AI算力需求爆发正深刻改变数据中心暖通行业的格局。一方面，冷机压缩机作为数据中心制冷核心设备，受益于建设需求激增，全球头部厂商（江森自控、特灵、开利、大金）财报纷纷印证景气上行，订单增速创历史新高，未来2-3年供需缺口逐步显现。另一方面，高算力芯片TDP持续攀升（A100 400W→GB200 2700W）使传统风冷达到散热极限，液冷技术凭借更高的散热效率快速渗透。国泰君安证券认为，暖通行业正形成传统风冷稳健增长与液冷技术加速渗透的双轮驱动格局。

2023年智算算力占总算力比例达36.81%（2016年仅3%），2020-2023年智算中心市场投资规模CAGR达39.61%，2023年达879亿元（同比+94.04%），预计2028年达2886亿元。互联网及云厂商占据30.9%的算力中心布局（运营商23.2%），建设的智算中心多为万卡集群。数据中心冷却市场空间从2020年30亿美元增至2023年44亿美元，预计2030年达88亿美元。暖通行业迎来“存量升级+技术迭代”双轮驱动。

冷水机组压缩机是数据中心室外侧机械制冷的核心设备，无论是冷冻水水冷、液冷还是间接蒸发冷方案，都需要使用/备用冷机压缩机。江森自控2025Q1净利润同比+12%，CEO表示订单同比增长16%为历史最高；特灵空调2024年营收同比+12.2%，净利润同比+26.88%；大金2024年HVAC业务同比+10.99%；开利2024年暖通空调营收同比+26.02%，HVAC积压订单三年内增长70%。四家头部企业数据印证数据中心正推动冷机压缩机行业景气上行，预计未来2-3年供需缺口逐步显现。

风冷散热极限为15kW/机柜，而AI芯片TDP持续攀升（A100 400W→H100 700W→GB200 2700W），搭载B200芯片的NVL72液冷机柜功率密度达120kW。液冷技术中单相冷板PUE可降至1.12，浸没式可达1.1以下（风冷极限约1.15），液体导热系数约为空气的15-25倍，比热容为空气的1000-3500倍。2024上半年中国液冷服务器市场达12.6亿美元（同比+98.3%），冷板式占95%以上，IDC预计2028年达102亿美元（CAGR 47.6%）。当前技术演进呈现差异化路径，单相冷板凭借与现有基础设施的高适配性快速确立主流地位。

维持“增持”评级。推荐液冷全链条布局的英维克（EPS 2025E 0.91元/PE 50倍）、高澜股份（EPS 0.25元/PE 180倍）；受益标的包括曙光数创（EPS 0.59元/PE 115倍）、申菱环境（EPS 0.97元/PE 50倍）。数据中心建设加速和高TDP芯片推出为催化剂，风险提示包括芯片供应不足导致数据中心建设不及预期、行业竞争格局恶化、国际贸易摩擦风险。

表：全球冷机压缩机龙头企业业绩表现

公司	最新业绩	数据中心相关表述
江森自控	25Q1净利润+12%，订单+16%历史最高	暖通业务显著受益数据中心需求
特灵	2024年营收+12.2%，净利润+26.88%	暖通业务为主要增长驱动
大金	2024年HVAC业务+10.99%	子公司麦克维尔为冷机压缩机核心供应商
开利	2024年暖通空调营收+26.02%	HVAC积压订单三年增长70%