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 1.12、4.38、7.32 亿元，对应 PE 分别为 102/26/16 倍。给予公司 2023 年 35 倍估值，目标价34.74 元，给予“增持”评级。风险提示风险提示 下游风电装机不及预期、公司产能扩张及新产品研发不及预期、原材料价格上涨、限售股解禁风险、股权质押及减持风险、汇率波动风险。国金证券研究所 分析师：满在朋（执业 S1

5、130522030002） 联系人：胡竞楠 市价（人民币）：25.85 元 目标价（人民币）：34.74 元 公司基本情况（人民币）公司基本情况（人民币）项目项目 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 营业收入(百万元)2,385 2,293 2,193 3,639 5,125 营业收入增长率 66.61%-3.82%-4.38%65.92%40.85%归母净利润(百万元)463 442 112 438 732 归母净利润增长率 458.52%-4.59%-74.62%290.20%67.27%摊薄每股收益(元)2.272 1.3

6、03 0.254 0.993 1.660 每股经营性现金流净额 1.19 0.96 0.06 0.63 1.16 ROE(归属母公司)(摊薄)30.42%13.24%3.29%11.93%17.15%P/E 14.53 40.99 101.62 26.04 15.57 P/B 4.42 5.43 3.35 3.11 2.67 来源：公司年报、国金证券研究所 05001,0001,50014.0020.0026.0032.0038.0044.00211215人民币(元)成交金额(百万元)成交金额恒润股份沪深300 公司深度研究 证券研究报告 恒润股份（603985.SH）2022 年 12 月