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1、赵旭赵旭S1090519120001光伏系列报告（光伏系列报告（6464）：）：TOPConTOPCon加速推广，浆料龙头显著受益加速推广，浆料龙头显著受益报告日期：报告日期：2022年年12月月15日日游家训游家训S1090515050001证券研究报告证券研究报告|行业行业深度深度报告报告电力设备新能源电力设备新能源|新能源新能源-2-标题XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX投资建议投资建议1 1、行业简介、行业简介光伏银浆是指通过一定的工艺印刷在太阳能电池硅基表面的导电浆料。2011年之前光伏银浆基本均为进口，2013年前后国内出现一批正银制造商，逐渐开始挑战境外厂商在正

2、银领域的垄断地位。目前国产与海外银浆品质基本无差异，国内厂商研发水平甚至可能强于海外，海外浆料仍占据一定市场份额主要与电池厂商的选择有关。2 2、TOPCon浆料制造难度提升，用量增加浆料制造难度提升，用量增加浆料在电池非硅成本中占比最高，约为5-6分钱/W，因此是电池环节降本的重点方向。PERC时代初期浆料用量有冗余，目前浆料用量的下降速度在变慢，行业未来发展方向应该无主栅，预计银浆环节用量的下降空间在10-15%左右。TOPCon加速推广对浆料行业意义较大，一方面，浆料制造难度提高（难度由高到低依次为：正面细栅、正面主栅、背面银浆），市场份额可能会进一步向头部企业集中；另一方面，行业加工费

3、提升，过去行业加工费总额变化不大，接近20亿元，预计2025年将达40亿元。预计在切换至TOPCon的过程中，银浆环节的市场空间及利润空间将有较大幅度提升。3 3、头部浆料企业将受益于、头部浆料企业将受益于TOPConTOPCon加速推广加速推广浆料行业资产较轻，行业上游为银粉，通常无账期，下游电池厂有账期，因此对运营资金有一定要求。浆料原材料占总成本比重约为99%，且多数为成本加成模式（原材料+加工费），因此产品价格差异不是很明显，但由于浆料对电池片提效影响很大，与浆料相关的电池提效要点中，降低TOPCon发射极复合、降低遮挡、降低正面复合共计可提效1.42个百分点，因此优秀产品是能否胜出的

4、关键。做出好产品的本质是对企业提出了多方面要求，稳定的经营及研发环境是培养或留住优秀研发人才的基础，此外，浆料配方的研发能力、不同原材料的理解能力、浆料内部体系之间的调整能力尤为重要。银浆起家的企业对银粉理解较深，这可能不是产品形成差异的根本原因，目前，有机体系与无机体系的重要性可能在提升，尤其是在TOPCon正面加入铝之后，各企业对各种材料的理解及协调能力可能更加重要。头部浆料企业积淀深厚，对各种材料的理解及协调能力可能更强，预计将受益于TOPCon推广加速。投资建议：投资建议：聚和材料、帝科股份（电子）、苏州固锝（电子）、匡宇科技等。风险提示：风险提示：TOPCon产业化进度不及预期；竞争

5、格局恶化。资料来源：Wind，招商证券重点公司主要财务指标（截至重点公司主要财务指标（截至2022年年12月月14日，部分参考日，部分参考Wind一致预期）一致预期）股价股价21EPS21EPS22EPS22EPS23EPS23EPS22PE22PE23PE23PEPBPB评级评级C聚和134.442.94-未有评级帝科股份50.680.940.872.7758185未有评级苏州固锝14.620.270.330.4244355未有评级匡宇科技13.58-1.01-未有评级XXbWrUoU9YqUpM8OdNbRsQqQnPnPlOqRpNeRrQpR9PnNuNNZsRtOvPoMsM-3-一

6、、行业简介一、行业简介二、二、TOPCon浆料制造难度提升，用量增加浆料制造难度提升，用量增加三、头部浆料企业将受益于三、头部浆料企业将受益于TOPCon加速推广加速推广-4-标题XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX一、行业简介一、行业简介银浆简介：银浆简介：光伏银浆是指通过一定的工艺印刷在太阳能电池硅基表面的导电浆料；银浆主要起到导电作用，其性能直接关系到光伏电池的光电性能；分类：分类：按用处，分正面银浆和背面银浆：a）正面银浆作用：汇集、导出光生载流子，用在P型正面、N型背面、正面（含铝）；b）背面银浆作用：粘结，对导电性要求相对低，用在P型背面；按温度，分高温银浆和低温银