【研报】休闲服务行业：产业链角度看免税投资框架渠道空间较大、零售商格局稳固、海南引领回流可期-20200515[35页].pdf

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1、 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1 / 3535 Table_Page 深度分析|休闲服务 证券研究报告 产业链角度看免税投资框架产业链角度看免税投资框架 渠道空间较大、 零售商格局稳固、 海南引领回流可期渠道空间较大、 零售商格局稳固、 海南引领回流可期 核心观点核心观点： 行业空间：中国居民海外消费体量较大，免税渠道引领消费回流可期行业空间：中国居民海外消费体量较大，免税渠道引领消费回流可期。 贝恩数据显示 19 年中国消费者在境外购买奢侈品金额超过 5000 亿元 人民币，占全球消费量 35%，而目前中国免税渠道占全球免税市场份 额大幅低于国人全球消费贡献度，未来中国

2、免税全球份额提升可期。 全球疫情影响下海南为较强韧性旅游零售渠道、或受益海外消费回流。 竞争格局：核心竞争格局：核心机场标段高扣点、高端品牌有限渠道策略共同导致全机场标段高扣点、高端品牌有限渠道策略共同导致全 球零售商集中度提升球零售商集中度提升。产业链角度来看，免税零售商、机场业主方和 品牌方三位一体共赢发展。机场机场业主方面业主方面，2010 年以来，在中国出境 游大发展背景下，公开招标化和部分私有化驱动机场商业化诉求提升， 全球核心枢纽机场扣点率大幅提升。同时，供货商方面，供货商方面，我国消费者 代际更替年轻化、营销社交化驱动化妆品品类快速升级，在高端化妆 品巨大增量市场机遇面前，头部品

3、牌普遍在有限渠道的整体策略下加 大对旅游零售渠道的销售推动。机场高扣点、品牌有限渠道策略共同机场高扣点、品牌有限渠道策略共同 导致免税运营商集中度大幅提升，导致免税运营商集中度大幅提升，行业行业进入壁垒高筑、护城河加宽进入壁垒高筑、护城河加宽。 产业政策：引导消费回流，支持中国免税产业规模扩张、渠道多元化产业政策：引导消费回流，支持中国免税产业规模扩张、渠道多元化。 20 年 3 月 13 日，国家发改委发布关于促进消费扩容提质加快形成 强大国内市场的实施意见 ，首次从顶层设计的高度提出了建设“中国 特色免税体系”的目标，提出服务我出境居民并重，顶层设计的定位 高度和政策方向有利于激发产业链各

4、个环节的投资动能，中国免税产 业景气向好可期。意见提出“完善市内免税店政策完善市内免税店政策，建设一批中国特 色市内免税店” 、 “扩大口岸免税业务，增设口岸免税店扩大口岸免税业务，增设口岸免税店” 、 “适时研究适时研究 调整免税限额和免税品种类调整免税限额和免税品种类” ，而海南离岛免税政策也有望持续放宽。 投资建议投资建议：中免龙头或受益海南离岛免税渠道韧性增长、引领消费回中免龙头或受益海南离岛免税渠道韧性增长、引领消费回 流、龙头国际竞争力稳步提升。流、龙头国际竞争力稳步提升。在全球疫情冲击下，消费需求回流国 内免税渠道可期，海南离岛免税渠道或率先复苏、线上免税销售助力 韧性成长。对标

5、韩国免税市场来看，韩免线上销售比例高达 28%、规 模超过 400 亿元人民币，且线上销售模式助力免税运营商显著提升盈 利。中长期来看，高端品牌引领化妆品消费升级趋势不变、我国免税中长期来看，高端品牌引领化妆品消费升级趋势不变、我国免税 产业政策持续升级、机场产业政策持续升级、机场/市内业主方和免税运营商资本开支持续加市内业主方和免税运营商资本开支持续加 码，或共同驱动行业景气度持续向码，或共同驱动行业景气度持续向好。好。与此同时，我国免税业龙头中 国国旅自身规模持续增长、渠道多元扩张驱动市场份额提升和产业议 价力持续增强，未来中免集团营收规模有望持续增长，盈利能力保持 稳健，引领我居民海外消

6、费回流、跻身全球免税运营商头部产业地位。 风险提示风险提示。灾害事件影响居民出行、宏观经济影响消费需求、机场免 税业务盈利下降、免税产业政策变化、行业竞争加剧、汇率波动。 行业评级行业评级 买入买入 前次评级 买入 报告日期 2020-05-15 相对市场表现相对市场表现 分析师：分析师： 安鹏 SAC 执证号：S0260512030008 SFC CE No. BNW176 021-60750610 分析师：分析师： 沈涛 SAC 执证号：S0260512030003 SFC CE No. AUS961 010-59136693 分析师：分析师： 张雨露 SAC 执证号：S026051811