中材科技-叶片龙头迎行业盈利拐点隔膜业务盈利加速改善-221014（21页）.pdf

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1、-1-敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（人民币）：21.54 元 目标价格（人民币）：32.18 元 市场数据市场数据(人民币人民币)总股本(亿股)16.78 已上市流通 A股(亿股)16.78 总市值(亿元)361.47 年内股价最高最低(元)38.24/17.92 沪深 300 指数 3842 深证成指 11122 姚遥姚遥 分析师分析师 SAC 执业编号：执业编号：S1130512080001(8621)61357595 胡竞楠胡竞楠 联系人联系人 叶片龙头迎行业盈利拐点，隔膜业务盈利加速改善叶片龙头迎行业盈利拐点，隔膜业务盈利加速改善 公司基本情况公司基本情况(人民币人民币)项目项目

2、 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)18,711 20,295 22,558 27,811 33,898 营业收入增长率 37.68%8.47%11.15%23.29%21.89%归母净利润(百万元)2,052 3,373 3,599 4,219 5,065 归母净利润增长率 48.70%64.40%6.68%17.22%20.06%摊薄每股收益(元)1.223 2.010 2.145 2.514 3.018 每股经营性现金流净额 1.97 2.19 2.61 3.59 3.99 ROE(归属母公司)(摊薄)15.62%23.81%21.66%21.65

3、%22.09%P/E 19.77 16.92 9.74 8.31 6.92 P/B 3.09 4.03 2.11 1.80 1.53 来源：公司公告、国金证券研究所 投资逻辑投资逻辑 公司为叶片龙头，盈利能力领先，行业盈利将临拐点。2020 年是风电行业的抢装年，行业毛利率处于阶段性高位；2021、1H22 年由于原材料价格高增、大型化下风机招标价格骤降，行业毛利率出现较大回落。公司布局上游玻纤，毛利率领先行业平均。预计随原材料价格持稳下跌、风机招标价格企稳，行业盈利能力将出现拐点。我们预计未来叶片行业稳态毛利率为15%+。我们预计公司叶片业务 2022-2024 年收入为 69/91/109

4、 亿元。高景气下游需求支撑玻纤价格，公司盈利能力行业领先。风电+新能源车轻量化拉动国内玻纤需求增长，玻纤价格有支撑。据我们测算，2022-2025 年新能源对玻纤的总需求分别为 65/104/119/141 万吨，年复合增速达 29%。1H22 公司玻纤毛利率为 37.89%，同比下降 5.92PCT，毛利率下降主要原因为原材料价格上涨。但公司通过优化产品结构，抓住海外市场恢复机遇，出口销量同比增长 15%，使得单吨净利润同比提升 12%。我们预计公司玻纤业务 2022-2024 年收入为 94/110/126 亿元。公司隔膜业务盈利加速改善，产能快速释放。1）2017-1H22 年，公司单平

5、净利润从-3.99 元提升到 0.27 元，尤其是 2022 年单平净利润显著提升。其主要原因是技术进步带来锂膜成本与产品结构的改善；2）公司客户结构也在持续改善。2021 年公司隔膜涂覆产品供应韩国电池客户 SK，该年海外客户收入占比达 18.14%。目前宁德时代作为公司隔膜产业第一大客户，销售占比达 60%+；3）公司产能快速释放，2021 年，公司隔膜业务产能已超 10亿平米，我们预计 2022-2024 年公司隔膜业务产能分别为 16/30/50 亿平。我们预计公司隔膜业务 2022-2024 年收入为 17/26/47 亿元。投资建议投资建议 我们预计公司 2022-2024 年分别

6、实现净利润 36.0、42.2、50.7 亿元，对应EPS 2.15 元、2.51 元、3.02 元，2022-2024 年年复合增速达 19%。公司当前股价对应三年 PE分别为 10、8、7 倍。根据分部估值法，给予 2023 年叶片 20 倍，玻纤 10 倍，隔膜 25 倍，目标价 32.18 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。风险风险提示提示 国际化实施风险、汇率损失风险、投融资风险。050010001500200025003000350017.9223.3828.8434.3211014220114220414220714221014人民币(元)成交金额(百万元)成交金额 中材科技