国盛证券报告颠覆了市场关于“关税决定出口”的常规认知，提出决定中国出口的核心在于美国财政支出。作为世界最大逆差国，美国贸易逆差完全跟随财政支出增减而波动——过去五年美国财政支出和赤字大幅扩张，进口金额随之大幅增加。如果美国要削减贸易赤字，有效手段只有大幅削减财政支出，但当前美国贫富差距的结构性问题使这一举措难以落地。决定出口的“起点”（美国逆差）和“终点”（中国供给能力）不改变，中国出口份额不会因关税而发生根本改变。

在全球供需平衡框架下，所有的贸易壁垒只会造成贸易流的转换，并不会改变最终结果。中国出口压力的根本不在于美国的关税和贸易政策，而在于美国的财政政策。作为世界最大的逆差国，美国财政支出和赤字在过去五年里大幅扩张，导致美国整体进口金额也随之大幅增加。美国贸易逆差完全跟随财政支出增减而波动——当财政支出扩张时，国内需求增加，进口随之增长，贸易逆差扩大；当财政支出收缩时，进口减少，贸易逆差收窄。过去八年美国月均贸易逆差从400亿美元扩张到800亿美元，与财政支出的大幅扩张完全对应。如果美国真的想要削减贸易赤字，真正有效的手段有且只有一个——大幅削减美国自身的财政支出。

虽然特朗普组阁后其成员提出要削减财政支出，但结构性问题是最大约束。从美国大选结果来看，贫富差距的结构性问题日益突出。拜登四年任期内，美国实际GDP增长近16%、名义GDP增长超30%、股市上涨六成，但民众支持度并未提升。桑德斯称“民主党抛弃了工人阶级，工人阶级随后抛弃了民主党”。经济成为最关键议题，而这发生在美国经济如日中天之时。过去全球化过程中，内部“穷人”特别是工作被海外和移民抢走的人开始反抗受益于全球化的精英阶级。特朗普为企业减税和放松监管只会恶化结构性问题，造成垄断企业和底层居民贫富差距进一步扩大。总量上财政扩张是过去五年美国经济增长和股市上涨最根本的支持因素，大幅削减财政支出会动摇经济和股市根基，造成底层民众生活更趋艰难，主动引爆这一风险的概率不高。

美国财政扩张通过三条路径影响中国钢铁出口：一是直接需求路径——美国财政支出扩张推动国内投资和消费增长，增加对中国商品（含钢铁及钢铁制品）的进口需求。二是间接需求路径——财政扩张推动美国经济增长和股市上涨，财富效应刺激消费，进一步扩大进口。三是全球联动路径——美国作为全球最大逆差国，其进口需求是全球贸易的“起点”，财政扩张拉动全球贸易总量增长，中国作为全球最大出口国同步受益。过去五年这一传导机制持续运行，推动中国出口（含钢材直接出口和间接出口）保持强劲增长。只要美国财政支出保持扩张态势，全球贸易的“起点”就不会改变，中国出口的基本盘就不会动摇。

展望2025年，美国财政支出大概率维持高位。虽然从外交博弈角度看，特朗普可能利用“加关税”作为谈判筹码进行要挟，造成短期市场波动，但实质性的大规模贸易战升级概率不高。中国出口的判断不应过度关注关税噪音，而应把握全球贸易“起点”（美国逆差）和“终点”（中国供给能力）的根本框架。钢铁行业方面，出口（直接+间接）已成为支撑需求的重要力量，出口韧性将缓解国内钢铁需求下行压力。当前钢铁板块市值/固定资产比处于历史低位（华菱钢铁0.21倍、宝钢股份0.23倍、首钢股份0.31倍），具备较好的战略配置价值。产业政策“反内卷”提上日程，配合低库存和春季旺季需求启动，行业盈利修复值得期待。

表：美国财政支出与贸易逆差的联动关系

时段	美国财政支出趋势	月均贸易逆差	中国出口表现
特朗普第一任期	大规模开启财政货币化	约400亿美元→约600亿美元	直接出口受关税影响但总量稳定
拜登任期	财政支出继续大幅扩张	约600亿美元→约800亿美元	钢材净出口+25.8%，创历史新高
特朗普第二任期（展望）	削减支出受结构性约束	预计维持高位	出口格局不变，贸易流转换持续