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1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后请务必阅读正文之后第第 36 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 通用减速机通用减速机翘楚替代进口翘楚替代进口，多点开花，多点开花发力高端发力高端 国茂股份（603915.SH）投资价值分析报告2022.12.6 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 刘海博刘海博 机械行业首席 分析师 S1010512080011 纪敏纪敏 制造产业首席分析师 S1010520030002 李越李越 机械行业联席首席分析师 S1010521010008 国茂股份国茂股份是是内资内资通用减速机龙头，通用减速机龙头，经过经过多年并购发展，减速机市占率内

2、资中多年并购发展，减速机市占率内资中最最高高。公司公司持续推进国产替代，持续推进国产替代，产品产品性能已不输外资，目前发力高端市场，性能已不输外资，目前发力高端市场，并并加加强布局新能源、专用、精密等领域。强布局新能源、专用、精密等领域。通用自动化正迎来周期复苏，预计公司在通用自动化正迎来周期复苏，预计公司在精益管理、产能突破、技术加持和销售领先下，将进一步加速业绩回升，并持精益管理、产能突破、技术加持和销售领先下，将进一步加速业绩回升，并持续成长。续成长。预测公司预测公司 2022/23/24 年年 EPS 分别为分别为 0.65/0.90/1.21 元，元，2022 年年 12月月 2 日

3、收盘价日收盘价 21.07 元，元，现价现价对应对应 PE 为为 32.4/23.4/17.4 倍。综合倍。综合 PE 和和 PB估值法，给予公司估值法，给予公司 25 元的目标价，对应市值元的目标价，对应市值 166 亿元，首次覆盖给予“买入”亿元，首次覆盖给予“买入”评级。评级。通用减速机龙头，加速并购上市后迎来快速发展通用减速机龙头，加速并购上市后迎来快速发展。国茂股份是老牌国产减速机厂商，1993 年成立于江苏常州，2015 年完成改制，并加速并购，2019 年上市后，加快募投项目建设和横向发展，逐步拓展高端、专用和精密减速机领域，成长空间广阔。公司深耕通用减速机三十年，股权结构稳定，

4、股权激励凝聚团队，稳定增长的业绩和优秀的成本费用控制能力使公司逆周期性较强。通用自动化筑底复苏，通用自动化筑底复苏，通用通用减速机国产替代如火如荼，公司作为内资龙头正进减速机国产替代如火如荼，公司作为内资龙头正进一步加速发力高端市场。一步加速发力高端市场。减速机起到在原动机和工作机之间匹配转速和传递转矩的作用，是一种动力传达机构，按照应用领域分为通用和专用，通用减速机按照控制精度又分为一般传动减速机和精密减速机。减速机广泛应用于各类机械设备，下游应用领域非常广阔，目前国内市场各类减速机总规模超过千亿元，有望迎来周期复苏。国内通用减速机市场原来被西门子、SEW 等外资龙头占领，近年来加速国产替代

5、和兼并收购，目前内资基本占领中低端市场，集中度也在不断提升，国茂股份作为内资龙头，市占率已超过 5%，正通过 GNORD（捷诺）等品牌加速发力高端市场。国茂股份在通用减速机领域采用“模块化”生产，并且重视基础技术的研发；在专业减速机方面，公司通过渠道收购、技术突破和特有销售模式，已占领各专业领域的核心客户。强大的经营能力使其领军内资看齐外资，上下游多点开花以抵御周期强大的经营能力使其领军内资看齐外资，上下游多点开花以抵御周期。公司经营能力国内同业领军，主要财务指标均优于同业，得益于强大的销售网络以及深耕多年打磨的“精益生产”模式。公司目前主要产品性能均不亚于外资，中低端产品性价比优势明显，通过

6、收购高端品牌莱克斯诺并整合为 GNORD（捷诺）打入高端市场，募投项目保障核心产品齿轮减速机和高端产品 GNORD 减速机不受产能制约。公司通过增资智马科技布局机电一体化，上游逐步进军伺服系统、电机等领域；下游领域，公司加强锂电设备、光伏支架减速机布局，利用新能源高景气对冲周期，在工程机械等专用领域实施“重大非”战略，并通过收购聚隆机器人布局工业机器人，补全精密减速机业务。展望未来，公司规划将加强中低端市场占领，进一步加速市场出清，并争取完成高端市场国产替代，还布局精密减速机等多项新兴业务，多管齐下成长可期。风险因素：风险因素：海外需求不足风险；高端产品推广不及预期；经济增速下行压力压制通用自