2022年4月，日本交易所集团完成了自2013年合并以来最大规模的市场结构改革——将东京证交所原有的市场一部、市场二部、Mothers、JASDAQ四个板块重组为Prime、Standard、Growth三个新板块。改革的核心理念是将转板及继续上市标准提升至与首次公开发行同等水平，以此督促上市公司持续提升治理水平和盈利能力。兴业证券的报告详细拆解了此次改革的背景、制度设计与实施效果——截至2023年底，124家原本不达标公司通过努力达到新上市标准，135家选择转板至更低门槛板块，24家选择退市，多层次资本市场体系实现了更为均衡的分布。

日交所2022年市场重组的动因可追溯至2013年东京证交所与大阪证交所合并时遗留的结构性问题。合并时为了避免对上市公司和投资者造成影响，日交所保留了各自原有的市场划分——东交所的市场一部、市场二部、Mothers，以及大交所收购的JASDAQ（标准、成长）。这种“拼凑式”的市场结构存在四大弊端。

第一，各板块定位重叠。市场一部与市场二部的区分不够清晰，Mothers与JASDAQ Growth同样面向新兴企业，板块之间的差异化不足。第二，退市标准相对IPO标准更为宽松，不能激励上市公司持续性满足IPO要求的质量水平。第三，从其他板块转移到市场一部的标准比直接在市场一部IPO的标准更低，导致转板机制缺乏约束力。第四，市场划分没有为上市公司提供足够的激励以持续提升公司价值。

旧有制度的核心缺陷在于“进易退难”——上市公司一旦进入主板，面临的退市压力远小于维持上市地位所需的质量要求。这种制度设计在客观上容忍了低效企业的长期存在，拖累了整个市场的质量水平。截至2022年4月改革前，市场一部上市公司数量占比过高，而低流动性、低盈利能力的公司占据了相当比例。

表：日交所新旧板块上市制度核心要求对比

指标	旧市场一部	新Prime市场	旧市场二部	新Standard市场
股东人数	2200人以上	800人以上	800人以上	400人以上
流通股市值	10亿日元以上	100亿日元以上	10亿日元以上	10亿日元以上
流通股比例	35%以上	35%以上	30%以上	25%以上
净利润要求	过去两财年总额5亿日元以上	过去两财年总额25亿日元以上或销售额100亿日元以上	过去两财年总额5亿日元以上	过去一财年净利润1亿日元以上

2022年4月，日交所将现货市场重组为三个新板块。Prime市场面向具有适当市值和流动性的公司，是机构投资者的主要投资选择，要求更高的公司治理水平，定位于致力于可持续增长和中长期企业价值提升的头部企业。Standard市场同样面向具有适当市值和流动性的公司，作为公开市场的投资选择，要求上市公司具有基本的公司治理水平。Growth市场面向具有一定市场价值但经营历史较短、投资风险相对较高的高增长潜力企业。

改革的关键在于转板及继续上市标准与IPO标准全面对齐。Prime市场继续上市要求持股人数800人以上、流通股市值100亿日元以上、流通股比例35%以上、日均交易额2000万日元以上、过去两财年净利润总额25亿日元以上或销售额100亿日元以上。Standard市场要求持股人数400人以上、流通股市值10亿日元以上、流通股比例25%以上、过去一财年净利润1亿日元以上。Growth市场要求持股人数150人以上、流通股市值5亿日元以上、IPO后第10个财年总市值达40亿日元以上。

各板块之间可申请转板，转板要求和IPO要求一致。若上市公司在上市三年内申请转板且公司组织架构及业务无重大变化，审查流程可缩减至2个月内完成。统一标准的设计意味着上市公司无论在哪个板块，都需要持续满足与IPO同等级别的质量要求，从根本上杜绝了“上市后松懈”的制度空间。

改革设置了为期3年的继续上市标准过渡期（至2025年3月），对于在过渡期结束后未达到继续上市标准的公司，将启动退市程序。具体安排分为两种情况。

对于在2022年4月改革时已不满足新标准的公司，若在过渡性措施发布前已披露达到继续上市标准的改造计划，且计划完成时间晚于2026年3月1日，该公司证券将被指定为受监管证券，直至计划结束时确认是否符合标准——若符合则取消指定，若不符合将立即被指定为拟退市证券，6个月后正式退市，没有改善期。

对于未披露改造计划的公司，若在2025年3月过渡期结束时仍未达标，其证券将被指定为受监管证券和拟退市证券（一般为6个月），随后正式退市。

此外，2022年4月以前在市场一部上市的公司，可在方案实施之日起六个月内重新选择标准市场作为其上市市场，期内不需要进行转板审查。这一安排为原主板中无法满足Prime市场更高要求的公司提供了更灵活的选择空间。

2022年7月改革完成时，进入过渡性措施的公司共492家。到2023年底，124家公司通过努力达到了新上市标准要求，135家Prime板块上市公司选择切换至Standard板块，24家公司选择退市。考虑新增136家不达标公司，截至2023年底不满足上市标准的公司缩减至345家。截至2024年4月，共515家原市场一部（占比24%）的上市公司转移至Standard板块上市。

改革后各板块公司分布更加平衡。截至2024年12月底，Prime、Standard、Growth市场分别有1640家、1592家、610家上市公司，占比分别为41.3%、40.1%和15.3%。相比改革前市场一部独大的格局，新结构实现了更均匀的分布。

从市值分布看，由于大型上市公司集中在Prime板块，三大板块总市值占比分别为96.3%、2.9%和0.8%。Prime市场集中了绝大多数市场市值，Standard和Growth板块以中小企业和成长型企业为主。

上市公司质量方面，2022年6月至2024年5月，Prime板块PBR大于1倍的公司占比从50%提升至57%，ROE大于8%的公司占比从53%提升至55%；Standard板块PBR大于1倍的公司占比从36%提升至42%，ROE大于8%的公司占比从37%提升至41%。退市制度改革与市值管理政策形成合力，推动日本上市公司整体质量持续改善。