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1、 敬请参阅最后一页特别声明 1 haol 公司是目前中国从事非临床安全性评价服务最大的机构之一，可以向客户提供一站式非临床评价研究服务、临床试验及相关服务、实验模型等 CXO 服务。公司的业绩和订单持续保持高速增长。业绩方面，2017-2021 年营业收入 CAGR 49.8%；归母净利润 CAGR 64.3%；2022 年Q1-3 营业收入为 12.8 亿元（+49.0%）；归母净利润为 6.3 亿元，（+154.8%）。订单方面，1H22 公司新签订单超 20 亿元（其中国内订单+50%以上），三季度末公司在手订单超 46 亿元。非临床 CRO 是护城河与空间齐具的优质赛道。根据 Fros

2、t&Sullivan，预计 2021 年全球安评市场规模约 64 亿美元，2021-2024 年间 CAGR 约为 10.78%；预计 2021 年中国安评市场规模约11.23 亿美元，2021-2024 年间 CAGR 约为 20.54%，显著高于全球增速。同时，GLP 资质与实验动物资质为企业开展安评业务主要门槛，国内安评市场玩家数量较少。公司是国内安全性评价业务龙头企业，技术与产能高筑壁垒。公司专注安评领域二十余载，自成立起便专注于非临床安全性评价的 CRO 服务。相较于可比同业，公司是国内最早专门从事新药药理毒理学研究的 CRO 企业。布局一体化与国际化战略，进一步打开公司成长天花板。

3、1）近年公司基于安评主业，逐步向涵盖药物研发服务链上的药物发现、临床前和临床试验阶段的一体化服务进行扩展。2）非临床安评具备产业转移、离岸外包的可能性。目前还未开始明显的产业转移，长期成长空间巨大。国际化一直是公司的重要发展战略，公司 2019 年公司收购 Biomere 公司，持续推进“国际客户国际申报”战略，海外离岸订单快速增长，有望打开成长天花板。我们预计 2022-2024 年公司实现营业收入 22.1/30.2/39.8亿元，分别同比增长 45.5%/37.0%/31.6%，归母净利润 9.0 亿/10.8 亿/13.2 亿元，分别同比增长 61.5%/19.9%/22.4%。行业景

4、气度高，公司订单饱满、业绩确定性较强，参考可比公司，给予公司 2022 年 45 倍 PE，对应市值 405.00 亿，目标价为 75.56元。首次覆盖，给予“买入”评级。市场竞争加剧风险；海外业务拓展不及预期风险；资产减值风险；汇兑损益风险；董监高减持风险；限售股解禁风险等。05001,0001,50054.0065.0076.0087.0098.00211213人民币(元)成交金额(百万元)成交金额 昭衍新药 沪深300 用使箱邮共公司公限有理管金基商招供仅告报此公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录内容目录 临床前 CRO护城河与空间齐具的优质赛道.4 早期创新研发需求常青

5、，非临床外包服务具备高成长性.4 GLP 资质与实验动物资源构筑高进入壁垒.5 安评领域龙头企业，技术+产能高筑壁垒.8 专注安评领域二十余载，先发优势显著.8 持续加大产能建设，提升业务通量.10 基于安评主业，向产业链上下游延伸.13 他山之石，海外非临床 CRO 龙头 Charles River 复盘.15 积极布局海外市场，打开公司成长天花板.16 盈利预测与投资建议.18 盈利预测.18 相对估值.20 风险提示.20 附录.21 公司介绍.21 股权激励措施充分，深度绑定核心员工利益.23 图表目录图表目录 图表 1：全球非临床安评市场规模（亿美元）.4 图表 2：2021 年全球

6、非临床安评市场竞争格局.4 图表 3：中国非临床安评市场规模（亿美元）.4 图表 4：2019 年中国非临床安评市场竞争格局.4 图表 5：全球 TOP 20 疾病领域的过去五年及未来五年研发投入增长.5 图表 6：中国医药创新周期.5 图表 7：国内通过中国 GLP 认证的安评中心不足百家.6 图表 8：国内通过中国 GLP 认证的企业性质研究中心更少.6 图表 9：国内部分安评中心资质取得情况.6 图表 10：苏州昭衍实验动物楼群建设及支出情况.7 图表 11：2017-1H22 实验用食蟹猴价格持续上涨（元）.7 图表 12：临床前 CRO 企业对实验动物资源储备路径.8 图表 13：公