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1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|首次覆盖报告 2022 年 12 月 11 日 钜泉科技钜泉科技（688391.SH）智能电表招标回暖，智能电表招标回暖，IR46 驱动新成长驱动新成长 国内智能电表芯片领军，三品类齐头并进国内智能电表芯片领军，三品类齐头并进。钜泉光电 2005 年 5 月成立。2018 年之前，公司主要产品为单、三相计量芯片以及少量 SOC 芯片，产品线单一，规模相对较小；2019 年之后，公司凭借 MCU 芯片切入整个电表市场，SOC 芯片也随着海外电表市场需求逐步放量，极大地推动了公司整体业务的增长。此外，包括 BPSK、OFDM、HPL

2、C 等多种调制方式的载波芯片逐步量产，市场份额逐渐提高。面向未来，公司在各个产品线进行了全面布局，包括电能计量芯片、MCU 芯片、载波芯片以及IR46 智能物联表芯片。智能电表：国内招标回暖，海外“一带一路”贡献增量智能电表：国内招标回暖，海外“一带一路”贡献增量。2020 年受疫情影响，电能表铺设进度放缓，国家电网智能电表招标数量有所下滑，2021 年和 2022 年上半年前述影响消除后招标量持续回升。节能减排等需求亦推动海外智能电网相关设备需求。我国智能电表企业加速海外扩张，拥抱“一带一路”增量需求，智能电表出口数量稳健增长，有望带动上游芯片供应商受益。2020 年和 2021 年，我国智

3、能电表出口数量达 4520 万只和 4448 万只，2016-2021 年间年复合增长率 13.10%。出口市场对于三相表的需求近年来呈现快速增长趋势，2017 年至 2021 年 CAGR 达16.21%。另外，当前市场对于计量 SoC 芯片的运用以出口单相电表中的单相 SoC芯片为主。智能物联表智能物联表渗透将成为未来需求主要驱动，芯片价值量有望大幅提升渗透将成为未来需求主要驱动，芯片价值量有望大幅提升。基于 IR46 标准的智能物联电能表升级需求将成为智能电表市场未来扩容的主要驱动力。2016年，国家电网发布了基于 IR46 理念的“双芯”智能电能表设计方案，借鉴 IR46 标准设计理念

4、，采用双芯模组设计方案。2020 年智能物联表小规模试点开启，近年国家电网招标量快速增长。2020 年、2021 年和 2022 年上半年，国家电网分别试点招标智能物联表 1.95 万只、13.05 万只和 79.74 万只。智能物联表采用“双芯”新设计，据锐观网数据，“双芯”标准有望大幅提振单个电表 IC 价值量。公司市占率业内领先，产品布局全面公司市占率业内领先，产品布局全面。在计量芯片领域，钜泉科技与友商各有侧重。钜泉科技更专注于三相计量芯片市场的维护和开拓，在该细分市场绝对领先。钜泉单相 SoC 产品在出口市场的占有率逐步提升至第一。智能电表 MCU 领域，公司作为市场后进入者，凭借高

5、算力 32 位 MCU 产品，逐步抢占了原先由瑞萨电子、OKI 和ST 占据的市场空间。电力线载波通信芯片领域，公司支持前景无忧以自有品牌芯片通过国家电网测试认证，并提供后续量产服务和量产芯片产品。2021 年国网 HPLC芯片招标中，前景无忧市占 2.36%。盈利预测及投资建议：盈利预测及投资建议：预计公司2022E/2023E/2024E归母净利2.03/3.00/4.07亿元，yoy+100.5%/47.4%/35.8%；对应 PE34.2/23.2/17.1x。较可比公司具备估值优势，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示风险提示：IR46 标准智能物联表普及节奏不及预期风险，新品孵化不

6、及预期风险，智能电表招标需求不及预期风险。财务财务指标指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）379 499 757 1,082 1,455 增长率 yoy（%）26.3 31.7 51.5 43.0 34.5 归母净利润（百万元）62 101 203 300 407 增长率 yoy（%）63.0 63.3 100.5 47.4 35.8 EPS 最新摊薄（元/股）1.08 1.76 3.53 5.20 7.07 净资产收益率（%）25.1 33.2 39.9 37.1 33.5 P/E（倍）112.1 68.6 34.2 23.2 17.1 P/B