民生证券2025年2月贵金属报告指出，黄金在全球金融资产配置中的比例处于极低水平。截至2023年，实物黄金存量价值仅占全球金融资产投资总额的1%。2024年末黄金ETF持仓较2020年高位下降了31.71%，而资金大幅涌入美国科技股和虚拟货币。DeepSeek发布后，美国M7科技股全线下跌、比特币VIX指数从94点急挫至46点，风险资产收益受挫强化了黄金的避险需求，金价升至2866美元/盎司。

截至2023年，尽管黄金市场庞大且流动性较高，但投资者持有的实物黄金（包括实物金条、金币和黄金ETF）存量价值仅占全球金融资产投资总额的1%。从ETF持仓来看，2024年末全球最大黄金ETF SPDR持仓量为872.5吨，较2020年高位实际下降了31.71%。

与之相对的是，2024年美股市场大量资金持续涌入科技公司标的。美股“七巨头”（Magnificent 7）全年涨幅均超过30%，英伟达涨幅超过180%。比特币等虚拟货币市场同样经历了显著上涨，加密货币总市值一度突破3万亿美元。风险资产配置达到极端水平，而黄金配置处于历史低位，两者之间的背离为金价的后续上涨提供了结构性空间。

2025年1月5日，DeepSeek LLM模型论文发布，来自中国模型低成本高性能的特点引发美国科技股震荡。美国M7全线下跌，英伟达股价一度下跌近17%。加密货币市场同步受挫，比特币和以太坊分别下跌6%和7%，个别其他虚拟货币下跌近17%。

比特币市场VIX指数（贪婪与恐惧指数）在特朗普胜选后从70点一度上升至11月22日的94点（极度贪婪），随后在DeepSeek冲击下迅速下滑至2月9日的46点。风险资产收益受挫下黄金的避险功能得到进一步催化，1月5日至今，COMEX黄金从2638涨至2866美元/盎司，涨幅达8.67%。黄金ETF持仓也有望从流出转为流入，进一步推升金价。

黄金避险需求强化来自三重力量。第一重是风险资产波动率上升——DeepSeek事件暴露了美国科技股估值的脆弱性，高集中度的市场结构使得任何技术范式的变化都可能引发大幅调整。M7在标普500中的市值占比已超过30%，一旦资金从M7流出，其规模效应将极为显著。

第二重是地缘政治风险持续——2024年下半年全球地缘政治风险指数持续攀升，2022年俄乌冲突、2023年巴以冲突等地缘事件持续扰动市场，2024年全球贸易摩擦加剧进一步推升避险情绪。

第三重是通胀预期升温——美国二次通胀潜在风险上升，关税政策可能进一步推升进口商品价格，黄金作为抗通胀资产的吸引力提升。三重力量叠加下，黄金避险需求正从“温和增长”转向“加速释放”。

黄金仅占全球金融资产配置的1%，而ETF持仓又处于历史低位。一旦风险资产调整持续或加剧，资金从高β资产向黄金等避险资产的轮动将产生显著的价格弹性。极端低的配置比例意味着哪怕只有1-2个百分点的配置比例回升，也将对应数千亿美元级别的增量资金。

民生证券认为，在DeepSeek引发的风险资产波动、地缘政治风险持续、美国二次通胀潜在风险上升的背景下，黄金的避险价值正被重新评估。考虑到当前美国降息周期或将长期持续，黄金价格上涨空间依然较大。2025年贵金属行业维持“推荐”评级，建议关注万国黄金集团、中金黄金、山金国际、招金矿业、赤峰黄金、山东黄金。

表：黄金配置比例与风险资产对比

资产类别	配置/持仓变化	当前水平
黄金占全球金融资产	仅1%	历史低位
黄金ETF SPDR持仓	较2020年高位-31.71%	872.5吨
美股M7 2024年涨幅	均超30%（英伟达+180%）	历史高位
比特币VIX指数	94→46（DeepSeek后）	回落
COMEX金价	2638→2866（+8.67%）	历史新高