特朗普呼吁美国油气企业“drill, baby, drill”，但现实却是美国原油产量从1363万桶/天的历史高位下滑至1338万桶/天。活跃钻机数从627台降至411台，Permian产区完井数加速下滑。股东回报优先、资本开支纪律强化、关税推升成本——三重因素正在压制美国油气产量增长。国联民生证券研究所这份报告解析了美国原油产量下滑的深层原因。

美国原油产量在2025年8月降至1338万桶/天，相比1363万桶/天的历史高位出现下滑。这一下滑发生在特朗普政府放宽监管和财政刺激的背景下，反映了行业资本配置决策与政策期望之间的显著背离。

2022年12月，美国活跃油井钻机数恢复至阶段性高位627台后开始持续回落。截至2025年8月22日，活跃油井钻机数仅有411台左右，较高点下降约34%。

Permian产区作为美国核心页岩油产区，活跃钻机数同步下滑。新增钻井数与完井数均出现回落，其中完井数下降更为明显，库存井去库速度减缓。这可能反映完井阶段存在产能瓶颈或生产意愿不足。

因素一：股东回报刚性，资本开支纪律强化

2011-2020年35家样本企业分红回购年均约472亿美元。2024年该金额达933亿美元（历史均值的1.98倍）。2025H1分红回购约462亿美元（同比+6.72%）。资本开支占经营性现金流净额的比值从历史70%以上降至2022年最低35%，2025年仍处低位。企业优先将现金流用于股东回报和降杠杆，而非扩产。

因素二：关税推升成本，抑制投资意愿

美国2025年3月对进口钢铁和铝征收25%关税，8月进一步扩大至50%。油气开采依赖大量钢铁设备，关税直接推高钻井平台、管道、阀门等设备价格。

达拉斯联储调查显示，约53%的E&P企业认为关税使钻探和完井成本增加4%以上。约47%的E&P企业认为2025年钻探油井数量将下降，大型E&P企业中该比例达75%，仅有约18%的企业认为会增加。

因素三：并购整合调整开发节奏

2023-2025年美国油气企业大量展开兼并收购。大型综合油公司常采用稳健生产策略，导致被收购的页岩油企业产量受限。此外，美国能源通胀仍未控制到目标水平，上游开发成本近期受关税等因素影响仍然严重，冲抵部分实物工作量。

我们认为在股东回报诉求刚性、资本开支纪律强化与成本通胀压力交织的背景下，美国油气行业增产面临显著结构性阻力：

1. 尽管企业现金流改善与资产负债表修复为产能扩张提供基础条件，但行业普遍将资本配置优先级置于股东回报与债务优化

2. 钢铁关税推升开采成本、页岩区活跃钻机数显著下滑

3. 并购整合导致的开发节奏调整

美国油气产量增速可能难以匹配政策预期，中长期增长路径或趋于温和。