【研报】医药生物行业创新药深度研究系列四：从药物经济学看创新药定价逻辑的重塑-20200522[37页].pdf

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1、 -1- 证券研究报告 2020 年 5 月 22 日 医药生物 从药物经济学看创新药定价逻辑的重塑 创新药深度研究系列四 行业深度 创新药创新药投资的核心是临床价值投资的核心是临床价值 创新药高利润的经济现象来源于垄断的竞争格局，而竞争格局的关键并非 在于创新的概念，而是在于实现不可替代的临床价值，以及相比现有疗法 更好的解决患者需求。所以创新药投资的核心在于分辨其临床价值高低。 成熟市场的创新药定价模式借鉴成熟市场的创新药定价模式借鉴 我们梳理了成熟市场的三种创新药定价模式，分别是：1）美国：自由定 价法，由复杂的价值链条支撑高昂的药价；2）日本：比价与成本计算法， 若有可比药物，则基于可

2、比药物给予临床价值溢价；若无可比药物，则采 取成本计算方法；3）德国：谈判定价法，基于额外获益进行谈判。综合 来看，基于临床价值对创新药定价是较为主流的趋势。 大医保时代的大医保时代的创新药经济学定价，临床价值即定价筹码创新药经济学定价，临床价值即定价筹码 我国医保谈判逐渐常态化，未来将成为创新药进入医保的主流途径。从 2019 年底的医保谈判结果来看，药物经济学方法已成为价格谈判理论基 础之一，我们判断未来将成为主导创新药定价的核心方法论。而医保支付 方式改革、DRGs 等新付费方式的推进，又可能促使药物经济学引导医疗 机构的用药行为。从国际主流的增量成本效果测算模型可发现，临床价值 是未来

3、创新药商业价值的基石，临床获益高的药物将拥有更多的价格谈判 空间，而临床价值不突出的药物将面临激烈的价格战。 创新药定价创新药定价逻辑的重塑逻辑的重塑：临床价值为王临床价值为王 随着创新药经济学的广泛应用，未来创新药将回归患者需求的本质，更加 注重药物创造的临床价值，我们看好三类创新药投资方向：1）First/ Best-in-Class 类创新药，依靠专利或技术壁垒等护城河形成长期、不可替 代的临床价值；2）First-Follow，即 Me-too 类创新药中进度领先者，虽无 法在临床价值上实现优胜，但可凭借领先竞争对手的时间窗口迅速收回相 对可控的研发成本；3）创新国际化，在尽可能多的市

4、场中将创新药临床 价值变现为商业价值。 投资建议投资建议： 随着医保谈判的常态化和药物经济学在定价中的广泛应用，创新药的定价 逻辑正发生深刻变革，我们认为未来创新药将回归患者的临床需求，临床 价值是未来创新药定价与销售最核心的决定因素。我们看好能够做到 First/Best-in-Class、First-Follow、创新国际化的高临床价值创新药。 风险分析：风险分析： 创新药研发失败或不达预期的风险；谈判降价超预期的风险；销售收入不 达预期的风险。 增持（维持） 分析师 林小伟 (执业证书编号：S0930517110003) 021-52523871 联系人 王明瑞 行业与上证指数对比图 -

5、16% -6% 3% 13% 22% 04-1907-1910-1901-20 医药生物沪深300 资料来源：Wind 相关研报 吸入制剂：攀登化学仿制药的巅峰创新 药深度研究系列三 2019-12-21 抗体偶联药物（ADC） ：靶向递送毒性小分 子的“生物导弹”创新药深度研究系列 二 2019-11-21 国产单抗迎来上市潮，四要素决胜千亿级市 场创新药深度研究系列一 2019-04-10 2020-05-22 医药生物 -2- 证券研究报告 投资投资聚焦聚焦 研究背景研究背景 医保谈判逐渐常态化， 已经成为创新药快速进入医保的主流途径。 2019 年医保谈判共 150 个品种， 包括 1

6、19 个新增谈判药品和 31 个续约谈判药品， 共有 97 个药品经谈判纳入国家基本医保乙类目录， 包括 70 个新增谈判药品 和 27 个续约药品， 价格较医保谈判前平均降幅分别达到了 60.7%和 26.4%， 部分品种降价温和，但巨幅降价者也不乏其例，例如 3 种丙肝创新药价格降 幅平均在 85%以上。 此次谈判中部分品种巨大的降幅引发了投资者的广泛担忧， 是否未来创 新药的价格在进医保时都会面临如此剧烈的降幅？什么样的创新药在价格 谈判中会更有优势？为解决投资者的疑问， 我们特别撰写了这篇创新药经济 学深度报告，阐述创新药定价背后的经济学原理，为未来的创新药投资提供 参考。 我们我们的