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1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 公司研究公司研究 医药医药 2022 年年 12 月月 13 日日 医思健康（02138.HK）深度研究报告 强推强推（首次）（首次）美丽健康并举，一站式平台凸显成长性美丽健康并举，一站式平台凸显成长性 目标价：目标价：10.0 港港元元 当前价：当前价：7.57 港港元元 香港最大的非医院医疗服务提供商。香港最大的非医院医疗服务提供商。公司 2005 年以医美业务在我国香港起家，创立 Dr Reborn 品牌，2016 年自成功整合纽

2、约脊医正式踏入医疗领域以来，开启策略性收并购之路，疫情期间公司抓紧行业整合机会，初步实现版图扩张，目前是香港本地最大的非医院医疗服务提供商。公司旗下涵盖 40+品牌，涉足医疗服务、医美和美容服务、兽医三大版图，23 上半财年收入占比分别约 62%、32%、6%。医美业务：公司基石，防疫政策医美业务：公司基石，防疫政策优化优化有望迎来增速和利润反转。有望迎来增速和利润反转。公司深耕香港本地高端医美服务，市占率于 2014 年已居香港首位，至 2021 年公司已拥有连续 14 年 Dysport 全港销量冠军的殊荣。公司对内有一套成熟的成本控制模型和运营模型，在扩张的同时依靠品牌力量吸引老客复购（

3、客户留存率高达90%）和新客消费，极大缩短新店爬坡期（6 个月营收平衡），同时压缩获客成本（仅约 5%）以攫取较高的利润率。受疫情影响，医美业务受关停以及内地香港无法通关影响，增速和利润相对承压。当前各地防疫开始逐步优化，公司有望迎来增速和利润的反转。医疗服务：快速增长的引擎医疗服务：快速增长的引擎。公司采取“先收购后复制”的策略不断扩张医疗矩阵，公司目前已覆盖痛症医疗、儿科、妇产科、化验所、专科、体检、高端影像、牙科等赛道。香港本地市场医疗品牌相对分散，公司拥有成功整合纽约脊医的先验经验，预计未来仍将通过收并购整合优质资产加快细分赛道市占率的集中。我们认为，公司有望在牙科、高端影像、兽医等赛

4、道成功复制新“纽约脊医”品牌，成为细分领域龙头。内地市场：拟在大湾区拓疆域。内地市场：拟在大湾区拓疆域。我国内地医美行业渗透率相对较低，市场竞争格局分散，公司于 2021 年发布大湾区战略规划，计划在未来 3-5 年内在大湾区开设 30-50 家医美和美容服务门店，公司凭借成熟的运营体系以及高端医美的定位，未来公司内地扩张提速下，大湾区有望成为新的增长点。投资建议投资建议：考虑疫情逐步缓解、内地与香港通关后的消费弹性，公司持续收并购整合带来的持续增长，预计公司2023FY2025FY分别实现营收37.97、48.02、58.75 亿港币，增速分别 29.4%、26.6%、22.5%；实现归母净

5、利润 2.31、4.22、5.59 亿港币，增速分别 17.2%、82.2%、32.5%。参考可比公司估值，对应公司2024 财年 4.22 亿港币业绩，给予 28 倍 PE，目标市值约 118 亿港币，目标价为 10.0 港元，较当前空间 32%，首次覆盖，给予“强推”评级。风险提示风险提示：新冠毒株变化超预期，香港和内地通关时间延迟，消费意愿下滑，收并购节奏放缓等。主要财务指标主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入(百万港元)2,944 3,797 4,802 5,875 同比增速(%)40.3%29.4%26.6%22.5%归母净利润(百万港元)198 2

6、31 422 559 同比增速(%)2.4%17.2%82.2%32.5%每股盈利(港元)0.2 0.2 0.4 0.5 市盈率(倍)45.1 38.6 21.2 16.0 市净率(倍)4.7 4.2 3.5 2.9 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为22年12月13日收盘价；以上数据单位均为港币 证券分析师：王薇娜证券分析师：王薇娜 电话：010-66500993 邮箱： 执业编号：S0360517040002 公司基本数据公司基本数据 总股本(万股)11.81 已上市流通股(万股)11.81 总市值(亿港元)89 流通市值(亿港元)89 资产负债率(%)53.83 每股净资产(港